曾經敢于拓荒下沉，

如今“胖改”迷弟一員。

作者 |方璐

編輯丨于婞

來源 | 野馬財經

永輝超市（601933.SH）頭上的緊箍咒，越勒越緊了。

虧損泥沼尚未脫離，再現高管減持，這波操作在外界看來猶如猛踹瘸子那條好腿，誰能最終托舉永輝走出業績泥沼，更加撲朔迷離。

近日，永輝超市董事長張軒松及其一致行動人因自身資金需求，擬通過集中競價交易方式減持不超9075萬股，即不超公司總股本的1%，減持價視市場情況定。張軒松減持前，10月16日，永輝超市披露，持股約43.52萬股、占公司總股本0.0048%的公司副總裁羅雯霞，因個人資金需求原因，擬通過集中競價方式減持公司股份不超過約10.88萬股，減持比例不超過0.0012%。截至2025年11月7日，羅雯霞此次減持計劃已實施完畢。

尷尬的是，今年3月，北京京東世紀貿易有限公司（簡稱“京東世貿”）亦曾以“自身資金需求”為由減持永輝超市股份。彼時，市場一度傳出京東要清倉永輝。粗略估算羅雯霞減持可套現50萬元左右，張軒松大概在4.3億元左右，假如當初京東真清倉，大概可獲利在13億元左右。

圖源：網絡截圖

盤古智庫高級研究員江瀚認為，董事長張軒松及其一致行動人擬減持不超過1%股份，雖比例不高，但在公司持續虧損背景下，極易被市場解讀為內部人對公司前景缺乏信心，可能引發股價進一步下跌和投資者情緒惡化。疊加副總裁羅雯霞此前的小額減持，形成“高管集體套現”印象，削弱公司治理穩定性，影響外部資本對其戰略執行能力的信任。若減持資金并未用于增持或支持公司轉型，而僅滿足“個人資金需求”，則難以向市場傳遞積極信號，反而加劇外界對永輝的擔憂，不利于其正在進行的戰略調整。

截至11月21日收盤，永輝超市報收于4.01元/股，跌幅4.07%，總市值363.91億元。

01

高管、股東陸續減持

11月12日，永輝超市發布公告顯示，張軒松及其一致行動人合計持有永輝超市股份約12.75億股，占公司總股本的14.05%。其中，張軒松持股數約7.91億股，持股比例為8.72%。

據中國企業資本聯盟副理事長、中國區首席經濟學家柏文喜分析，董事長及一致行動人擬減持1%（大約套現4.3億元），副總裁羅雯霞剛減持完畢，疊加公司前三季度虧損7.1億元、股價年內跌27%，市場極易把“高位套現”與“虧損失血”聯想在一起，短期會形成二次情緒沖擊：投資者信心進一步渙散，股價承壓；供應商賬期可能再收緊，加劇現金流壓力；內部員工對“胖改”前景產生疑慮，執行力打折。簡言之，減持本身比例不大，但“時點敏感+業績谷底”會放大負面信號。

3月12日，京東世貿因自身資金需求，計劃減持公司股份不超過約2.66億股，即減持比例不超過公司股份總數的2.94%。值得注意的是，此次減持計劃實施前，京東世貿持有永輝超市股份約2.66億股，占公司總股本的比例為2.94%。也即，京東世貿原本打算全拋永輝超市股份。不過減持計劃期內，京東世貿最終只減持了總股本的1.2567%，估算套現額大概在6億元左右。

江瀚認為，京東世貿原計劃減持近3%股份，反映出其在戰略上已逐步退出對永輝超市的深度綁定，原因在于永輝長期業績低迷、轉型成效不彰，與其自身聚焦核心電商與物流的戰略方向不符，屬典型的“資產剝離優化”。

不過，在產業時評人張書樂看來，以張軒松為代表的股東減持，只能看作是個人的一種資金運作行為，同時也是前永輝管理層的一種緩步離場，對永輝超市的實際運營并無大礙。永輝超市方面亦強調，減持確如披露的屬股東自身資金需求。

圖源：罐頭圖庫

值得注意的是，永輝超市2025年半年報顯示，京東世貿在報告期內減持約4.81億股，期末持股數約1.52億股，持股比例為1.68%。到了永輝超市2025年三季報，已搜尋不到“京東世貿”字樣。

對于包括京東在內，股東減持均以個人資金需求為由，香頌資本董事沈萌打比方說，“離婚都是說感情不和，能直接說真實原因嗎？總要保留彼此的體面?！?/strong>

柏文喜認為，三批股東口徑一致寫自身資金需求更像“統一模板”，該說法掩蓋了“對公司長期估值不樂觀”這一共同底色。

02

虧損壓頂！

永輝試圖改變現況

27年前，永輝超市由張軒松、張軒寧在福建設立。2009年，成立11年后，永輝超市進軍北京市場。2010年，登陸上交所主板。永輝超市在輝煌期，曾在2018年以1179億市值，躋身中國民營企業500強。但變數亦在其中醞釀，隨著二張兄弟經營理念出現分歧，永輝從人事變動到業績，開始動蕩。

2025年2月7日，名創優品全資子公司駿才國際受讓牛奶有限公司、京東世貿、宿遷涵邦投資管理有限公司合計持有的永輝超市無限售流通股約26.68億股（占其總股本29.4%），成為永輝超市第一大股東。

據柏文喜分析，名創優品與永輝雖同屬“零售”，但商業模型差異巨大，名創屬輕資產、小面積、自有品牌+IP 快周轉，毛利接近45%，不賣生鮮；永輝屬重資產、大賣場、生鮮占比40%以上，毛利20%出頭，極度依賴供應鏈規模。因此，名創的“選品+IP”打法無法直接復制到生鮮場景；加上入主才一年，雙方系統、會員、供應鏈尚未打通，短期看不到協同，這也是業績繼續下滑的原因之一。江瀚亦認為，名創雖具零售經驗，但缺乏大型商超運營、生鮮供應鏈管理及復雜門店網絡管控能力，難以直接輸出有效賦能。

圖源：罐頭圖庫

比名創優品進場更早的是，永輝超市為自救，啟動“胖改”。公告資料顯示，2024年5月，永輝與胖東來達成共識，由胖東來幫扶永輝超市進行現場調改。截至2025年9月30日，永輝超市現存調改已開業門店共計222家。

永輝超市與名創優品同具備零售基因，但兩者卻有諸多不同。后者成為永輝第一大股東后，究竟能多大程度賦能永輝？在沈萌看來，永輝與名創優品的商業模式不同，市場定位不同，經營策略也不同。名創優品到底是看中了永輝的業務，還是上市公司平臺，這是關鍵問題。如果是永輝的業務，那么名創優品并不具備可被證明的扭轉乾坤的能力。

那么永輝如今堅持走的“胖改”之路，成為當前重要的救命稻草。其實，接受“胖改”對永輝而言，考驗其勇氣，同時亦是不得已為之的選擇。為何這么說？當年沃爾瑪、家樂福等國際大商超只盤踞一二線，對開拓下沉市場猶豫不決，永輝超市卻利用“生鮮平價+本地化采購”發揮錯位優勢當了勇者，為三四線城市帶來更具規模化的商超新鮮感。隨著電商、社區團購、折扣店陸續下沉，三四線客流被手機端預售、次日自提等截胡，永輝的“生鮮+大賣場”模型在縣域反而因面積過大、SKU過寬成為成本包袱。在柏文喜看來，當年永輝的“沖鋒紅利”變成了“折舊負擔”，其精神頭自然萎靡。

近些年永輝業績走低，胖東來以低調深耕幾十年，超強服務意識聲名鵲起，反而成為曾經的先行者永輝的“老師”。隨著胖東來戰斗力得到更廣泛的認可，零售界出現了很多鐵心追隨者，永輝成了其中之一。不過，盡管啟動了“胖改”，改善管理沉疴，提升業績卻并非一朝一夕。

圖源：罐頭圖庫

永輝超市2025年三季報顯示，公司第三季度營收約124.86億元，同比減少25.55%；歸母凈利潤虧損約4.69億元；前三季度營收約424.34億元，歸母凈利潤虧損約7.1億元。經營活動產生的現金流凈額約為11.4億元，同比減少69.82%。

截至2025年9月30日，公司已開業450家門店。關于閉店數量，永輝并未在三季報中詳細說明，但在2025年半年報中曾提到，營收同比減少兩成的原因是，報告期內關閉了227家虧損門店，導致營收下降。前三季度，線上業務營業收入77.8億元，占公司營業收入的18.33%。

永輝超市坦言，零售行業競爭激烈，部分消費者消費習慣的改變以及消費者對購物體驗、商品品質等要求更高，公司客流、客單均出現一定程度下滑。此外，公司主動進行門店優化調改，在對潛力門店進行關店改造的同時淘汰關閉了部分尾部門店，以上兩方面因素共同影響使得公司同店銷售及門店數量均有所下滑。10月31日，永輝超市披露，2025年第三季度，公司關閉處置門店產生的損失金額約為6.12億元（未經審計）， 截至目前，部分門店關閉事宜正在處理中。

圖源：永輝超市2025三季報

與此同時，永輝超市指出，2025年三季報中，公司業績下滑主要是受到營收和毛利率下滑的影響，毛利率下滑主要是公司在門店調改過程中主動優化商品結構和采購模式，在淘汰舊品，引入新品的過程中主動推動裸價和控后臺的策略，屬于轉型過程中的短期影響。

對此，沈萌認為，如果只是短期轉型、未來可期，就不會有那么多內部人士減持。柏文喜同樣認為，永輝歸因于轉型過程中的短期影響，有“避重就輕”之嫌，因為同店銷售、毛利率、現金流三項核心指標全線惡化，已非“一次性費用”可解釋。其次，永輝過去 4 年累計虧超百億，說明大賣場模式本身在電商、社區折扣雙重擠壓下已結構性失效。另外，名創優品入主后，董事會席位、SKU 邏輯、年輕客群打法都與原大賣場基因沖突，治理磨合成本被輕描淡寫。真正的深層挑戰是“舊模式已破、新模式未立”，而非簡單的“短期陣痛”。

對于“胖改”成效，據柏文喜分析，永輝超市2025前三季虧損同比擴大8倍，說明“胖改”一年半并未扭轉下滑，已調改門店222家占總量近半，但同店依舊負增長，可見其商品結構調得不夠深，顧客回流有限；租金、人力成本剛性，毛利率提升追不上費用；外圍消費疲軟，調改紅利被大盤稀釋。因此“胖改尚未成功”的判斷基本成立，目前只能算止血而非造血。

究竟有哪些地方即使進行“胖改”，難度超乎想象？柏文喜表示，胖東來輸出的核心經驗，如，高員工薪酬、高服務、自有品牌、賣場場景體驗等，這些在永輝調改門店已局部落地，帶來客流短暫回升；但這些短板是“胖改”扶不起的：首先是，生鮮產地直采深度不足，無法像胖東來那樣把損耗壓到3%以內；永輝全國已開業的400多家門店，難以統一給到河南級別的“高福利+高授權”，人力成本模型不可同日而語；胖東來只做區域密集布點，品牌號召力靠20年口碑，永輝全國散點復制不了“城市情感認同”；線上履約能力、IP內容化運營并非胖東來強項，永輝仍需自己補課。簡言之，“胖改”能教永輝“把店做暖”，但救不了“把模式做輕”、更給不了“規模經濟”，這些課只能靠永輝+名創共同摸索。

據江瀚分析，“胖改”確為永輝注入了以人為本、高薪酬高服務的理念，短期內提升了部分門店顧客滿意度與員工士氣，驗證了服務價值。但胖東來的成功建立在許昌、新鄉等低競爭、高忠誠度區域基礎上，其“高毛利支撐高福利”模式依賴極強的成本控制與本地化運營，難以在全國規?；瘡椭?。此外，永輝面臨的根本問題是流量枯竭、供應鏈效率低下、數字化落后等系統性短板，這些并非單靠提升服務態度或員工待遇所能解決。因此，“胖改”可改善局部體驗，卻無法替代戰略重構、技術投入與組織變革，故作用有限。

值得注意的是，截至2025年9月30日，永輝超市合并資產負債表顯示，資產總計約316.98億元，負債合計約281.29億元。該公司資產負債率約為88.74%，在同行中也“一騎絕塵”。截至2025年9月30日，紅旗連鎖（002697.SZ）資產負債率約為44.4%、高鑫零售（6808.HK）資產負債率約為65.99%、家家悅（603708.SH）資產負債率約為81.9%，均低于永輝超市。

圖源：罐頭圖庫

03

新領導班子就位，

能否摸準前途方向？

今年以來，永輝超市內部經歷了多次人事調整。2025年6月26日，永輝超市披露收到公司副總裁曾鳳榮書面辭任函，為更好地建設商品采購管理體系，同意聘任現年47歲的佘咸平為公司副總裁兼首席產品官。公告顯示，曾鳳榮原定任職到期日是2028年3月16日。佘咸平則是在2025年5月入職永輝，此前曾在沃爾瑪山姆會員店、阿里巴巴盒馬鮮生擔任采購總監等職。

9月19日，永輝超市發布公告，宣布聘任現年34歲的“90后”王守誠為公司首席執行官（CEO）。2017年，王守誠26歲畢業后，以“融才”管培生身份加入永輝，歷任CEO業務助理、集群運營合伙人、福建省區人力資源合伙人，閩贛省區人力資源總監，上海省區總經理。他還在永輝超市東來學習項目中擔任調改小組負責人，牽頭運營標準體系的建設，有力地推進調改項目。

王守誠現任永輝超市董事、改革各領導小組副組長、副總裁，兼任運營支持部負責人、籌建支持部負責人，分管招商部。今年3月下旬，永輝超市曾披露，董事會授權公司“改革領導小組代行CEO職責”，并將盡快完成CEO的選聘工作。只是誰也沒料到，“盡快”承諾發出后，王守誠履新CEO會是半年以后。

宣布王守誠擔任CEO剛過8天，永輝超市披露，公司收到四川證監局警示函。經查，永輝超市在2017年通過協議轉讓方式收購紅旗連鎖股份并成其持股5%以上股東。2025年4月21日至2025年4月24日期間，永輝超市減持紅旗連鎖股票1360萬股，持股比例由11%下降至10%，但永輝超市在持股比例觸及5%整數倍時，未及時披露權益變動報告書和停止交易。

10月13日，永輝超市官宣“國民超市品質永輝”新定位，CEO王守誠作為全國調改負責人對外宣布，未來調改將重點聚焦“人”與“商品”，從高質量橫向調改向精細化深度升級；通過持續的人本關懷與商品打磨，真正實現高質量的縱深突破。佘咸平則介紹了“商品中心化”戰略——未來三年，永輝將攜手核心戰略伙伴，打造一系列億元級大單品；重新定義消費的價值尺度，致力于成為中國主流家庭品質生活的信任之選。

圖源：罐頭圖庫

對于永輝領導班子更換后，對公司會有怎樣的影響，張書樂認為，年齡不是問題，戰略才是關鍵，僅僅依靠效法胖東來的“胖改”，無法解決永輝的問題，此處需要新人新招，但永輝目前似乎還沒出手。江瀚則認為，永輝未來由“名創主導、董事會共治、管理層執行”三方共同決定，其中名創的話語權最大，但能否成功仍取決于其對零售復雜性的理解與資源整合能力。

在柏文喜看來，名創優品拿下永輝股權后，董事會9名非董中名創占5席，張軒松兄弟只占2席，且2025年3月起改革領導小組組長由名創優品集團創始人、董事會主席兼首席執行官葉國富擔任，公司CEO亦由其提名，因此，永輝未來戰略、預算、人事最終由“名創系”拍板，張軒松已讓渡實控權，僅保留董事長職務。

新領導班子成立后，在柏文喜看來，此舉標志著“葉國富+年輕派”全面接棒，好處是，決策鏈條縮短，更敢做線上、IP 聯名、自有品牌等年輕化實驗。風險在于，超市生鮮運營極度吃經驗，年輕團隊若對供應鏈、生鮮損耗控制不熟，易放大波動。此外，內部老員工觀望情緒濃厚，新舊文化摩擦成本會在2026年集中體現。

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