蘆哲系東吳證券首席經(jīng)濟學(xué)家、中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇成員

核心觀點

國內(nèi)宏觀觀點：

? 6-7月內(nèi)需連續(xù)走弱，預(yù)計下半年經(jīng)濟小幅走弱的趨勢不會改變，但全年5%目標(biāo)仍能順利實現(xiàn)。

? 國內(nèi)經(jīng)濟關(guān)注4方面風(fēng)險的演變：一是出口何時轉(zhuǎn)負(fù)，目前看8月高頻數(shù)據(jù)顯示出口仍然強韌，新對等關(guān)稅落地并未對我國出口造成明顯擾動；二是消費下行風(fēng)險，9-12月以舊換新高基數(shù)下，消費風(fēng)險可能比6-7月更大；三是房地產(chǎn)逐月小幅擴大降幅的趨勢沒有改變，下半年對經(jīng)濟的拖累會大于上半年；四是基建和制造業(yè)投資走弱風(fēng)險。

? 但在4方面風(fēng)險下，經(jīng)濟仍有一定支撐：一是5000億政策性金融工具待出臺，二是生育補貼和消費貸貼息等政策將在下半年集中生效，三是餐飲增速預(yù)計逐月回升。整體來看，上半年5.3%的高增長給下半年留出了充足空間，全年5%目標(biāo)無虞，穩(wěn)增長政策在年內(nèi)或難加碼，關(guān)注反內(nèi)卷和四中全會帶來的國內(nèi)經(jīng)濟政策變化。

海外宏觀觀點

? 9月5日到16日美國將有密集的經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布。不同于往年，今年9月公布美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的兩個鮮明特征：①密度更大，除了非農(nóng)與CPI，以往不太受關(guān)注的美國PPI、非農(nóng)年度初值校準(zhǔn)在本次也需格外關(guān)注；②由于數(shù)據(jù)質(zhì)量不斷下降，我們預(yù)期9月數(shù)據(jù)大幅偏離預(yù)期的概率將增大。參考過去30年季節(jié)性，9月是美國回報率最差的月份，同時伴隨著非常高的波動率。

? 策略上，我們建議：①做多VIX；②美國經(jīng)濟仍有韌性，美股回調(diào)即加倉機會；③美股波動可能外溢至AH股，關(guān)注潛在風(fēng)險。

權(quán)益市場觀點

? 大勢：市場本周經(jīng)歷4月7日以來較大幅度的調(diào)整，前期調(diào)整較少，短期資金存在止盈需求，調(diào)整相對較為健康。在進(jìn)一步看到增量資金到來之前，市場已經(jīng)形成了結(jié)構(gòu)性牛市的氛圍，突破整數(shù)關(guān)口附近可能會有波折，但調(diào)整的時間預(yù)計不會太久，場外資金承接力度較強，仍然看好結(jié)構(gòu)性慢牛趨勢。產(chǎn)業(yè)層面利好持續(xù)釋放，匯率下行吸引資金持續(xù)流入市場，海外降息概率提升，流動性驅(qū)動的市場上行趨勢有望持續(xù)，但斜率可能適當(dāng)放緩。

? 資金：交易型外資在匯率持續(xù)下行過程中加速布局，長期配置型外資關(guān)注度提升。ETF配置資金和兩融余額持續(xù)增長，保險資金舉牌加速，但散戶、基金申購和存款向股市搬家現(xiàn)象暫不明顯，成交額持續(xù)維持在2.5萬億附近，市場仍然以結(jié)構(gòu)化牛市的趨勢演進(jìn)。

? 風(fēng)格：7月中旬銀行板塊見頂后，8月微盤在市場快速漲勢下的空頭保護(hù)作用失效，微盤漲勢告一段落，市場風(fēng)格從“啞鈴”向大盤切換。

? 行業(yè)風(fēng)格： TMT+金融形成新的主線。市場情緒仍然偏強，在市場情緒持續(xù)向好、增量資金持續(xù)入場和科技產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新持續(xù)突破的背景下，市場風(fēng)格大概率沿著長線資金偏好的科技板塊內(nèi)部輪動（硬軟輪換、國產(chǎn)海外輪換）和金融板塊預(yù)期業(yè)績提升的方向（券商、金融科技）布局，低位板塊消費、地產(chǎn)、周期跟隨指數(shù)補漲反彈為副線和主題的趨勢。

債券市場觀點

? 曲線形態(tài)或分“三步走”。隨著資金對股票市場回調(diào)的分歧加大，以及8月份利率期限利差因“股債蹺蹺板”顯著走擴，近期利率來到修復(fù)性做多的窗口期，并由短端利率下行帶動曲線形態(tài)陡峭化，我們認(rèn)為未來利率曲線形態(tài)或呈“三步走”：

（1）關(guān)注貨幣政策在9月至10月的信號引導(dǎo)，若貨幣政策層面有確切性的利好，短端利率下行的態(tài)勢被確認(rèn)，較陡的曲線將為長端利率提供做多的安全邊際，關(guān)注9月至10月降息預(yù)期或重啟國債買賣預(yù)期發(fā)展；

（2）若市場的寬松預(yù)期落空，短端利率或重新面臨抬升壓力，并依次傳導(dǎo)到長端利率，10年期利率或再度開始挑戰(zhàn)1.80%以上、30年期利率或拉高至2.10%上方；

（3）若寬松預(yù)期得以兌現(xiàn)，短端利率穩(wěn)定或?qū)⑼苿印芭６浮毕颉芭Ｆ健毖莼?/strong>，基于當(dāng)前＞40bp的期限利差將吸引資金做多長端利率，10年期利率重回1.70%左右。從股市與利率的聯(lián)動性來看，盡管當(dāng)前資金預(yù)期股市回調(diào)而做多利率債進(jìn)行對沖，但是股市回調(diào)后恢復(fù)上漲或繼續(xù)施壓債券。當(dāng)前10年期利率應(yīng)重點關(guān)注8月18日跳空缺口，預(yù)計短期1.80%仍有較強的阻力，而下破1.75%還需要更多利多信號確認(rèn)。

風(fēng)險提示：（1）經(jīng)濟政策出臺節(jié)奏不及預(yù)期；（2）美聯(lián)儲貨幣政策變動超預(yù)期；（3）大類資產(chǎn)價格出現(xiàn)較大波動。