AI帶來(lái)的云端和終端芯片增量需求有望成為本輪半導(dǎo)體周期上行的主要推動(dòng)因素。中芯國(guó)際的規(guī)模優(yōu)勢(shì)及客戶積累有利于其在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中占到先機(jī)。但同時(shí)，持續(xù)資本開(kāi)支增加了折舊壓力，這需要公司不斷開(kāi)拓市場(chǎng)。

吳新竹/文

2025年2月12日，中芯國(guó)際（688981.SH、00981.HK)預(yù)計(jì)，2025年一季度銷(xiāo)售收入環(huán)比增長(zhǎng)6%-8%，業(yè)績(jī)指引淡季不淡。在國(guó)內(nèi)消費(fèi)刺激政策的帶動(dòng)下，下游客戶補(bǔ)庫(kù)存意愿較高，消費(fèi)、互聯(lián)、手機(jī)等補(bǔ)單、急單較多。而受供應(yīng)鏈安全因素影響，未來(lái)芯片設(shè)計(jì)公司轉(zhuǎn)單或?yàn)榇髣?shì)所趨，公司的在地化制造獲得青睞。

2024年半導(dǎo)體制造向國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移切換的速度較快，中芯國(guó)際在2024年四個(gè)季度收入逐季攀升，全年增長(zhǎng)27%，超出預(yù)期，其中四季度的息稅折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)率高達(dá)58%，環(huán)比增加4.7個(gè)百分點(diǎn)，大于毛利率的環(huán)比改善幅度。

2025年下半年，晶圓代工業(yè)會(huì)出現(xiàn)更強(qiáng)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，單價(jià)或呈下降趨勢(shì)。公司產(chǎn)能的增長(zhǎng)力求達(dá)到產(chǎn)品和平臺(tái)增量的增長(zhǎng)，希望通過(guò)自身工藝平臺(tái)組合多元化、綁定有戰(zhàn)略發(fā)展的客戶，做出新平臺(tái)、新技術(shù)，提升國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈的地位。

供應(yīng)鏈地位提升

中芯國(guó)際預(yù)估2024年銷(xiāo)售收入為80.30億美元，同比增長(zhǎng)27%，較2023年的下降8.6%實(shí)現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，營(yíng)收也創(chuàng)下年度新高。2024年毛利率為18.0%，同比下降1.3個(gè)百分點(diǎn)。其中四季度毛利率為22.6%，環(huán)比上升2.1個(gè)百分點(diǎn)；第四季度的息稅折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)率高達(dá)58%，環(huán)比增加4.7個(gè)百分點(diǎn)，大于毛利率的環(huán)比改善幅度。

2024年未經(jīng)審計(jì)的扣非歸母凈利潤(rùn)為26.46億元，同比下降19.1%。需要注意的是，四季度扣非歸母凈利潤(rùn)較上年同期下降，主要是由于資金收益下降所致。

中芯國(guó)際披露的第四季度財(cái)務(wù)報(bào)表中，非控制性權(quán)益為1.63億美元，較上年同期增長(zhǎng)161.0%。第一創(chuàng)業(yè)指出，該部分主要是幾個(gè)28nm及以上先進(jìn)制程工廠，特別是中芯南方的少數(shù)股東損益，代表公司的先進(jìn)制程收入和盈利改善非常明顯，證明先進(jìn)制程良率的快速提升和需求高景氣。

目前，公司在高電壓、大電流、高可靠性BCD及模擬平臺(tái)、超低功耗邏輯平臺(tái)、高性能微控制器平臺(tái)、車(chē)規(guī)級(jí)顯示驅(qū)動(dòng)平臺(tái)、高可靠性存儲(chǔ)器平臺(tái)等都已實(shí)現(xiàn)車(chē)規(guī)級(jí)認(rèn)證、量產(chǎn)和終端應(yīng)用。

AI相關(guān)應(yīng)用對(duì)于能源管理、電壓管理、質(zhì)量管理的要求上了新臺(tái)階，需求會(huì)成倍成長(zhǎng)，為BCD創(chuàng)造了發(fā)展機(jī)遇。中芯國(guó)際的BCD工藝經(jīng)過(guò)十幾年的努力，跟隨大客戶、行業(yè)龍頭來(lái)做，從質(zhì)量、平臺(tái)到產(chǎn)品的積累較為豐富，被評(píng)價(jià)為“不輸業(yè)界任何一家公司”。

在地化制造需求正在重塑產(chǎn)業(yè)鏈，2024年，中芯國(guó)際隨著客戶的市場(chǎng)份額提升，公司收入來(lái)自中國(guó)市場(chǎng)的占比為85%，同比增長(zhǎng)34%。公司預(yù)計(jì)2025年一季度銷(xiāo)售收入環(huán)比增長(zhǎng)6%-8%，環(huán)比增長(zhǎng)率超過(guò)2023年及2024年一季度，毛利率預(yù)計(jì)在19%-21%。

汽車(chē)等產(chǎn)業(yè)向國(guó)產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移切換的進(jìn)程已從驗(yàn)證階段進(jìn)入到了起量階段，部分產(chǎn)品正式量產(chǎn)；另一方面，在消費(fèi)刺激政策的帶動(dòng)下，客戶補(bǔ)庫(kù)存意愿較高，消費(fèi)、互聯(lián)、手機(jī)等補(bǔ)單、急單較多，整體來(lái)看，一季度淡季不淡。

直面競(jìng)爭(zhēng)

2024年中芯國(guó)際單季銷(xiāo)售收入實(shí)現(xiàn)連續(xù)7個(gè)季度增長(zhǎng)，公司加速了產(chǎn)能擴(kuò)充的節(jié)奏，進(jìn)一步提升了平臺(tái)的完備性，國(guó)內(nèi)客戶的新產(chǎn)品快速驗(yàn)證并上量。

放眼全球晶圓代工業(yè)，臺(tái)積電和三星電子位列前兩位，聯(lián)電、格芯與中芯國(guó)際的市場(chǎng)份額相近，占比在4%-6%。聯(lián)電2024年?duì)I收約為517億元，2024年和2025年1月，聯(lián)電的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率分別為4.4%和4.2%。格芯營(yíng)收約為492億元，較上年同期下降了8.7%。2024年，以人民幣計(jì)算，中芯國(guó)際由之前的排第四、五名變成穩(wěn)居第三名。

中芯國(guó)際2024年資本開(kāi)支為73.3億美元，年底折合8英寸標(biāo)準(zhǔn)邏輯月產(chǎn)能為94.8萬(wàn)片，出貨總量超過(guò)800萬(wàn)片，年平均產(chǎn)能利用率為85.6%。12英寸和8英寸晶圓收入都有所增長(zhǎng)，占比分別為77%和23%，其中，12英寸收入同比增長(zhǎng)35%，新增產(chǎn)能能夠較快地完成驗(yàn)證并投入生產(chǎn)。

在地化生產(chǎn)帶來(lái)了更多的市場(chǎng)需求，但同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)下，結(jié)構(gòu)性過(guò)剩的產(chǎn)能即使在市場(chǎng)回暖之時(shí)，依然面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)。公司擬通過(guò)打造領(lǐng)先技術(shù)來(lái)提升核心競(jìng)爭(zhēng)力，綁定客戶，通過(guò)增加新產(chǎn)品來(lái)對(duì)抗價(jià)格壓力。

中芯國(guó)際給出的2025年指引為：銷(xiāo)售收入增幅高于可比同業(yè)的平均值，資本開(kāi)支與上一年持平，在75億美元左右。中芯國(guó)際沒(méi)有建沒(méi)有規(guī)劃和預(yù)測(cè)的產(chǎn)能，公司比較理想的方式是每年增長(zhǎng)5萬(wàn)片左右12英寸工廠的量，8英寸不再新增產(chǎn)能，主要是補(bǔ)全產(chǎn)品的平臺(tái)，做到更好的性能、質(zhì)量和效益。

持續(xù)高投入推動(dòng)收入規(guī)模快速成長(zhǎng)的同時(shí)，也給毛利率帶來(lái)很高的折舊壓力，預(yù)計(jì)2025年折舊年增兩成左右，除了折舊，毛利率還受到定價(jià)、產(chǎn)能利用率等因素的影響。中芯國(guó)際擬通過(guò)提高產(chǎn)能利用率來(lái)對(duì)抗折舊，豐富產(chǎn)品組合來(lái)對(duì)抗周期。

聯(lián)電自2002年開(kāi)始生產(chǎn)28nm工藝的芯片，28nm制程普及之年是2013年，該制程是具有高性價(jià)比的成熟技術(shù)。

中芯國(guó)際進(jìn)入28納米比較晚，需要把標(biāo)準(zhǔn)邏輯、超低功耗、射頻、高壓驅(qū)動(dòng)、MCU等平臺(tái)布齊，在平臺(tái)完備性、質(zhì)量和IP方面需要做到和同業(yè)拉齊。

但進(jìn)入時(shí)間晚的優(yōu)勢(shì)在于產(chǎn)線設(shè)備更先進(jìn)，控制更精準(zhǔn)。工業(yè)、汽車(chē)和新能源等領(lǐng)域有很多新的功能需求，2000年以前建設(shè)的產(chǎn)能做不了，需要更強(qiáng)的生產(chǎn)能力、工業(yè)控制能力和新的器件架構(gòu)。

在模擬器件領(lǐng)域，公司拓展了高電壓、大電流、高性能、高可靠性的8英寸和12英寸工藝平臺(tái)，導(dǎo)入各類(lèi)型的消費(fèi)電子、工業(yè)工控、汽車(chē)電子及新能源領(lǐng)域的終端應(yīng)用。在高壓顯示驅(qū)動(dòng)領(lǐng)域，公司推動(dòng)超低功耗及性能更好的28納米高壓顯示驅(qū)動(dòng)技術(shù)進(jìn)入量產(chǎn)及終端應(yīng)用，產(chǎn)能供不應(yīng)求。

中芯國(guó)際的規(guī)模加深了其在業(yè)界的護(hù)城河。

公司對(duì)外表示，價(jià)格方面將保持一貫的定價(jià)策略，隨行就市，不主動(dòng)降價(jià)，但在必要時(shí)也會(huì)和戰(zhàn)略客戶一起直面價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，以保持住在各領(lǐng)域的市場(chǎng)份額和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

把握市場(chǎng)機(jī)遇

2025年1月，美國(guó)將對(duì)華半導(dǎo)體管制從限制特定企業(yè)變成限制一定范圍的制程和晶體管數(shù)量，并公布芯片設(shè)計(jì)、封測(cè)白名單。天風(fēng)證券認(rèn)為，面對(duì)地緣政治的不確定性，使用本地生產(chǎn)能降低供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)芯片設(shè)計(jì)公司轉(zhuǎn)單或?yàn)榇髣?shì)所趨，中芯國(guó)際作為本土代工龍頭有望受益。

事實(shí)上，下游客戶為了預(yù)防2025年國(guó)際政策的不穩(wěn)定，把下半年的部分需求做了提前備貨。

工業(yè)和汽車(chē)功率器件方面，國(guó)外供應(yīng)鏈占據(jù)了大部分中國(guó)終端的需求，而如今客戶希望一部分放在國(guó)內(nèi)做，中芯國(guó)際希望在質(zhì)量管理、研發(fā)能力和資源各方面能夠承接這部分業(yè)務(wù)，希望大致能夠承接客戶轉(zhuǎn)移到中國(guó)的1/3左右產(chǎn)能。2024個(gè)四季度，汽車(chē)和工業(yè)類(lèi)大概占公司營(yíng)業(yè)額的8%，公司目標(biāo)是把汽車(chē)部分做到占公司營(yíng)業(yè)額的10%。

在圖像傳感器及圖像信號(hào)處理器方面，中芯國(guó)際提供更高像素、小單元、高密度的圖像傳感器產(chǎn)品，同時(shí)，對(duì)標(biāo)業(yè)界領(lǐng)先工藝，新推出了眾多的功率分立器件平臺(tái)，已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)并貢獻(xiàn)收入，主要應(yīng)用于手機(jī)、工業(yè)工控、新能源等領(lǐng)域。

在國(guó)內(nèi)刺激消費(fèi)政策的帶動(dòng)下，2024年下半年面板廠和LCD驅(qū)動(dòng)芯片的庫(kù)存消耗比較快，消費(fèi)電子出現(xiàn)急單，智能手機(jī)等領(lǐng)域的收入在2025年一季有大幅增長(zhǎng)，8英寸增加使得整體單價(jià)下降一些。

從需求端來(lái)看，全球半導(dǎo)體正處于上升周期，天風(fēng)證券認(rèn)為AI帶來(lái)的云端和終端芯片增量需求有望成為本輪半導(dǎo)體周期上行的主要推動(dòng)因素。國(guó)內(nèi)DeepSeek大模型性能比肩OPEN AI，被國(guó)內(nèi)幾乎所有算力芯片公司采用，國(guó)內(nèi)汽車(chē)廠商跟進(jìn)智駕平權(quán)，均表明國(guó)產(chǎn)芯片的下游應(yīng)用會(huì)有明確的增長(zhǎng)。

AI拉動(dòng)先進(jìn)制程的代工需求，由于先進(jìn)制程可以同時(shí)帶來(lái)更快的處理速度和更好的功耗，AI時(shí)代云端算力芯片和終端SoC對(duì)先進(jìn)制程的需求不斷提升；另一方面，AI創(chuàng)新助力終端需求復(fù)蘇，手機(jī)、PC等傳統(tǒng)品類(lèi)和AI眼鏡、耳機(jī)等創(chuàng)新品類(lèi)均有望開(kāi)啟新一輪需求增長(zhǎng)。

本文刊于02月22日出版的《證券市場(chǎng)周刊》