文|恒心

來源|博望財經(jīng)

近日，高端母嬰品牌BeBeBus母公司不同集團(tuán)再度更新港交所招股書，中信證券與海通國際聯(lián)席保薦，距離其首次遞表失效僅隔半年。

這家成立僅6年的公司，憑借小紅書“種草”營銷和差異化產(chǎn)品設(shè)計，從嬰兒推車細(xì)分賽道突圍，迅速躋身中國中高端育兒市場頭部陣營。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，其2024年GMV在中國耐用型高端育兒產(chǎn)品品牌中排名第一，年?duì)I收突破12億元，毛利率長期穩(wěn)居50%左右。

然而，在亮眼數(shù)據(jù)的背后，核心業(yè)務(wù)增長失速、供應(yīng)鏈依賴代工、出生率下行壓力等問題，為其資本故事蒙上陰影。更緊迫的是，其與投資機(jī)構(gòu)簽署的對賭協(xié)議要求2026年6月30日前完成上市，否則將觸發(fā)年息10%的贖回條款。

這場IPO不僅是資本退出的通道，更是一場與時間的賽跑。

01

品牌崛起：流量紅利催生的“高端神話”

天眼查數(shù)據(jù)顯示，不同集團(tuán)以BeBeBus為統(tǒng)一品牌，圍繞育兒四大核心場景——親子出行（推車/安全座椅/背帶）、睡眠（嬰兒床/睡袋/枕）、喂養(yǎng)（餐椅/餐具）、護(hù)理（紙尿褲/濕巾）——提供產(chǎn)品矩陣，在2019年創(chuàng)立了首個品牌BeBeBus，切入高端育兒產(chǎn)品市場。核心管理層包括董事長汪蔚與CEO沈凌，并先后獲得天圖資本、源碼（高榕）資本、經(jīng)緯系（MPC/Tembusu）、泰康人壽等機(jī)構(gòu)投資，估值實(shí)現(xiàn)飆升，成長為中國育兒產(chǎn)品市場的知名品牌。

BeBeBus的崛起，源于以下三個主要因素。

精準(zhǔn)定位，切入中產(chǎn)家庭的“育兒消費(fèi)升級”。BeBeBus的爆發(fā)式增長，源于對新一代父母需求的精準(zhǔn)捕捉。與傳統(tǒng)母嬰品牌強(qiáng)調(diào)功能性不同，其以“高顏值設(shè)計+跨領(lǐng)域技術(shù)融合”為核心賣點(diǎn)。產(chǎn)品設(shè)計跨界創(chuàng)新，嬰兒推車采用航空級鎂合金材料，兒童安全座椅植入Cobra記憶棉和杜邦防撞泡沫，可折疊嬰兒床集成空氣凈化與夜光功能，定價較普通品牌高出不少；場景化延伸策略，從嬰兒推車、安全座椅等四大核心品類，拓展至出行、睡眠、喂養(yǎng)、護(hù)理四大場景，SKU數(shù)量從2022年的142個增至2025年上半年的290個，復(fù)購率也相應(yīng)從20.1%提升至40.9%。

流量引擎，All in社交媒體的“網(wǎng)紅公式”。創(chuàng)始人汪蔚與沈凌深諳流量密碼，早期將資源集中投入小紅書平臺：KOL矩陣構(gòu)建品牌聲量，據(jù)招股書，不同集團(tuán)已與超過1.6萬個來自不同平臺的達(dá)人合作，其中超過20位KOL擁有超過百萬粉絲，在小紅書上，#bebebus這一話題的總瀏覽量過億，實(shí)現(xiàn)“種草-搜索-轉(zhuǎn)化”閉環(huán)；營銷費(fèi)用高企反噬利潤，3年半銷售費(fèi)用累計近11億元，費(fèi)用率均超30%，而研發(fā)投入累計僅7000萬元，不足營銷費(fèi)用的10%。

輕資產(chǎn)模式，代工依賴與專利護(hù)城河的雙面性。品牌雖掌握不少國內(nèi)外專利，但生產(chǎn)端高度外包：供應(yīng)鏈風(fēng)險集中，除兒童安全座椅和部分餐椅自產(chǎn)外，嬰兒推車、睡袋等產(chǎn)品完全外包給第三方，質(zhì)量控制依賴設(shè)計規(guī)范和專利約束。2024年前五大客戶貢獻(xiàn)收入占比較高，且主要分銷商合作穩(wěn)定性存疑。招股書還特別提示，若代工廠出現(xiàn)生產(chǎn)事故或關(guān)鍵客戶流失，可能導(dǎo)致供應(yīng)鏈中斷或收入大幅波動。

02

增長曲線：結(jié)構(gòu)性調(diào)整下的“喜憂交織”

一個直觀的感受，不同集團(tuán)的高毛利與增長放緩并存。

據(jù)招股書顯示，不同集團(tuán)2022-2024年收入從5.07億元攀升至12.49億元，年復(fù)合增長率達(dá)57%；同期經(jīng)調(diào)整純利由977萬元增至1.11億元，盈利能力顯著提升。2025年上半年收入7.26億元，同比增長24.7%，毛利率穩(wěn)定在49.4%。

盡管連續(xù)三年盈利，但核心業(yè)務(wù)隱現(xiàn)疲態(tài)。出行場景（嬰兒車/安全座椅）2025年上半年收入同比下滑，毛利率也有所下降；睡眠場景收入增速更是驟降，毛利率同步下滑。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，從耐用品到護(hù)理消耗品的“降維求生”。為對沖核心品類增長乏力，不同集團(tuán)加速向低毛利護(hù)理產(chǎn)品傾斜：護(hù)理品類成新引擎，紙尿褲、濕巾等產(chǎn)品收入占比從2022年8.2%飆升至2025上半年42.3%，收入同比大增；毛利結(jié)構(gòu)承壓，護(hù)理品毛利率遠(yuǎn)低于睡眠場景和出行場景，業(yè)務(wù)擴(kuò)張拉低整體盈利水平。

渠道博弈，線上依賴與線下擴(kuò)張的平衡難題。線上流量成本攀升，超七成收入來自電商平臺，面臨傭金上漲、算法規(guī)則變動等不確定性；線下門店急速擴(kuò)張，第三方門店數(shù)量雖有所增加，但單店效率未披露，可能稀釋運(yùn)營效率。

此外，白熱化市場競爭也不容忽視。中國育兒產(chǎn)品市場前五大品牌市場份額不足20%，國際品牌與本土企業(yè)均在加速布局。競爭對手可能通過技術(shù)迭代、價格戰(zhàn)或渠道擴(kuò)張擠壓BeBeBus的市場空間。而不同集團(tuán)過度依賴電商平臺使其面臨流量成本上升、平臺政策變動等不確定性。若主要平臺調(diào)整傭金規(guī)則或用戶消費(fèi)習(xí)慣轉(zhuǎn)向線下，可能直接影響業(yè)績穩(wěn)定性。

03

資本對賭：一場與時間的賽跑

對賭倒計時，IPO或?yàn)槲ㄒ怀雎贰?/p>

據(jù)投資協(xié)議條款顯示，不同集團(tuán)需在2026年6月30日前完成合格上市，否則天圖投資、高榕資本等機(jī)構(gòu)有權(quán)要求按發(fā)行價100%+年息10%贖回股權(quán)。目前估值約20億元，但母嬰賽道近期估值回調(diào)，上市定價承壓。

據(jù)招股書披露，募集資金將主要用于三大方向：一是供應(yīng)鏈自主化，擴(kuò)建寧波第二工廠（2026年投產(chǎn)，年產(chǎn)能80萬件），降低代工風(fēng)險；二是國際化破局，通過美國子公司BeBeBus USA、印尼實(shí)體及亞馬遜渠道進(jìn)軍歐美、東南亞市場，瞄準(zhǔn)當(dāng)?shù)?.1%的行業(yè)增速；三是技術(shù)研發(fā)補(bǔ)課，強(qiáng)化智能兒童座椅等創(chuàng)新品類，但研發(fā)投入占比太低，實(shí)效存疑。

當(dāng)然，不同集團(tuán)還面臨著人口結(jié)構(gòu)逆轉(zhuǎn)與競爭紅海等長期挑戰(zhàn)。出生率下行壓力，2023年中國新生兒約900萬，預(yù)計2025-2029年維持在800萬/年，耐用育兒品需求收縮；巨頭“降維打擊”，孩子王、Babycare等渠道商整合供應(yīng)鏈推出自有品牌，以高性價比擠壓高端市場；“平替”消費(fèi)趨勢，經(jīng)濟(jì)理性主義下，中產(chǎn)家庭對高端母嬰品的支付意愿減弱。

BeBeBus的IPO沖刺，映射出中國母嬰消費(fèi)市場的結(jié)構(gòu)性變遷：從增量到存量，當(dāng)人口紅利退潮，企業(yè)不得不從“高溢價耐用品”轉(zhuǎn)向“高頻消耗品”維持增長，但需警惕毛利率滑坡風(fēng)險；從流量到留量，過度依賴社交營銷的品牌需重構(gòu)用戶價值，將“網(wǎng)紅復(fù)購率”轉(zhuǎn)化為真正的品牌忠誠度；從代工到技術(shù)，高端定位需以核心技術(shù)為根基，否則輕資產(chǎn)模式易在成本波動、供應(yīng)鏈風(fēng)險中失控。

若成功上市，不同集團(tuán)或成為母嬰消費(fèi)升級與資本化進(jìn)程中的標(biāo)志性樣本；但若無法在資本窗口期內(nèi)證明可持續(xù)盈利能力，其“高端故事”恐難逃泡沫質(zhì)疑。當(dāng)資本潮水退去，唯有產(chǎn)品力與用戶價值才是真正的護(hù)城河。博望財經(jīng)將持續(xù)關(guān)注。