作者 | 呂敬之 編輯 | 吾人

今天，我的朋友圈被一個潮玩刷屏了。

名創優品旗下潮玩品牌TOP TOY宣布獲淡馬錫領投資金，投后估值直沖100億港元。

五年前TOP TOY還在用一家門店試水“全球潮玩集合平臺”的概念，如今，280家門店已把“Tammy的壞笑”和“卷卷羊的眼淚”打造出圈。

淡馬錫押注的不只是一只手辦的利潤，而是把“孤獨、治愈、反叛”等Z世代情緒封裝成可交易資產的整條產業鏈。此刻的百億港元估值，既是TOP TOY分拆IPO的跳板，也是淡馬錫用主權基金的長錢鎖定“亞洲Z世代消費”超級主題的又一枚籌碼。

再融100億

TOP TOY，最近收到了一筆錢。

近日， 名創優品集團旗下潮玩品牌TOP TOY宣布收獲來自全球投資機構淡馬錫領投的最新融資，投后估值達到約100億港元。

TOP TOY，算是名創優品自己的“泡泡瑪特”。

2020年，廣州正佳廣場開出首店，TOP TOY正式亮相，這個由名創優品旗下獨立運營，定位為“全球潮玩集合平臺”想讓“潮玩＝TOP TOY”。它把門店做成沉浸式的文化展場，連賣帶玩，用盲盒、積木、手辦、雕像、拼裝高達、BJD娃娃等全品類覆蓋10到40歲的年輕人，價格從幾十元到上萬元應有盡有；Tammy、卷卷羊、Twinkle、Yoyo、藏物精靈VERA等自家角色和迪士尼、漫威、火影等200多個國際IP同臺亮相，再疊加名創優品的供應鏈，三年間門店從1家飆到2024年底的200余家，遍布國內80多座城市。之后，TOP TOY又把旗幟插到馬來西亞吉隆坡和泰國曼谷，正式啟動海外擴張，計劃五年內讓海外銷售過半，門店開進40國，商品賣到150國。

對年輕人來說，TOP TOY不僅是一家“有溫度的潮玩公司”，更是一座隨時可逛的潮流游樂場，它正把中國原創的潮玩故事講給世界聽。

這次淡馬錫的投資和投后重新估值，也讓一部分人認為這是不是TOP TOY單拆上市的下一步棋。

早幾個月，就有消息稱名創優品已聘請摩根大通和瑞銀集團為TOP TOY香港IPO提供服務，名創優品還希望在出售股份之前，從主權財富基金等潛在投資者那里為TOP TOY引入新的投資。這也是繼今年3月后，TOP TOY第二次被傳出想要赴港上市。

針對分拆上市的傳言，名創優品也給出了回應，稱其注意到若干媒體報道稱名創優品可能計劃分拆公司特定業務獨立上市。名創優品表示，其正在對其以“TOP TOY”品牌運營的潮流玩具業務潛在分拆上市可能性進行初步評估，以期優化股東價值。名創優品進一步指出，該計劃屬于初步階段，是否會推進取決于包括市場條件在內的諸多因素，無法保證該項擬議計劃的時間、上市地點或其他細節。

TOP TOY想要分拆上市，可能是因為潮玩的高溢價屬性和名創優品本身的“性價比”屬性不完全一致。

名創優品以“十元店”模式起家，和所有“十元店”一樣，毛利率并不是名創優品的強項、單店模型也是重周轉；而TOP TOY賣的是IP溢價，自營+獨家SKU占比高，毛利率更有優勢，更像內容消費品公司，資本也更愿意給“內容+平臺”高PE。

所以，把TOP TOY單獨拎出來，可能是基于幾點考慮：一是可以把業務的估值一次性釋放，反哺母公司在渠道、供應鏈上的投入；二是讓TOP TOY拿到獨立融資，去燒海外開店、IP孵化、數字平臺這些“吞錢”項目，而不必擔心拖累母公司利潤表；三是方便做股權激勵，把設計師、IP方、門店運營團隊直接綁定在TOP TOY的股價上，避免與名創優品原有薪酬體系打架。

簡單說，分拆上市是讓“賣雜貨的”繼續賺穩定現金流，讓“賣夢想的”去資本市場講更大的故事，兩邊各取所需。

淡馬錫押注

“東南亞版泡泡瑪特”

今年6月8日，根據福布斯實時富豪榜，泡泡瑪特創始人王寧身家為203億美元，超越牧原股份創始人秦英林身家163億美元，成為了河南新首富。

王寧坐上河南首富，讓資本和市場都意識到：情緒價值在現在到底有多值錢。

淡馬錫的注資更能說明資本對潮玩大品類的看好。另外，TOP TOY本身的“本土供應鏈＋全球IP運營”的稀缺組合也正好踩在三條它長期押注的賽道上——年輕消費、文化出海和中國品牌全球化。

淡馬錫近年把“亞洲Z世代消費”列為核心主題，泰國、印尼、越南潮玩市場年復合增速都在40%以上，而TOP TOY手握兩百多個國際IP授權，又有名創優品覆蓋90國的供應鏈底盤，等于幫淡馬錫一次性買下了“區域性渠道＋內容放大器”的兩張門票。

而TOP TOY的海外門店模型跑通得比預期快：據報道，TOP TOY在馬來西亞、印尼、泰國等東南亞國家開了店，泰國和印尼的店都是當月就盈利了，大概三到四個月就能收回成本，目前每個月的流水大約在100萬。其中，馬來西亞的第二家店開業首月就達到了150萬的流水，這給了淡馬錫“出海可復制”的驗證數據。

再者，淡馬錫向來喜歡“現金流清晰、資本效率可控”的生意——TOP TOY單店能快速回本、庫存周轉比傳統玩具零售也更占優勢，正合其“輕資產、高周轉”偏好。

淡馬錫以錨定投資者身份進來，既能在IPO時估值抬升，又能順手把東南亞渠道資源、政府關系、ESG框架打包輸出給TOP TOY，形成戰略協同。一句話——淡馬錫買的是“中國潮玩品牌全球化”的Beta，而TOP TOY恰好給出了Alpha。

投資TOP TOY也非常符合淡馬錫用“主權基金的長錢”去捕捉“結構性大趨勢”，并通過“長期持有＋生態賦能”把趨勢變現為可預測的現金流的投資風格。

從投資方法論上來看，淡馬錫的投資主線可以概括成圍繞四條主線展開：

第一，賽道卡位——押注能被人口結構、技術躍遷或政策紅利鎖定10年以上的超級主題，如數字化、可持續生活、未來消費和“共同富裕”下的新中產崛起。TOP TOY所在的“亞洲Z世代文化消費”正是“未來消費”子集中增長最快、滲透率最低的一塊。

第二，區域聚焦——以東南亞與中國為“雙引擎”，利用新加坡總部在地緣政治與資本橋梁上的獨特位置，把中國的供應鏈效率復制到東南亞年輕人口市場，再把東南亞的增量反哺中國品牌的全球化。

第三，階段偏好——淡化早期高波動，偏愛Pre-IPO或成長期項目：估值相對可測、商業模式已跑通、只需資本與資源放大。淡馬錫愿意以錨定投資者身份鎖定基石份額，換取董事會席位和戰略協同條款。

第四，價值增厚——不僅給錢，更給“軟資源”。淡馬錫會把被投企業拉進自己的“Portfolio生態圈”：對接東南亞政府關系、幫助搭建ESG框架、引入供應鏈金融，甚至撮合與旗下其他被投公司的渠道或技術合作。這樣做的目的是把一次性財務投資轉化為持續的經營杠桿，從而提升退出時的估值倍數。

淡馬錫的策略就是“趨勢＋區域＋階段＋資源”四位一體：先用長線視角鎖定趨勢，再以區域縱深和階段可控為前提，最后用生態資源把估值抬上去，實現低風險、高確定性的復利回報。

情緒價值，值多少錢

王寧此前在一次采訪上提出了泡泡瑪特的“無用之用”論，大概的意思就是很多認為泡泡瑪特是泡沫的聲音核心論點都是認為這個產品它“沒什么用”。而王寧的意思是泡泡瑪特正是因為“沒什么用”才會被接受它的消費者不斷買入。

類似的觀點在最近流行起來的AI陪伴機器人產品上也有沿用，一個AI陪伴機器人創業者在考察了日本的LOVOT之后就說過：LOVOT完全可以加一個攝像頭去做嬰兒的監控，但是它沒有，它刻意地弱化產品的功能性，然后增加“情緒”所提供的價值屬性。

從泡泡瑪特的瘋漲到AI陪伴機器人的推出再到TOP TOY進一步融資，我們不斷能夠感受到，隨著Z世代成為消費主力軍，“情緒”逐漸變成了一門“生意”。

更深一層看，Z世代在“宏大敘事”退場后，把情感外包給小型、便攜、可掌控的物件：一只Labubu的壞笑、一個Crybaby的眼淚，就能在工位或出租屋的角落里替他們完成“我是誰”的表達。于是，潮玩公司本質上成了“情緒代工廠”，把孤獨、治愈、反叛、懷舊等抽象需求，鑄造成標準化SKU，再借IP聯名、跨界藝術、數字藏品把情緒濃度不斷提純，直至成為可上市、可對沖的資產。

年輕人不再相信“改變世界”的大口號，只關心“今天下班我能不能被治愈”；于是潮玩公司把“治愈”拆成一條可復制的生產線——先讓設計師把“孤獨”畫成一只喪萌玩偶，再用盲盒概率把它升級為“社交貨幣”，最后用限量編號把它炒成“情緒期貨”。你買的不只是塑料小人，而是把無法言說的情緒外包給一個可以擺在工位上的標準化答案，公司再把這份答案批量上市，讓資本也能對“孤獨”做多或做空。

潮玩公司正是看準了這波心理，把“買玩具”重新編程成“買情緒腳本”。

把盲盒機塞進地鐵閘口、便利店收銀臺、寫字樓電梯口，利用碎片場景觸發“微沖動”。人在通勤焦慮最高點的30秒內看到一只潮玩，大腦會把情緒需求直接投射到商品上；設計隱藏款概率精準卡在行為心理學的“變比率獎勵”區間，拆盒前0.8秒的多巴胺峰值與老虎機拉把手的神經機制一模一樣，但合法且社交可曬；在小紅書、抖音的“端盒”視頻把拆盒過程儀式化，播放量＝社交貨幣。擁有隱藏款的人自動獲得“圈內話語權”，沒抽到的人則產生“錯失恐懼”，下一輪消費動機被提前寫入。

潮玩IP的人設比如喪、萌、暗黑也能成為年輕人無法言說的自我標簽。一個Crybaby的眼淚替他們說“我很脆弱”，一個Skullpanda的冷笑替他們說“我不合群”，消費變成“買替身”。潮玩的限量編號、藝術家親簽、二級市場溢價曲線，讓玩具首次擁有了“可升值”的金融屬性。年輕人一邊自嘲“塑料茅臺”，一邊用閑魚成交截圖證明自己“沒亂花錢”，情緒消費被包裝成理性投資。

最終結果是，潮玩公司把孤獨、治愈、反叛這些原本需要長篇大論的自我敘事，壓縮成59元一次、10厘米見方的即時滿足，并讓整個流程在24小時內完成“購買—曬圖—交易—再購買”的循環。

年輕人不再“擁有”情緒，而是“訂閱”情緒，月月定新款，款款不一樣。

能把情緒這門生意做好，也不容易。從設計上，把“情緒”做成自來水，先靠爬蟲和皮電儀把“孤獨/治愈”熱度繪成地圖，再用顏色+形狀+微表情三件套壓縮成可復刻符號，十厘米尺寸、1/96隱藏概率、40字故事卡，三層封裝讓情緒濃度達90%。30秒地鐵盲盒機、旗艦店打卡、數字藏品，三級觸點層層放大FOMO。官方每月回收日+NFT托底基金，把玩具炒成穩漲不崩的“塑料茅臺”。18個月后以舊換新現場粉碎直播，故事眾籌決定下一季走向，舊情緒瞬間升級為新一輪預售。數據找礦、IP煉礦、概率與金融放大礦脈，再用回收體系防枯竭，情緒便在工位、出租屋與朋友圈循環成永不枯竭的生意。

TOP TOY的融資再次證明，情緒是一門很好的生意。