《港灣商業觀察》蕭秀妮

2025年7月31日，珠海泰諾麥博制藥股份有限公司（以下簡稱，泰諾麥博）遞表上交所科創板，保薦機構為華泰聯合。站在新的起點上，泰諾麥博作為科創板第五套上市標準重啟后首家受理企業，備受市場關注。

2014年，時任美國杜克大學醫學中心人類疫苗研究所所長的廖化新，與在醫藥行業深耕25年的鄭偉宏，因共同的理想而相遇。他們洞察到市場上源頭創新藥物需求迫切，毅然投身創業。于是，泰諾麥博應運而生。但從盈利能力、核心技術壁壘和市場競爭等方面，泰諾麥博是否能成功獲得資本市場的青睞，還有待觀察。

合計虧損15.67億元，第一季度產銷率僅0.32%

據招股書及天眼查，泰諾麥博成立于2015年，是一家專注于全人源單抗新藥研發、生產及銷售的創新型生物制藥公司。泰諾麥博核心技術是天然全人源單克隆抗體研發綜合技術平臺HitmAb®，致力于開發具有自主知識產權的、高度差異化的、高效的天然全人源單克隆抗體新藥，以提高和改善現有防治感染性疾病、自身免疫性疾病、惡性腫瘤以及其它疾病的醫療手段。

在主營業務方面，2022年和2024年，公司主要通過向百克生物轉讓專利技術獲取收入，分別為33萬元、1500萬元。到了2025年13月，隨著核心產品斯泰度塔單抗注射液于2月獲批上市，公司正式開啟藥品銷售篇章，藥品銷售16.93萬元。招股書顯示，一季度，斯泰度塔單抗注射液產量為7.91萬瓶，銷量為0.03萬瓶，產銷率為0.32%。在銷售周期尚未完全啟動的前提下，產銷量偏低雖合理，但仍需關注后續季度的產銷數據，警惕產量與銷量錯配的風險，避免庫存積壓，關注市場預期與實際需求的偏差。

從盈利層面來看，公司目前仍處于尚未盈利且持續虧損的狀態。2022-2024年度及2025年13月（報告期內），泰諾麥博凈虧損分別為4.29億元、4.46億元、5.15億元、1.77億元，三年三個月的時間公司合計虧損15.67億元。同時，2022年度營業收入為433.98萬元，2024年度營業收入為1505.59萬元，2025年13月營業收入為16.93萬元。

報告期各期，公司經營活動使用的現金流量凈額-3.02億元、-3.09億元、-3.69億元、-1.79億元；期/年末現金及現金等價物余額7.58億元、5.81億元、5.59億元、4.19億元。

招股書中提及，由于產品商業化時間較短，存在較大金額的累計未彌補虧損，截止于2025年3月31日，公司累計未彌補虧損為人民幣10.24億元。

值得注意的是，泰諾麥博此次IPO采用了科創板第五套上市標準。科創板對尚未盈利但具備重大技術突破潛力的企業較為友好，時隔兩年再度啟用的這一標準，可見資本市場對創新藥企更理性地看待，監管層的支持政策也為具備核心技術的生物醫藥企業保留了融資通道。

知名財經評論員郭施亮向《港灣商業觀察》表示，科創板第五套上市標準主要體現在市值加產品標準，主要針對未盈利生物醫藥行業等領域，最核心的是至少有一款核心產品在二期及以上的臨床試驗，擁有完整的知識產權和可行的商業應用路徑，短期未盈利對公司上市影響不大，關鍵要看商業化路徑與核心產品的臨床價值。

產品尚未進入醫保體系，資產負債率攀升

目前，泰諾麥博的商業化路徑始終圍繞抗體藥物的研發與銷售展開，在核心產品布局上展現出鮮明的創新導向。

招股書顯示，公司主力產品為斯泰度塔單抗注射液，用于外傷暴露后破傷風的緊急預防，與其他現有破傷風預防被動免疫制劑相比，具有明顯的療效及安全性優勢。并且，斯泰度塔單抗注射液已于2025年2月成功實現中國上市獲批。另一核心在研產品TNM001靶向腫瘤治療，目前已進入Ⅲ期臨床，是潛在的我國首款、全球第三適用于健康及高危嬰幼兒的預防用長效抗RSV單抗藥物。早期數據表明其預防RSV感染的保護作用優于同類藥物。

整體來看，泰諾麥博的兩款核心藥品皆高于第五套上市標準的要求。

然而，泰諾麥博的商業化進程正面臨著重重挑戰，這些挑戰對其盈利前景形成實質性壓力。一部分的壓力來自于產業鏈，在產業鏈上游來看，招股書顯示，公司前五大原材料供應商采購金額分別為2553.29萬元、1817.12萬元、2250.14萬元、748.52萬元，占當期原料采購總額的比例較為集中，分別為56.39%、57.87%、58.02%及66.39%。招股書中也作風險提示，未來，若公司部分重要原材料或設備的個別國外供應商因供貨短缺、經營問題、國際貿易環境及政策等影響無法及時供貨，可能對公司業務經營與發展產生不利影響。

到產業鏈下游，藥品的分銷、醫院準入、醫保支付等環節上依舊存有一定壓力。恒瑞醫藥、百濟神州等頭部企業的同類藥物已率先完成醫保目錄準入，通過醫保支付的杠桿效應快速搶占基層醫療市場，而泰諾麥博的產品尚未進入醫保體系。目前，斯泰度塔單抗注射液的終端市場定價為798元/針，遠高于傳統破傷風抗毒素（20元/支-30元/支）及人免疫球蛋白（200元/支-300元/支）在價格敏感度較高的下沉市場中面臨明顯競爭劣勢，市場拓展空間或被持續壓縮。

同時，政策層面的不確定性同樣為商業化進程增添變數。在國內政策環境中，隨著行業相關的監管政策將不斷完善、調整，中國醫療衛生市場的政策環境可能面臨重大變化。并且，泰諾麥博于招股書中表示，若公司遇未能緊跟政策動向、把握市場競爭態勢等問題，其核心產品的市場滲透率爬坡將受到一定制約。具體到政府補助層面，招股書中將已收到但尚未計入損益的政府補助計入遞延收益項目。2024年和2025年3月，公司遞延收益分別為1074.30萬元和1057.38萬元，在泰諾麥博持續虧損的前情提要下，政府補助縮水或將加劇現金流壓力。

除產業鏈之外，另一部分壓力來源于高企的負債。報告期內，泰諾麥博的流動負債持續攀高，分別為1.34億元、1.16億元、2.85億元，2025年一季度為2.54億元，占負債總額的比重分別為70.52%、41.70%、51.86%和39.71%。其中，短期借款為3003.16萬元、2803.12萬元、7118.92萬元、6650.66萬元，占流動負債總額的比例分別為22.36%、24.04%、24.95%、26.16%；應付賬款分別為3537.29萬元、2892.51萬元、9320.99萬元、7181.01萬元，占流動負債總額的比例分別為26.33%、24.80%、32.66%、28.24%；一年內到期的非流動負債分別為3330.47萬元、1259.01萬元、7695.24萬元、8109.67萬元，占負債總額的比重分別為24.79%、10.80%、26.96%、31.90%。

償債能力方面，報告期各期末，泰諾麥博的公司流動比率分別為6.19倍、5.69倍、2.20倍和3.29倍，速動比率分別為6.02倍、5.48倍、2.00倍和3.06倍，資產負債率分別為16.54%、28.19%、58.96%、56.50%。從數據變化來看，20222024年公司流動比率和速動比率整體大幅下滑，2025年一季度有所回升，而同一時期公司資產負債率逐步攀升。財務杠桿攀升或對泰諾麥博償債能力、融資靈活性及長期發展規劃帶來壓力。

累計研發投入近13億，市場競爭激烈

在競爭激烈的行業背景下，泰諾麥博作為一家創新型生物制藥公司，也在持續專注于創新型生物藥的開發。報告期內，泰諾麥博研發投入持續增加，研發費用分別為3.23億元、3.93億元、4.25億元和1.34億元，占期間費用82.64%、83.86%、80.76%、74.40%，2022年至2024年復合年均增長率為14.80%，累計研發投入達12.75億元。截至報告期末，公司已擁有國內授權發明專利37項，國際授權發明專利6項，在申請發明專利超過50項。

泰諾麥博表示，在研發規范和質量保障方面，公司建立了一套嚴格的體系，以確保研發過程的科學性和規范性。然而，創新藥研發本身具有周期長、不確定性高的特點，研發風險始終如影隨形。對于公司核心技術壁壘、臨床價值、研發管線合理性和資金使用效率或成為監管層審核問詢重點，也能以此判斷泰諾麥博是否具備明確的盈利路徑以及核心產品上市后的市場表現預期。

在產能方面，招股書顯示，目前公司已在廣東省珠海市國際健康港園區建設了單抗生物藥生產基地，公司原液車間包括3個1000升規模的生物反應器，年最大抗體產能可達約240公斤；制劑車間配套的西林瓶灌裝線和包裝車間生產線年生產能力最高可達1800萬支。但隨著核心產品的上市以及后續產品管線的推進，現有產能是否匹配滿足市場需求尚待觀察。

與此同時，全球市場競爭的白熱化則不斷擠壓著泰諾麥博的生存空間。一方面，市場已有競品和潛在競品的競爭風險不容小覷。斯泰度塔單抗注射液的主要競品為破傷風人免疫球蛋白HTIG、馬破傷風免疫球蛋白F（ab’）2、破傷風抗毒素TAT，這類競品在臨床已應用多年，市場教育相對成熟、具有較高的臨床知曉率，此外競品相較于斯泰度塔單抗注射液價格偏低。另一方面，生物制藥行業整體處于競爭激烈的態勢，公司泰諾麥博面臨的是來自全球大型醫藥公司及生物制藥公司的競爭。阿斯利康/賽諾菲的尼塞韋單抗、默沙東的Clesrovimab等國際頭部企業產品已搶占極大部分全球市場，在RSV預防領域全球上市藥物及在研產品已有5款。泰諾麥博表示，若競爭對手搶先獲批更優質的藥物，將對公司在相關市場的擴展不利。

這些因素的疊加效應，使得泰諾麥博在產品商業化進程中既要應對短期的成本壓力與長期的政策不確定性，又要抵御全球白熱化的市場競爭，其盈利前景因此充滿變數，能否在保持研發創新優勢的同時構建可持續的商業化模式，成為公司未來發展的關鍵考驗。

此次泰諾麥博擬募資15億元，其中將8.37億元將投向新藥研發項目，3.81億元投向抗體生產基地擴建項目，3.4億元補充營運資金項目。泰諾麥博表示，此次募集資金主要推進核心管線研發、促進臨床試驗高效開展及加速產品商業化，抗體生產基地擴建項目為新增原液及預充針劑型制劑車間并引入先進設備以滿足相關生產需求，補充營運資金項目則結合公司狀況補充業務擴展所需資金、減輕債務壓力并保障高速健康發展。

在股權結構方面，截至招股書簽署日，泰諾麥博無控股股東，共同實際控制人為廖化新和鄭偉宏，合計控制公司33.10%的股權。并且高瓴資本、中銀投資、康哲創投等均是其股東。

需注意的是，招股書顯示，6月18日，泰諾麥博實際控制人與全體股東共同簽署了《實際控制人回購協議》，其中關于實際控制人承擔回購義務的約定如下：若發行人提交首次公開發行股票并上市申請（上市申請）后撤回上市申請、上市申請終止、上市申請被駁回/否決、上市申請失效、或者公司未獲得證券監督管理機構關于同意注冊的批復/批準，則實際控制人同意自前述事項中先發生的日期起承擔《關于珠海泰諾麥博制藥股份有限公司之增資擴股協議》（《C輪投資協議》）項下實際控制人向投資人承擔的責任和義務。（港灣財經出品）