首條財經(jīng)

合則兩利，斗則俱損。

一紙解約函，掀動醫(yī)美市場一場羅生門。

7月21日晚，愛美客、江蘇吳中同步發(fā)布公告，前者控股子公司韓國Regen已向江蘇吳中控股孫公司達透醫(yī)療發(fā)出艾塑菲（AestheFill）獨家經(jīng)銷權(quán)的解約函。

Regen提及兩點解約理由，一是達透醫(yī)療在獨家經(jīng)銷協(xié)議履行過程中，將獨家經(jīng)銷業(yè)務(wù)實際轉(zhuǎn)讓給達透公司控股股東吳中美學，該行為違反了協(xié)議約定。

二是江蘇吳中及其董事長、數(shù)名高管人員嚴重違反證券法的行為，被處以相應(yīng)的行政處罰，且江蘇吳中上半年公告中披露了多項違規(guī)、調(diào)查及處罰事項，該等情況嚴重影響艾塑菲聲譽。

公開資料顯示，艾塑菲2014年首次在韓國獲得上市許可，該品由聚雙旋乳酸微球與羧甲基纖維素鈉組成，市場上俗稱童顏針。2024年1月，艾塑菲成功獲國家藥監(jiān)局（NMPA）頒發(fā)的《醫(yī)療器械注冊證》，成為國內(nèi)首款獲批上市的進口童顏針。

對于Regen解約，江蘇吳中方面持強烈異議，認為理由與事實嚴重不符。愛美客此舉是對競爭對手的打壓。

雙方你來我往、唇槍舌劍，也引發(fā)了市場對童顏針競爭格局可能生變的廣泛討論。

行業(yè)分析王彥博指出，此次解約風波折射了醫(yī)美上游產(chǎn)品代理權(quán)競爭的激烈性與復雜性。長遠看，或促使醫(yī)美業(yè)更加審慎地選擇具備穩(wěn)定合規(guī)記錄的合作伙伴，并加速童顏針乃至整個再生醫(yī)美市場整合、集中度提升。

警惕雙輸，一場持久戰(zhàn)？

聚焦此番解約羅生門，起因還需追溯至年初。

2025年3月10日，愛美客擬通過并表子公司愛美客國際收購韓國醫(yī)美公司REGEN 85%的股權(quán)，交易對價共計13.86億元。收購完成后，愛美客將通過愛美客香港、愛美客國際最終持有REGEN59.5%股權(quán)，后者也將被愛美客并表。

消息一出，隨即引發(fā)艾塑菲國內(nèi)代理權(quán)可能生變的熱議。3月13日，江蘇吳中官方公眾號聲明，公司擁有AestheFill（艾塑菲）在中國境內(nèi)的獨家代理權(quán)，有效期至2032年8月28日。目前供應(yīng)和銷售均正常。公司將采取一切必要法律手段以維護公司合法權(quán)益。

而隨著愛美客官宣解約，兩者矛盾進一步激化。7月21日，吳中在官方公眾號嚴厲譴責REGEN及愛美客，指責對方為攫取短期利益背離君子信義之道，并稱愛美客涉嫌違反《反壟斷法》，甚至喊話政府有關(guān)部門介入調(diào)查。

面對嚴厲指責，次日REGEN全球市場負責人、愛美客投資發(fā)展部副總監(jiān)栗一星接受媒體采訪時回應(yīng)稱，本次合作終止是REGEN維護正當權(quán)益的行為，拒絕與造假者同行。解除艾塑菲代理權(quán)后，后續(xù)愛美客或考慮在中國大陸直銷。

行業(yè)分析師孫業(yè)文分析認為，作為A股醫(yī)美龍頭，愛美客擁有雄厚資本實力和渠道優(yōu)勢，可若想單面收回Regen代理權(quán)可能不是易事。根據(jù)吳中美學聲明，如果Regen單方面違約收回代理權(quán)，公司有權(quán)追索的賠償金額將高達代理期限內(nèi)全部預期收益。從童顏針龐大市場看，這也是不容丟失的陣地，不能低估吳中爭奪的決心，或?qū)⑹且粓龀志脩?zhàn)。

童顏針熱度有多高，看看艾塑菲市場表現(xiàn)就有體會。頭豹研究院數(shù)據(jù)顯示，2024年艾塑菲上市首年迅速起量，創(chuàng)造了諸多行業(yè)紀錄，其在中國市場的銷量占全球一半左右，目前已成全球醫(yī)美童顏針類產(chǎn)品中終端銷售額第一的國際品牌。

平心而論，在推動艾塑菲品牌銷售上，江蘇吳中投入不小、效果也矚目。此時解約，愛美客難免有摘果子嫌疑。而兩者一旦因代理權(quán)對簿公堂，艾塑菲將瞬間淪為爭議產(chǎn)品。前期投入的營銷資源、建立的合作體系、積累的用戶口碑或?qū)⑹軗p，對于愛美客與江蘇吳中無疑是雙輸局面，畢竟商場如戰(zhàn)場，競品沒有閑著。

相比于愛美客存在的潛在風險，江蘇吳中受到的影響更直接。2024年，艾塑菲在中國獲批上市，售價約1.98萬元/支。依靠這個單品熱賣，江蘇吳中實現(xiàn)了凈利反轉(zhuǎn)。

*ST蘇吳2024年報顯示，公司醫(yī)美業(yè)務(wù)營收3.29億，營收占比20.62%。醫(yī)美業(yè)務(wù)毛利率堪比茅臺高達82.26%。得益于可觀利潤，扣非凈利在連續(xù)6年告負后首度扭虧為盈。

而若被收回授權(quán)，除對營利產(chǎn)生影響，痛失未來成長想象力，江蘇吳中還面臨相關(guān)資產(chǎn)計提與利潤下滑等風險。

2025年一季度，江蘇吳中營收下滑25.4%至3.17億元，凈利虧損0.7億元降超1489%。扣非凈利虧損7384.38萬元下降3682.68%。主要系貿(mào)易業(yè)務(wù)應(yīng)收款計提較大金額減值準備，同時，醫(yī)藥商業(yè)業(yè)務(wù)同比降幅較大。最新中報預計，2025上半年歸屬凈利虧損4000萬元至6000萬元。

值得注意的是，目前艾塑菲中文商標的持有人并非Regen公司，而是吳中美學。行業(yè)分析師王婷研認為，醫(yī)美產(chǎn)品作為高端消費品，品牌價值不容忽視。如果雙方爭執(zhí)不下，未來愛美客在華銷售童顏針或?qū)o法使用艾塑菲商標。而一旦另起爐灶，愛美客將面臨品牌重建成本和市場認知風險。

核心業(yè)務(wù)失速，一次豪賭？

為何冒著雙輸風險也要終止代理協(xié)議？答案或許也藏在愛美客的成長焦慮中。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年至2024年，公司營收同比增長27.18%、104.13%、33.91%、47.99%、5.45%；同期凈利為43.93%、117.85%、31.9%、47.08%、5.33%。

可見，2024年營利增速創(chuàng)下上市以來新低。尤其是四季度營利分別同比下降7%、15.47%，為上市以來首次季度雙降。

進入2025年，滑速還在加快：一季度營收6.635億元，同比下降17.90%；歸屬凈利4.437億元，同比下降15.87%，創(chuàng)下2021年以來同期首次雙降情形。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年至2023年以嗨體為主的溶液類注射產(chǎn)品分別貢獻營收4.47億元、10.46億元、12.93億元。相比2017年上市首年的0.34億元，短短七年增超49倍，貢獻率峰值超70%。

追其原因，核心盈利產(chǎn)品嗨體不復神勇應(yīng)是一個考量。作為國內(nèi)首款頸紋修復注射液，嗨體2016年獲批后長期雄踞市場。

轉(zhuǎn)折點出現(xiàn)在2024年，華熙生物頸紋修復產(chǎn)品潤致?格格獲批，打破嗨體獨家地位，愛美客采取以價換量策略穩(wěn)定市場：全年銷量634.63萬支，同比增長24.44%。營收17.44億元，同比增長4.4%。由此測算產(chǎn)品出廠均價從2023年325元/支降至275元/支。

另一廂，被寄厚望的再生材料產(chǎn)品濡白天使增長引擎失速，2024年所屬凝膠類注射產(chǎn)品營收12.16億，增速從2023年81.43%斷崖式滑至5.01%。

公開資料顯示，濡白天使和少女針、童顏針一樣，也是再生材料，是一種內(nèi)含PLLA-PGE復合微球的乳白色黏性凝膠。屬于進階版的玻尿酸，被稱自帶高光的液體塑形神器。

行業(yè)分析師林永表示，從產(chǎn)品定位看，濡白天使與童顏針構(gòu)成一定競爭關(guān)系，去年艾塑菲獲批快速放量對其構(gòu)成競爭。溶液類與凝膠類產(chǎn)品2024年合計營收占比超97%，兩大核心業(yè)務(wù)均遇挑戰(zhàn)，愛美客曲線收購艾塑菲控制權(quán)就不難理解。

不算夸言。2024年愛美客經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額19.27億元，同比下降1.38%，為上市以來首次同比下滑。2025年一季度又同比再降37.9%至3.33億元。在此背景下，斥資13.86億元收購，顯示了深耕決心也不乏一場戰(zhàn)略豪賭。

首先，玻尿酸賽道日益飽和。

其次，行業(yè)增速承壓換擋。

同時，合規(guī)監(jiān)管持續(xù)高壓：

上升到行業(yè)視角，愛美客2024年以來的發(fā)展困境也折射了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型陣痛：截至2024年，國內(nèi)獲批玻尿酸III類醫(yī)療器械證超50張，流通品牌逾400個。醫(yī)美機構(gòu)選擇空間擴大倒逼上游議價權(quán)削弱。2024年醫(yī)美市場增速約10%，相比2023年的20%增速腰斬。藥監(jiān)局強化械三證審批，非法醫(yī)美打擊力度加大，上游廠商渠道合規(guī)成本激增。

整體來看，醫(yī)美業(yè)正從野蠻生長步入規(guī)范發(fā)展、拼綜合內(nèi)力的新周期，愛美客需加速突破產(chǎn)品矩陣單一、創(chuàng)新轉(zhuǎn)化遲緩、并購整合協(xié)同風險三大困局。個中突破成效，將直接決定這家行業(yè)龍頭的未來江湖段位。

造假、占用、凍結(jié)、解約，危機四重奏反思

另一主角江蘇吳中，麻煩只多不少。

公開信息顯示，成立于1994年的江蘇吳中，主營業(yè)務(wù)經(jīng)歷了數(shù)次調(diào)整，2005年確立以醫(yī)藥為核心的主業(yè)。雖曾多次嘗試多元跨界發(fā)展，涉足過房地產(chǎn)、化工等領(lǐng)域，無奈均以失敗告終。

2022年、2023年，江蘇吳中連續(xù)虧損。對于2023年虧因，公司解釋稱，部分醫(yī)藥產(chǎn)品因退出醫(yī)保全國集采和廠房搬遷停產(chǎn)原因造成醫(yī)藥工業(yè)產(chǎn)品收入和毛利有所下降；股權(quán)激勵計劃的實施增加股權(quán)激勵費用；公司醫(yī)美業(yè)務(wù)2023年度尚處研發(fā)和注冊階段而尚未盈利。

直到2024年，上述醫(yī)美業(yè)務(wù)帶來了轉(zhuǎn)機。年初通過增資+股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式獲得獨家銷售代理的AestheFill艾塑菲獲批，為全年扭虧貢獻良多。在此背景下，若再失去艾塑菲，企業(yè)處境可想而知。

另一廂，7月13日，江蘇吳中收到證監(jiān)會《行政處罰事先告知書》，認定公司存在三項違法事實，包括未如實披露實控人，2018年至2023年報存在虛假記載；虛增營收、營業(yè)成本和利潤，2020年至2023年報存在虛假記載；未按規(guī)定披露關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性占用資金情況，2020年至2023年報存重大遺漏。7月14日起，股票被疊加實施退市風險警示。

具體而言，2020年至2023年，江蘇吳中分別虛增營收4.95億元、4.685億元、4.31億元、3.77億元，占當期披露營收的26.46%、26.39%、21.26%、16.82%；虛增營業(yè)成本4.81億元、4.48億元、4.11億元、3.55億元，占當期披露的37.08%、35.47%、28.40%、20.95%；分別虛增利潤總額1458.27萬元、2027.12萬元、1992.42萬元、2121.94萬元，占當期披露利潤總額的2.89%、51.65%、26.42%、29.81%。

虛假記載方面，2018年2月，控股股東蘇州吳中投資控股有限公司發(fā)生股權(quán)變更，變更后，錢群山實際支配江蘇吳中行為，成江蘇吳中實控人。江蘇吳中2018年至2023年報披露錢群英為實控人，存在虛假記載。

非經(jīng)營性資金占用方面，江蘇吳中子公司江蘇吳中進出口有限公司、中吳貿(mào)易發(fā)展（杭州）有限公司、江蘇吳中海利國際貿(mào)易有限公司還通過與浙江優(yōu)諾德貿(mào)易有限公司等多家關(guān)聯(lián)公司開展無商業(yè)實質(zhì)的貿(mào)易業(yè)務(wù)，虛增營業(yè)收入、營業(yè)成本和利潤。

《行政處罰事先告知書》顯示，2020年至2023年各報告期末，江蘇吳中關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性占用資金余額分別為1.27億元、13.93億元、15.43億元、16.93億元，占當期披露凈資產(chǎn)的6.88%、74.20%、84.60%、96.09%。

風起于青萍之末，拉長周期暴雷早有征兆。2025年5月6日，江蘇吳中因2024年度財務(wù)報告被年審機構(gòu)出具無法表示意見，股票被上交所實施退市風險警示。5月15日，董事長因涉嫌信披違法違規(guī)，證監(jiān)會決定對其立案。

4月21日，江蘇吳中公布，公司及全資孫公司江蘇吳中醫(yī)藥銷售有限公司因貸款逾期部分銀行賬戶被凍結(jié)。目前公司逾期2095.69萬元，被凍結(jié)265.11萬元，后續(xù)公司銀行賬戶可能存在被進一步凍結(jié)的風險。

除了上述事項，全資子公司還因騙取出口退稅被起訴、公司因貸款逾期部分銀行賬戶被凍結(jié)。

疊加5月信披控股股東關(guān)聯(lián)方資金占用近7.69億元未歸還，股票被疊加其他風險警示。今年以來，江蘇吳中可謂狀況不斷，頗有些流年不利。

行業(yè)分析師王彥博認為，接連暴雷折射出內(nèi)控體系的重大缺陷。暴露出江蘇吳中在財務(wù)規(guī)范、信息披露等關(guān)鍵環(huán)節(jié)的風控失效。這警示上市公司必須筑牢三道防線：健全財務(wù)內(nèi)控制度、強化高管合規(guī)意識、建立有效監(jiān)督機制。畢竟合規(guī)是上市公司的價值底座，愛美客以此指摘艾塑菲聲譽受損而解約，也是擊中了江蘇吳中軟肋。

不算多苛求。連環(huán)暴擊下，資本市場有些風聲鶴唳。自7月14日起，*ST蘇吳股價連續(xù)14個交易日下跌。即便7月31日回漲4.8%至1.31元，較7月11日的2.42元仍累跌超40%。若市場恐慌情緒繼續(xù)蔓延，*ST蘇吳需警惕保殼大戰(zhàn)。

打深一度，代理權(quán)終止風波不僅沖擊江蘇吳中醫(yī)美板塊業(yè)績，也暴露出戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的盲目性。過度依賴代理業(yè)務(wù)不可控性強，真正讓業(yè)績支棱起來還需精進主業(yè)、激發(fā)內(nèi)生動能、建立自主核心競爭力。

警惕雙輸、奔赴共贏，握緊創(chuàng)新金鑰匙

好消息是，市場在規(guī)范中仍在向上成長。

《弗若斯特沙利文：2024年中國輕醫(yī)美產(chǎn)品行業(yè)白皮書》顯示，全年中國醫(yī)美市場規(guī)模達3120 億元，較2023年增長14.8%，其中非手術(shù)類項目占比提升至 65%，成為主要增長引擎，反映出市場正在加速分化。

這一過程中，良幣效應(yīng)加強，有利于具備核心技術(shù)和規(guī)范運營力的頭部企業(yè)。對愛美客、江蘇吳中而言，是挑戰(zhàn)更是機遇。

盡管此次解約事件中，江蘇吳中危機重重，但不能否認公司在市場開拓、創(chuàng)新運營方面的實力潛力，艾塑菲的快速崛起就是一個例證。

再看愛美客，差異化競爭策略下的創(chuàng)新韌性不容小覷。以濡白天使為例，愛美客把疏水性材料聚左旋乳酸改性成兩親性材料，再與親水性材料透明質(zhì)酸結(jié)合，成功研制出一款新的再生類填充劑產(chǎn)品、屬于全球首創(chuàng)。為行業(yè)破題內(nèi)卷、自強自主，打了個樣兒。

目光回到解約事件，無論最終如何收場，都應(yīng)給行業(yè)吹起一個創(chuàng)新號角。再牛的產(chǎn)品也有生命周期，容不下多少內(nèi)訌內(nèi)耗。拋開艾塑菲能香多久，以核心技術(shù)突破同質(zhì)化，用品質(zhì)升級增加產(chǎn)品附加值，憑特色體驗贏得市場主動，才能持續(xù)穿越周期、真正的高質(zhì)量生長。

警惕雙輸、奔赴共贏，找到一把新競合生態(tài)大門的金鑰匙。