回顧一季度，火電用煤需求增速較弱，鋼鐵、水泥等非電需求拉動煤炭消費(fèi)量同比小幅增長，保供政策下供給量亦有所提高，供給增長幅度高于實(shí)際消費(fèi)量增長，煤炭價格呈現(xiàn)波動下行趨勢，同比下降4%，環(huán)比下降15%，生產(chǎn)成本基本持平，行業(yè)單噸盈利空間同比環(huán)比收窄。

展望二季度，煤礦產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍維持高位，進(jìn)口量邊際收窄，供應(yīng)量預(yù)計(jì)仍處于較高水平；雖然進(jìn)入階段性消費(fèi)淡季，但考慮到季度下旬即將進(jìn)入夏季用電高峰，且基建需求預(yù)計(jì)邊際改善，需求有所支撐，預(yù)計(jì)二季度動力煤價格整體呈現(xiàn)先降后升趨勢，價格中樞仍處于較高水平，與上季度基本持平，焦煤和無煙煤價格將略有下行。

煤炭單噸盈利空間同比環(huán)比略有收窄，行業(yè)信用環(huán)境維持穩(wěn)定，短期償債壓力可控；對于成本控制能力弱、債務(wù)負(fù)擔(dān)重的尾部煤企來說，長期成效仍取決于其基本面的持續(xù)改善，能否充分利用行業(yè)高景氣周期有效降杠桿，需持續(xù)關(guān)注其資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)情況。

一、行業(yè)景氣度展望

（一）行業(yè)需求回顧與展望

2023年一季度，全社會用電量同比增長3.6%，其中，第一、二、三產(chǎn)業(yè)以及居民用電量增速分別為9.7%、4.2%、4.1%和0.2%，受風(fēng)電發(fā)電量擠壓影響，火電發(fā)電量同比增速僅為1.71%，環(huán)比增長0.76%；鋼鐵需求邊際改善，開工率有所恢復(fù)，生鐵產(chǎn)量同比上漲9.42%，環(huán)比增長5.8%；雖然基建持續(xù)發(fā)力，但地產(chǎn)開工仍呈下滑態(tài)勢，水泥需求整體偏弱，水泥產(chǎn)量同比增長3.9%，環(huán)比下降27.5%。整體看，一季度在鋼鐵耗煤支撐下，煤炭需求同比增長，但地產(chǎn)開工收窄帶來水泥需求邊際下滑，疊加火電需求偏弱，煤炭需求環(huán)比小幅下降。

二季度，冬季采暖結(jié)束，居民耗電進(jìn)入季節(jié)性消費(fèi)淡季，但國家氣候中心預(yù)計(jì)今年整體降水仍偏少，水電的持續(xù)弱勢預(yù)計(jì)將推動火電發(fā)電量小幅增長，鋼鐵耗煤需求預(yù)計(jì)仍偏弱，建材需求在基建拉動下預(yù)計(jì)邊際改善，終端需求有望環(huán)比回升。整體看，在水電的持續(xù)弱勢以及基建拉動作用下，二季度煤炭總體需求環(huán)比將小幅增長。

（二）行業(yè)供給回顧與展望

2023年一季度，國內(nèi)產(chǎn)量方面，隨著保供政策延續(xù)，原煤產(chǎn)量仍處于高位，1-3月，全國累計(jì)原煤產(chǎn)量11.5億噸，同比增長5.5%，環(huán)比下降0.95%。其中，3月原煤產(chǎn)量4.17億噸，處于歷史絕對高位。從分省份來看，一季度增產(chǎn)最大的省份分別為新疆、山西和內(nèi)蒙古，產(chǎn)量同比增速分別為22.2%、5.9%和3.5%。進(jìn)口方面，國內(nèi)外煤價價差階段性收窄促進(jìn)進(jìn)口量回升，一季度煤炭累計(jì)進(jìn)口1.02億噸，同比增長96%。整體煤炭供應(yīng)量合計(jì)為12.55億噸，同比增長10.49%，環(huán)比增長1.39%。一季度煤炭供應(yīng)量同比明顯增長，環(huán)比增量不大。

二季度，根據(jù)九大主要產(chǎn)煤省份公布的2023年煤炭生產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)2023年全國原煤增產(chǎn)將超過2.56億噸，同比增幅超過5.7%。其中，新疆、內(nèi)蒙古和山西為主要增產(chǎn)地，分別增產(chǎn)8700萬噸，7600萬噸和5800萬噸，合計(jì)占總增產(chǎn)量的87%。一季度國內(nèi)產(chǎn)量同比增長5.5%，預(yù)計(jì)后續(xù)產(chǎn)量仍將維持在較高水平；進(jìn)口方面，今年以來，受全球需求低迷影響，紐卡斯?fàn)杽恿γ簝r格持續(xù)下滑，并于3月下降至今年以來最低水平，4月以來價格有所回升，預(yù)計(jì)海外煤價優(yōu)勢將收窄，進(jìn)口量預(yù)計(jì)環(huán)比略有下降。整體看，二季度煤炭供應(yīng)量預(yù)計(jì)邊際增量空間不大，仍將維持高位水平。

（三）行業(yè)價格回顧與展望

動力煤方面，2023年一季度，動力煤市場供需寬松，價格呈波動下行趨勢，秦皇島動力沫煤（Q5500）平倉價一季度均價為1130元/噸，同比下降4%，環(huán)比下降15%，但仍處于高位。煉焦煤方面，一季度下游需求仍疲軟，焦炭需求低迷，主焦煤京唐港庫提價整體價格略有下降，一季度均價2534元/噸，同比下降14%，環(huán)比均價下降2%。無煙煤方面，一季度下游化工需求低位，無煙煤供應(yīng)寬松，無煙煤價格呈下跌態(tài)勢，今年以來均價為1933元/噸，環(huán)比下降4%。

二季度以來，煤炭供給仍處于高位，隨著冬季高峰用煤結(jié)束，煤價延續(xù)下跌態(tài)勢，截至2023年5月8日，秦皇島動力沫煤（Q5500）平倉價下降至992元/噸，考慮到即將進(jìn)入夏季用電高峰，且基建需求預(yù)計(jì)邊際改善，需求有所支撐，預(yù)計(jì)二季度動力煤價格整體呈現(xiàn)先降后升趨勢，價格中樞仍處于較高水平，與上季度基本持平；煉焦煤受國外進(jìn)口影響較大，需求端受下游鋼鐵行業(yè)景氣度較低影響，需求仍較弱，預(yù)計(jì)價格仍將略有下行。無煙煤市場供應(yīng)仍較為充足，下游化工開工率預(yù)計(jì)仍偏弱運(yùn)行，考慮到無煙煤供給彈性較弱疊加動力煤價格支撐，預(yù)計(jì)價格環(huán)比略有下行。

（四）行業(yè)景氣度回顧與展望

綜合前文所述：一季度，火電需求增速低迷，鋼鐵、水泥等用煤需求處于低位，但國內(nèi)產(chǎn)量和進(jìn)口量均處于較高水平，供應(yīng)維持高位，整體供需格局有所寬松，一季度煤炭價格呈現(xiàn)下跌趨勢，生產(chǎn)成本基本持平，煤炭單噸盈利空間同比環(huán)比均有收窄。

二季度，煤礦產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將處于高位，進(jìn)口邊際略有收窄，供應(yīng)量預(yù)計(jì)環(huán)比波動不大，仍處于較高水平；二季度雖然冬季采暖期結(jié)束，居民耗電低位，煤炭進(jìn)入季節(jié)性需求淡季，但季度后期即將進(jìn)入需求拐點(diǎn)，同時，水電的持續(xù)弱勢亦將推動火電需求，預(yù)計(jì)下游需求環(huán)比小幅增長，整體動力煤價格預(yù)計(jì)先降后升，價格中樞仍處于相對高位，焦煤和無煙煤或受下游需求偏弱影響，利潤小幅下降。

二、行業(yè)債券融資監(jiān)測及信用風(fēng)險展望

根據(jù)前文所述，2023年一季度，煤炭價格同比環(huán)比均有回落，單噸盈利空間環(huán)比收窄程度高于同比變化；從企業(yè)一季報實(shí)際表現(xiàn)來看，煤企環(huán)比利潤下跌數(shù)量和幅度均高于同比變化，不考慮資產(chǎn)重組導(dǎo)致的利潤波動，仍有部分煤企經(jīng)營性業(yè)務(wù)利潤保持增長，主要受益于銷量持續(xù)擴(kuò)大以及人工材料等成本的壓縮，如中煤股份、陜煤化。部分企業(yè)經(jīng)營性業(yè)務(wù)利潤下滑主要受煤炭現(xiàn)貨價格下跌或者長協(xié)占比提高導(dǎo)致銷售均價下跌同時銷量未有顯著增長影響，如華電煤業(yè)、晉能煤業(yè)；但整體經(jīng)營業(yè)務(wù)利潤同比下滑幅度集中在30%以內(nèi)，盈利水平仍處于周期高位。

行業(yè)及企業(yè)債券融資方面，從全行業(yè)凈融資來看，行業(yè)景氣處于較高水平，行業(yè)融資環(huán)境較好。自2022年6月以來，公開市場債券呈現(xiàn)凈流出態(tài)勢。2023年1-3月， 煤炭企業(yè)發(fā)行的債券金額合計(jì)727.05億元，較上年同期減少293億元，月均發(fā)行金額242億元，低于歷史較低水平；累計(jì)債券凈融資額-168.83億元，行業(yè)盈利能力較強(qiáng)，行業(yè)內(nèi)企業(yè)主動壓降公開市場債券意愿較強(qiáng)。利差方面，2022Q4受理財(cái)集中贖回等市場因素影響，行業(yè)利差有所走闊，但隨著債市調(diào)整結(jié)束，今年以來，行業(yè)利差仍呈現(xiàn)下行趨勢，處于歷史很低水平，尾部企業(yè)利差亦呈現(xiàn)不同程度收窄，如平煤神馬利差下行56個BP，開灤集團(tuán)下行51個BP，但仍處于行內(nèi)很高水平。

分地區(qū)來看，今年一季度行業(yè)凈融資流出主要系北京、安徽、山東等地區(qū)企業(yè)融資凈流出，2023年1~3月，北京、安徽、山東地區(qū)煤炭企業(yè)凈融資分別為-278億元、-32億元和-17億元，河南、山西和陜西地區(qū)煤炭企業(yè)呈小幅凈融入，凈融資額分別為42億元、88億元和29億元。

展望二季度，煤炭供應(yīng)量仍將處于高位，但環(huán)比增量空間不大，隨著季度下旬即將進(jìn)入夏季用電高峰，預(yù)計(jì)對煤炭需求仍有支撐，煤炭價格預(yù)計(jì)先降后升，價格中樞仍處于高位，與上季度基本持平，行業(yè)景氣度仍將維持相對高位。債券市場一級融資維穩(wěn)，煤炭行業(yè)整體信用環(huán)境較好，行業(yè)內(nèi)企業(yè)主動降低公開市場債務(wù)意愿較強(qiáng)，信用風(fēng)險保持穩(wěn)定；但對部分尾部煤企而言，內(nèi)部現(xiàn)金流的改善加上凈融資的持續(xù)修復(fù)可應(yīng)對短期的償付壓力，短期行業(yè)信用風(fēng)險處于緩釋通道，但長期成效仍取決于其基本面的持續(xù)改善，能否充分利用行業(yè)高景氣周期有效降杠桿，需持續(xù)關(guān)注其資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)情況。