美聯儲在11月7日周五發布的半年度金融穩定報告中警示，政策不確定性已成為當前美國金融系統面臨的首要風險，受訪市場參與者對金融系統脆弱性的擔憂正在發生結構性變化。報告認為，盡管銀行系統整體保持穩健，對沖基金等非銀機構的高杠桿率以及資產估值偏高仍構成“顯著”風險。

值得注意的是，自2018年金融穩定系列報告首次發布以來，本月的報告是美聯儲首次將點名將“央行獨立性”列為金融系統的風險因素。這一變化發生在美國總統特朗普突然宣布解雇美聯儲理事Lisa Cook、并持續公開施壓美聯儲主席鮑威爾降息之后。報告還首次提及“經濟數據的可獲得性”成為風險因素，這與美國聯邦政府創紀錄時間關門導致官方經濟數據發布中斷有關。

報告披露的聯儲調查顯示，包括央行獨立性、經濟數據的可獲得性和貿易政策在內的政策不確定性被受訪者視為頭號金融穩定風險，地緣政治風險和長期利率上升也得到多數受訪者關注。報告基于10月23日前的市場狀況和數據，，反映了美聯儲對金融系統四大類脆弱性的最新評估，認為金融杠桿相關的脆弱性“不容忽視”。

這份報告表明，市場面臨的風險已從具體的貿易政策擔憂轉向更廣泛的政策不確定性，同時人工智能（AI）相關資產的估值風險開始進入監管視野。

超六成受訪者重視政策不確定性風險 AI風險更受關注

根據本周五公布的金融穩定報告，美聯儲于9月至10月面向包括券商、銀行、投資基金和咨詢公司的專業人士進行了金融穩定風險調查。其中，61%的受訪者將政策不確定性列為美國金融穩定的首要風險，明顯高于今年春季調查中這樣認為的受訪者占比50%。

報告介紹，所謂政策不確定性涵蓋貿易政策、央行獨立性和經濟數據可獲得性等多個維度。這是央行獨立性首次在美聯儲的金融穩定風險調查中被提及為風險因素之一。相比之下，在4月的春季調查中，全球貿易風險曾是最受關注的單一問題，但在最近的調查中已不再作為獨立擔憂出現。

調查顯示，地緣政治風險的關注度大幅上升，本次有48%的受訪者提及這一風險，高于春季調查的受訪者占比23%。報告稱，受訪者提到了一系列地緣政治風險，并密切關注現有緊張局勢可能擴大的情況，同時指出"金融市場指標目前可能未能充分反映地緣政治風險"。

長期利率上升的擔憂也顯著增加，43%的受訪者提及這一風險，遠高于春季調查的比例9%。受訪者強調，較高的長期利率可能由期限溢價上升、通脹預期升高或美國國債需求疲軟驅動，并指出"更高的利率可能會增加銀行業的未實現損失，并可能迫使固定收益投資者承受按市值計價的損失"。

AI作為金融穩定風險在調查中的比重明顯上升。本次30%的受訪者將其視為未來12至18個月內的潛在沖擊，遠超春季調查的9%。報告稱，這一擔憂主要集中在對AI的情緒如何推動近期股市上漲，以及這種觀點的轉變可能導致市場"大幅損失"，并可能產生更廣泛的經濟影響。受訪者指出，這種轉變可能導致私募和公開市場出現巨額虧損，如果跌幅足夠大，可能進一步放緩勞動力市場并收緊金融條件。

對沖基金杠桿率創新高 金融系統杠桿風險顯著

美聯儲在報告中特別強調了金融部門杠桿率帶來的脆弱性。報告指出：

“雖然銀行和經紀交易商的資本狀況保持穩健，但其他一些金融機構的杠桿率相對于歷史水平而言偏高，如對沖基金和壽險公司?？傮w而言，金融業杠桿造成的整體脆弱性不容忽視。”

美聯儲的報告提到，對沖基金的杠桿率已經上升至監管機構十多年前開始以當前方式追蹤該數據以來的最高水平。報告顯示，過去幾年中，對沖基金的杠桿率在廣泛的策略中穩步增加，包括涉及國債、利率衍生品和股票的策略。美聯儲特別指出，規模最大的對沖基金往往杠桿率最高，這些增加的杠桿支撐了關鍵市場中的大量頭寸。

壽險公司的杠桿率也處于歷史分布的最高四分之一水平。不過報告同時指出，壽險公司使用非傳統負債的比例仍然較小，占一般賬戶資產的比重有限。

相比之下，銀行系統繼續保持穩健和韌性，監管資本比率處于歷史高位，大多數銀行報告的資本水平遠高于監管要求。但美聯儲警告，固定利率資產的公允價值損失雖有所下降，但對部分銀行而言仍然相當大，并繼續對長期利率變化保持敏感。券商經紀商的杠桿率保持在歷史低位附近，但其中介活動在包括國債市場在內的一系列市場中達到歷史高位。

資產估值偏高

美聯儲指出，資產估值處于高位。報告稱，自4月初市場波動平息以來，股票價格與收益的比率已回到其歷史區間的接近高端。股權溢價的估計值——即股票市場的風險補償——仍遠低于平均水平。企業債券收益率與相同期限國債收益率之間的利差也回落至4月前的水平，與長期歷史相比處于低位。

在房地產市場，房價漲幅放緩，但房價與租金的比率繼續接近歷史最高水平。經通脹調整后的商業地產交易價格指數在大幅下跌后顯示出一定企穩跡象，但由于即將到來的再融資需求，脆弱性依然存在。據路透報道，大量商業地產債務將在未來一年到期，如果借款人被迫出售資產，可能增加市場波動。

企業和家庭債務風險溫和 消費者違約率仍高

報告評估企業和家庭債務帶來的脆弱性為溫和水平。企業和家庭債務總額占GDP的比例繼續小幅下降，降至過去二十年的最低水平。上市公司的杠桿率衡量指標仍略高于其歷史分布的中位數，私人持有公司的債務繼續增長。雖然上市公司整體償債能力保持穩健，但小企業和高風險私人持有公司的償債能力近年來有所下降。

家庭債務占GDP比例在近期歷史中一直保持低位。大部分家庭債務由信用記錄良好的借款人持有。由于房屋凈值緩沖充足和嚴格的承銷標準，抵押貸款違約率保持在低位。但信用卡和汽車貸款的違約率仍高于疫情前水平。

據路透報道，消費者違約率按歷史標準仍處于高位，2025年上半年政府恢復學生貸款還款后，學生貸款違約率出現顯著上升。這些數據表明，盡管整體債務水平可控，但部分消費者群體仍面臨還款壓力。

融資風險保持溫和 貨幣市場基金增長集中在政府類產品

融資風險維持在溫和水平?，F金管理工具的資產繼續增長，主要由政府貨幣市場基金推動，而這類基金歷來是最不易發生大規模投資者贖回的類別。以GDP占比衡量，更脆弱投資工具的資產規模仍接近歷史分布的中位數。

銀行對無保險存款的依賴是其融資風險的重要組成部分，目前遠低于2022年和2023年初的峰值。大多數國內銀行維持了高水平的流動性資產和穩定的融資來源。壽險公司的非傳統負債進一步增長，但僅占一般賬戶資產的一小部分。

商業地產市場顯示出企穩跡象。雖然市場價格顯示出穩定跡象，但美聯儲指出，大量商業地產債務將在未來一年到期，如果借款人被迫出售資產，可能增加波動性。辦公物業領域的空置率和租金增長也似乎正在企穩。

美聯儲在報告中強調，該框架雖然提供了評估金融穩定性的系統方法，但某些潛在風險可能是新穎的或難以量化的，因此無法被當前方法捕捉。美聯儲表示將依賴持續的研究來改進對現有脆弱性的衡量，并跟上金融系統可能產生新脆弱性形式或加劇現有脆弱性的變化。