導語：IPO沖刺關鍵期，思格繼續加大投入，以維持增長勢頭。實力相當甚至更強的對手們，已在思格“大本營”歐洲及新興市場展開圍剿戰。

01 招股書失效倒計時？

距離思格新能源的招股書失效，還有最快不到30天的時間窗口。

思格新能源是一家專注于分布式光伏儲能解決方案的創新企業，核心產品為可堆疊式光儲一體機。據弗若斯特沙利文報告，2024年前三季度，思格新能源以24.3%的市場份額，位居全球可堆疊一體式分布式儲能系統市場第一。

成立不到三年，思格新能源便向港交所發起沖擊。2025年2月21日，思格新能源正式遞交招股說明書，擬于香港主板掛牌上市。

然而，進程并非一帆風順。

4月17日當周（4月11日-17日），中國證監會國際司就其股權代持、稅務與債務糾紛合規事項、APP個人信息與數據安全、股份質押等幾大事項發出問詢函，要求補充說明。

截至7月24日，未見公開信息顯示思格新能源已回復問詢。

按照港交所規定，公司遞交招股書后6個月內需完成上市聆訊，否則自動失效。這意味著，如未能完成聆訊，思格新能源的上市申請材料將于8月21日自動失效，距今僅剩不到1個月。

一旦情況若此，思格新能源則需在11月21日前補充最新財務數據并重新遞交招股書，方可重新激活上市流程。

待上市公司未能回復證監會問詢，或回復仍無法打消監管疑慮，其IPO申請不僅會直接中斷進程，還可能觸發監管處罰、信息披露質量被質疑等連帶風險，甚至被認定存在上市“實質性障礙”。

對于思格新能源而言，IPO成功與否，堪稱闖關。

招股書顯示，自2022年5月至2024年9月末，經營活動現金所用現金流量凈額累計約6.06億元，同時融資活動所得現金流量凈額累計超10億元。可以說，經營活動幾乎全靠融資支持。資產負債率也達到64.2%。

圖源：思格招股書

截至2025年1月底，公司現金及銀行結余3.8億元，而即期計息銀行借款3.57億元，覆蓋借款后再擴張經營，存在一定壓力。

圖源：思格招股書

現金流持續承壓的現狀，使得成功上市募資，成為思格新能源維系生存、支撐擴張的必要條件。

若IPO失敗，其全球擴張戰略恐難以為繼，甚至面臨資金鏈斷裂風險。

創始人許映童這位50歲的“華為老兵”及華為系團隊，是思格在資本市場快速獲得青睞的關鍵。他任職華為近23年，曾擔任華為智能光伏業務總裁，帶領華為光伏逆變器業務連續7年全球出貨第一。

總裁張先淼在華為任職超過11年，曾擔任華為商用光伏業務負責人。軟件部負責人劉秦維、全球品牌總監楊順霞亦出自華為體系。

在成立后的19個月內，思格密集完成6輪融資，高瓴創投、華登國際、鐘鼎資本、云暉資本等知名機構紛紛加入，估值飆升至43億元。

如今，能否成功IPO“上岸”，將決定這些資本能否順利退出，也是思格能否獲得繼續擴張的彈藥。

光伏行業如潤陽新能源、一道新能等，因未能成功上市而在行業下行期陷入困境的先例，并非少數。

02 “閃電戰”擴張

“高增長、高投入、高虧損”，是思格新能源的顯著標簽。

公司營收從2022年的空白，飆升至2024年前三季度的7億元。然而，2022年至2024年前三季度，其累計虧損也高達5.03億元。同期，研發投入分別為2616萬元、1.93億元和1.98億元，呈現快速增長趨勢。

圖源：思格招股書

支撐高增長的，是其激進的全球化擴張策略。尤其是在經銷商網絡建設上，思格新能源可謂不遺余力。

思格鋪設渠道的方式，是“閃電戰”。

2022年至2024年前三季度，其全球分銷商數量從0家暴增至99家，覆蓋60多個國家和地區。僅2025年6月，思格又在北非、越南、日本、韓國、以色列等國家簽約新經銷商，并加速布局中東等新興市場。

圖源：思格招股書

激進的渠道策略，帶來了顯著的短期效果。

通過向經銷商大量出貨，思格新能源快速做大了營收規模，既為IPO做好了鋪墊，也能同時搶占渠道資源、擠壓對手。

其銷售激勵政策也頗為創新且有效。

在澳洲市場為鼓勵經銷商提貨，思格新能源對經銷商實施安裝量積分兌現獎勵，如安裝1MWh可獲1.2萬積分；按照8MWh則獲得80萬積分。

圖源：思格官網

在澳洲政府23億澳元（約合115億人民幣）“更便宜家用電池計劃（Cheap Home Batteries）” 戶儲補貼下，思格在澳洲戶儲儲能系統市占率，從2025年3月的17%猛增至5月的31%，擊敗錦浪科技（300763.SZ）、固德威（688390.SH）、特斯拉等對手，登頂第一。

然而，這種“增長優先于盈利”、“燒錢換市場”的策略，代價高昂。

截至2024年前三季度末，其存貨規模達4.24億元；貿易應收款項1.62億元，占總營收23%。

圖源：思格招股書

更關鍵的是，銷售及分銷開支居高不下。2023年和2024年前三季度，這兩項費用分別達5342萬元和1.05億元。連思格管理層也承認，銷售及分銷開支“占總收入的比例極大”。

圖源：思格招股書

但在IPO沖刺關鍵期，思格繼續加大投入，以維持增長勢頭。

思格新能源在招股書中坦言：“由于我們不斷開發產品及服務、開展營銷及銷售活動以提升品牌知名度、雇用更多人員、擴大客戶群及向海外擴張，我們收入的增加部分可能不足以抵銷費用的增加。”

這種解釋，似乎是合理的。但核心問題在于：這種模式還能持續多久？

如果IPO受阻，現有投資者以何種方式退出？是否愿意繼續投入巨額資金、支持思格按原有模式增長？許映童又是否愿意進一步稀釋股權引入新戰投？

這些問題，都在拷問思格新能源資金鏈的可持續性。

03 “同門”相爭，華為在后

如本次IPO失效，則思格需要更新財務數據再度申報。而最新以及之后的業績，不僅取決于思格自己，還取決于周邊叢林中或明或暗的對手。

分布式儲能市場的競爭格局正在劇變之中。實力相當的對手，已在思格“大本營”歐洲及新興市場展開圍剿。

最具威脅的“同門”對手，是許映童的繼任者、原華為光伏智能光伏業務總裁陳國光創立的摩瓦新能源。摩瓦同樣聚焦戶用儲能，并在歐洲大力擴張。

雙方在產品定位、思路策略、目標客群上高度重疊，在歐洲市場的正面交鋒已不可避免。思格目前超65%的收入來自歐洲，該市場不容有失。

圖源：思格招股書

國內玩家也對其構成了強力競爭。 對于戶儲、工商業儲能而言，在產品質量和服務差不多的情況下，就是品牌之間“搶先手”的競速游戲。

艾羅能源與思格同樣主打光儲一體機產品。雖然艾羅在一體化程度上可能稍遜于后者，但其更早抓住了歐洲戶儲之外、工商業儲能起量的機遇，有先發優勢。

而更具沉默力量、“房間里的大象”，是許映童老東家華為數字能源。

在競業禁止或專利權屬方面，華為尚未對前員工的創業公司采取行動。

但華為在光伏逆變器和儲能領域深厚的技術積累、強大的品牌影響力和遍布全球的渠道網絡，是思格等“小華為”難以企及的。

一位來自華為的內部人士告訴筆者，華為內部對光伏事業部運營不甚滿意，正在進行調整。也就是說，華為可能隨時加大對光儲市場的投入力度。

若華為決定發力分布式儲能，或針對思格主打的“五合一”集成化產品發起價格戰，將對思格構成巨大沖擊。

該“五合一”集成化產品，是指思格的旗艦產品SigenStor，集成了光伏逆變器、直流充電模塊、PCS變流器、儲能電池和EMS能源管理系統五大組件，采用模塊化堆棧式設計。

這一款號稱全球首款AI賦能的“五合一”光儲充一體機，是思格新能源試圖以技術創新、構建差異化優勢的“利器”。

然而，在分布式儲能這場“大魚吃小魚”的游戲中，產品和服務只是基礎。資金實力、渠道深度和品牌影響力，往往更能決定長期勝負。

技術差異化優勢能維持多久，仍是未知數。尤其是思格的發展路線，可視為華為信息通信技術（ICT）技術思維在能源領域的延伸，即通過數字化、智能化手段，支持能源行業實現轉型升級。這與華為數字能源的發展宗旨別無二致。

虎狼環伺的競爭環境，又有IPO倒計時的巨大壓力。能否獲得充足的資本彈藥，以支撐其高成本的擴張模式，將是決定這家年輕公司生存與發展的關鍵因素。

8月21日的招股書“大限”，將是許映童出走華為后，面臨的首個嚴峻考驗。（阿爾法工場Green）