證券之星

近日，多肽原料廠商維琪科技提交招股說明書，擬在北交所上市。而在2023年6月，國內最大的化妝品多肽原料供應商湃肽生物，也曾謀求過上市，但最終未能成功。如若成功，維琪科技將成為A股市場的化妝品多肽第一股。

證券之星注意到，近幾年里，維琪科技雖然展現出營收與凈利潤的持續增長，但其沖刺北交所之路正面臨嚴峻考驗。例如，其高毛利率的化妝品原料業務占比逐年下降、低毛利率的成品業務占比持續提升，直接導致綜合毛利率承壓；而原材料與人工成本占比高企，疊加外部價格波動風險，進一步加劇了毛利率的不確定性。

從綜合實力來看，公司前五大客戶頻繁變動，客戶黏性不足，穩定合作基礎有待夯實；盡管公司研發投入力度較大，但專利數量顯著落后于同行，在多肽原料這一依賴技術壁壘的賽道上，仍需加速構建核心競爭力。

值得注意的是，維琪科技的應收賬款激增、逾期規模高企，疊加預期信用損失計提不足，似乎暴露了以賒銷換增長的短期經營隱患，更可能引發北交所對其營收真實性、現金流健康度及利潤質量的深度問詢。

業務調整后，毛利率反下滑

維琪科技是一家創新驅動的化妝品原料高新技術企業，致力于向全球市場推廣源自中國的創新原料和特色植物原料，打造具有全球影響力的中國化妝品原料品牌。

公司已建立以皮膚活性多肽為主、以中國特色植物原料和油脂、乳化劑等基礎原料為補充的化妝品原料體系，同時為客戶提供原料定制開發和化妝品成品設計和制造等產品或服務，具備從原料創新研發、定制開發和生產應用到成品制造的全鏈條交付能力。

2022年至2024年，維琪科技的營收和凈利潤保持逐年增長態勢，其營收分別為1.35億元、1.65億元和2.48億元；凈利潤分別為3492.49萬元、4228.72萬元和7064.40萬元；

而同期綜合毛利率則分別為68.65%、65.42%、65.76%。處于相對較高水平，但整體呈現下降趨勢。

從業務構成來看，維琪科技已形成化妝品原料業務和化妝品成品業務雙輪驅動的業務格局。報告期各期，公司化妝品原料業務毛利率分別為84.15%、79.10%和80.23%，呈下降趨勢，但整體仍處于較高水平，公司ODM成品業務毛利率分別為41.36%、44.87%和48.16%，呈現穩定上升的趨勢，但對比原料業務，化妝品成品業務顯然沒有這么賺錢。

而近三年來，其化妝品成品業務占比逐步提升，分別為35.44%、41.11%、47.05%；而化妝品原料業務占比則逐步下降，分別為62.97%、56.88%、50.93%。因此，業務的改變也削弱了公司的綜合毛利率。

可見，未來隨著其業務結構的進一步調整，如果化妝品業務占比持續擴大，公司毛利率有可能會進一步下降。

此外，公司主營業務成本主要包括原材料、委外加工費、直接人工、運費等項目。報告期內，公司營業成本分別為4246.76萬元、5699.81萬元和8478.08萬元，總體呈上升趨勢。

其中，原材料和直接人工占主營業務成本的比重約75%，整體占比較高。

公司采購的主要原材料包括氨基酸、樹脂、溶劑、試劑、多肽中間體、植物粗提物、包材、其他化妝品原料等，若未來出現原材料價格及勞動力成本持續上漲、市場競爭加劇、下游客戶需求減少等情形，公司將面臨產品成本上升或銷售價格下降的困境，高毛利率或許難繼續維持。

前五大客戶變動頻繁，專利數量弱于同行

多肽作為一類快速發展的活性原料，其能否持續拓展使用場景和擴大市場規模取決于是否有足夠多具備市場影響力的化妝品品牌投入資源進行市場推廣以及消費者的接受程度。

報告期內，維琪科技向前五大客戶銷售金額分別為4895.88萬元、4858.94萬元和9597.58萬元，占當期營業收入的比重分別為36.14%、29.48%和38.76%，整體占比并不算高。

2024年，前五大客戶依次排列為廣州蜚美、丸美生物、迪仕艾普、速派來、深圳羽素。證券之星注意到，公司的前五大客戶變動較為頻繁。三年間只有和丸美生物持續合作，其他客戶均存在不同程度的變更，比如廣州蜚美，在2022年以及2023年均未上榜，但到了2024年直接躍升為第一大客戶。

也就是說，從當前的情況看，公司穩定固定的客戶資源相對較少。

另外，其他具有與多肽相同或相似功效的原料也會對多肽化妝品原料行業的發展形成競爭壓力，從而影響公司經營業績。

從研發投入來看，2022年至2024年，維琪科技的研發費用占營業收入的比例都在11%以上，分別為11.93%、13.67%、11.62%。并且，其年研發投入都超過了1000萬元。同時，維琪科技的研發人員數量達到了83人，占員工總數的比例高達21%。

維琪科技表示，公司高度重視化妝品原料底層技術的創新研究，主要圍繞發現、篩選以及開發新原料等關鍵技術展開研發。報告期各期，公司對于新靶點、新機制、新用途的功效原料的探究性研究以及相關新原料的開發和備案等研發活動投入分別為902.03萬元、1436.56

萬元和2087.07萬元，占各期研發費用總額的比重分別為57.28%、63.77%和70.63%。

維琪科技也形成了眾多知識產品成果。據招股書，截至2024年6月30日，其已取得46項授權發明專利、2項授權外觀專利。但這個數量對比同行來說，還是略顯弱勢。

截至2024年末，已上市的錦波生物擁有發明專利70項；芭薇股份擁有發明專利數量119項，均高于維琪科技。

應收賬款增速遠超營收增速

本次沖刺北交所之際，維琪科技的應收賬款問題浮出水面。2024年，公司應收賬款金額激增至6537.85萬元，同比暴增96.34%，遠超50.23%的營收增速，占營業收入比重已達26.40%。

有業內人士對證券之星表示，通常而言，應收賬款增速過快且遠超營收，可能意味著公司為沖刺業績(尤其是上市前的營收規模)放寬了信用政策，例如延長賬期、降低客戶信用門檻、擴大賒銷比例等。

這種以賒銷換增長的模式雖短期推高營收，但本質是將未來的現金流提前計入當期收入，若下游客戶付款能力惡化，可能導致資金長期被占用，甚至形成壞賬，反而加劇經營壓力。對北交所而言，此類數據可能引發對營收真實性的質疑，即營收增長是否依賴非市場化的信用讓步，而非核心競爭力驅動？

此外，公司的逾期賬款狀況更需警惕。截至2024年底，逾期90天以內的應收賬款達2846.78萬元，逾期90天至365天的金額為264.96萬元。對擬上市企業而言，客戶付款能力與回款效率是北交所關注的核心指標之一，逾期賬款高企可能被質疑下游客戶質量不佳或供應鏈議價能力弱，進而影響對其持續經營能力的判斷。

而公司對逾期1～2年的應收賬款僅計提44%的預期信用損失，這一比例顯著低于行業常規水平。從會計準則和實務來看，逾期時間越長，回款可能性越低，計提比例應相應提高，例如，多數制造業企業對逾期1年以上的賬款計提比例在50%～100%，逾期2年以上甚至全額計提。

若未來逾期賬款實際壞賬率高于計提比例，公司需補計提損失，可能導致上市后利潤變臉，損害投資者利益。