近日，萬興科技宣布董事會已審議通過發行H股并在港交所上市的議案。這家深耕數字創意軟件領域逾二十年的中國企業，在沖擊“中國版Adobe”的道路上邁出關鍵一步。

然而，赴港IPO的背后，萬興科技也將快速發展中面臨的挑戰，包括營銷費用持續攀升、數字創意軟件市場競爭加劇，以及海外市場可能遭遇的地緣政治、合規性及運營風險等不確定性暴露了出來。

“高毛利低凈利”背后

萬興科技發軔于2003年，創始人吳太兵憑借一款將數碼照片刻錄成VCD的產品賺取了“第一桶金”。歷經二十余年的發展，萬興科技已從最初“小而美”工具軟件提供商，逐步成長為涵蓋視頻創意、繪圖創意、文檔創意和實用工具四大核心業務板塊的數字創意軟件服務商。

截至目前，萬興科技的產品在全球200多個國家和地區積累了超過15億用戶，業界將其譽為“中國版Adobe”。

2018年萬興科技登陸深交所創業板，成為“消費類軟件第一股”。憑借對AIGC趨勢的敏銳捕捉和迅速布局，萬興科技于2024年推出國內首個音視頻多媒體大模型“天幕”，其核心產品還有如Wondershare Filmora（萬興喵影）、萬興播爆、億圖腦圖MindMaster、萬興PDF等。

與此同時，萬興科技還積極與微軟、華為云、英特爾等國內外頭部廠商及科研機構合作，加速構建數字創意生態，強化在AI大模型2.0時代的競爭力。

不過，萬興科技在產品布局和市場拓展上取得的顯著成就，與其經營業績的“高毛利低凈利”形成了鮮明反差。

2024年全年，公司實現營業收入14.40億元，相較2023年14.81億元降逾2%。利潤端壓力較大，歸母凈虧損1.63億元，同比由盈轉虧，扣非后歸母凈虧損1.61億元，凈利率為-10.93%。2025年一季度，公司營收回升至3.8億元，同比增長6.06%，虧損收窄至0.33億元，凈利率為-8.98%。

萬興科技毛利率卻始終維持在極高水平，2024年整體毛利率達93.22%，2025年第一季度為92.26%，堪比貴州茅臺。然而，這種高毛利并未能轉化為健康的凈利潤，主要癥結在于期間費用的激增，尤其是銷售費用和研發費用。

2024年，萬興科技銷售費用達8.49億元，同比增長17.42%，遠超營收增速。在市場競爭加劇、流量成本上升以及拓展移動端、云端等創新AI應用新產品和新渠道投放的背景下，萬興科技為獲取用戶和提升品牌影響力付出了高昂代價。同期，研發費用達4.42億元，同比增長9.9%，研發費用率為30.73%。

2025年一季度，萬興科技期間費用同比增加7578萬元至3.87億元，期間費用率高達101.94%，銷售費用增長39.79%，管理費用增長12.94%，研發費用增長1.9%。

這種“剪刀差”，一定程度上說明萬興科技正處于一個高速擴張和戰略投入階段，需要犧牲短期利潤來搶占AIGC時代的市場先機。但是，未來能否將巨大的投入轉化為用戶付費意愿和持續的盈利能力，還有待時日觀察。

成敗全看海外

萬興科技的“全球化基因”在其發展歷程中扮演了核心角色，也是其能夠被稱為“中國版Adobe”的重要基石。自2003年始，萬興科技就敏銳地捕捉到海外軟件付費市場的機會，通過搭建“獨立站”并圍繞谷歌搜索開展SEO和SEM，實現了從“產品出口”到“自主品牌”的跨越。

移動互聯網時代，萬興科技在加拿大、日本等多個國家和地區設立本地化團隊，深入了解當地文化、消費習慣和政策法規，實現了產品功能、界面設計到營銷推廣的全方位本地化定制。其海外營收占比也逐年提升，到2024年已達35.1%，并在2025年第一季度更是飛躍式增至90%以上，幾乎貢獻了其所有收入，且海外毛利率較國內高3.43個百分點，充分顯示了其對海外市場的深度依賴和成功。

然而，高度依賴海外市場在帶來增長紅利的同時，在當前復雜多變的國際局勢下，也伴隨著多重的不確定性。

數字創意軟件市場競爭加劇是在海外面臨的最直接的挑戰。雖然萬興科技憑借高性價比、本地化適配和AI創新在全球市場占據一席之地，但與Adobe、Canva等國際巨頭以及字節跳動旗下CapCut（剪映海外版）等新興力量的競爭日益激烈。萬興喵影（Filmora）雖然功能強大，但在與CapCut等產品的對比中，其優勢并不明顯。在CapCut靠免費和TikTok的巨大流量使其在移動端快速崛起時，Filmora能明顯感受到壓力。

為應對競爭，Filmora不得不采取更“親民”的定價策略，其年訂閱價格低于CapCut，以低價和寬松的變現點設置來吸引用戶。此外，萬興科技在搜索引擎營銷上投入巨大，高額的品牌關鍵詞CPC（每次點擊成本）以及大規模的內容投放，都增加了其營銷成本，進一步壓縮了利潤空間。

另外，海外市場存在的合規風險、地緣政治的不確定性也不容忽視。盡管萬興科技強調其本地化運營的優勢，并積極融入當地生態，但作為一家中國企業，在產品銷售地需要完全遵守當地的法律或法規，任何對當地消費者文化、消費習慣的理解偏差，或未能及時適應不斷變化的政策法規，都可能對其業務發展產生不利影響。

特別是全球地緣政治緊張加劇的背景下，貿易政策、數據安全法規以及對特定國家技術產品的審查，都可能為萬興科技的海外業務帶來麻煩。盡管現有資料未詳細披露其具體的海外官司或訴訟情況，但出海企業在跨國經營中面臨的知識產權、數據隱私、反壟斷等合規性挑戰普遍存在。

萬興科技高位套現和可轉債提前贖回引發爭議的事件，也值得關注。2023年3月底，萬興科技公告將提前贖回“萬興轉債”，贖回價為每張100.66元，而當時萬興轉債的市場價卻近300元。這意味著作為債券持有者，如果未能及時轉股或出售，將面臨巨額虧損，相當于公司以三折的價格強制收購，此舉被市場視為“收割”行為。

同期，公司實控人吳太兵一致行動人及員工持股平臺在股價高位大規模減持套現。僅2023年4月12日至24日間，上述一致行動人累計減持套現金額就超過1億元。有數據統計，萬興科技自2018年上市以來，公司股東已累計減持套現超16.8億元，而同期公司凈利潤總和僅為3.6億元。深交所也曾就公司在互動易平臺上的回復是否審慎、是否存在配合市場炒作、“蹭熱點”的情形發出關注函，雖然公司否認，但在股價大幅上漲后的高位套現行為，無疑會加劇市場對公司借概念炒作、損害中小投資者利益的質疑。

萬興科技在技術創新、產品矩陣和海外市場拓展方面展現出強大的核心競爭力。然而，要實現“中國版Adobe”的宏偉目標，萬興科技不僅需要解決高投入帶來的盈利壓力，更要審慎應對海外市場的復雜性和競爭，同時在公司治理和資本運作上保持透明和穩健，以贏得全球投資者的信任。