雷達財經鴻途出品 文︱江北 編︱深海

2025年2月12日，“新式茶飲”第三股古茗(01364.HK)在港交所正式上市。

盡管身后有著騰訊、紅杉資本等眾多基石投資者背書，當日盤間，古茗股價還是跌破了9.94港元/股的發行價，最終收報9.3港元/股，跌幅6.44%。2月13日收盤，古茗股價再次下跌1.51%，收報9.16港元/股。2月14日，古茗股價回升至9.4港元，小幅回升2.62%。

據此計算，公司上市三天，股價較發行價下跌了5.43%，基石投資者騰訊浮虧近千萬。

古茗是中國中國第二大現制茶飲店品牌，招股書顯示，截至去年9月末，古茗門店數量為9778家，市占率和門店數量僅次于蜜雪冰城。

盡管崛起迅速，但在上市前，古茗的某些關鍵性財務指標已經開始下降。2024年前三季度，公司單店年GMV為178萬元，2023年同期為186萬元；毛利率從2023年前9個月的31%下滑至30.5%。

從奈雪的茶、茶百道兩位茶飲品牌，上市后震蕩走低來看，茶飲品牌似乎一旦上市便意味著開始走下坡路。從這一角度分析，古茗要想在資本市場上脫穎而出，更多要講好如何“行業突圍”的故事。

IPO估值11倍于奈雪的茶

對于“新式茶飲”品牌來說，首日破發似乎成為了一種魔咒。

此前在港股上市的兩家內地茶飲品牌分別為奈雪的茶、茶百道，這兩家公司同樣是上市首日即破發。其中奈雪的茶首日收盤價較發行價下跌13.5%，茶百道上市首日收盤價較發行價下跌26.86%。

從二者日后的走勢來看，至2月12日收盤，奈雪的茶、茶百道最新股價較發行價（前復權）分別下跌了93.5%和40.1%，可謂跌勢明顯。

但即便如此，作為“新式茶飲”第三股，以每股?9.94港元的發行價計算，古茗的IPO市值超?234.22億港元??。

對比之下，茶百道（2月11日收盤，下同）市值為141.85億港元，奈雪的茶市值為21.34億港元。古茗IPO估值是是茶百道的1.65倍、奈雪的茶同期的10.98倍。

恐難走出“獨立行情”？

當茶百道、奈雪的茶上市后紛紛走了下坡路，古茗能否幸免？

同樣是吸收加盟為主的經營模式，雷達財經將古茗與茶百道做對比。

2023年，茶百道凈利潤為 11.51億元，門店數量為7801家，GMV為169億元，單店GMV為216.6萬元。

2023年，古茗凈利潤為10.96億元，門店數量為9001家，GMV為192.37億元，單店GMV為213.7萬元。

從增長勢頭來看，與茶百道一樣，進入2024年，古茗門店數量增長速度放緩的情況。

2021年至2023年，茶百道的門店總數依次為5077家、6361家、7801家。2024年上半年，茶百道的門店數量為8385家?，比2023年底僅增加了584家門店。相比之下，2023年茶百道門店凈增1400多家。

值得關注的的是，茶百道蘇日安門店數量保持增長，收入卻出現下滑，2024年上半年，茶百道實現收入約23.96億元，同比下滑10%。

從2023年末到2024年前三季度末，古茗門店數量從9001家增長到9778家，僅增長了8.6%，對比之下，2022年末到2023年末，古茗門店數量從 6669家門店增加至9001家，增幅高達35.0%，古茗的增長勢頭同樣明顯放緩。

此外，古茗單也已經出現單店GMV下降的現象。具體來看，去年前九個月，古茗單店GMV是177.63萬元，低于2023年同期的185.76萬元，降幅為4.4%。

這樣也解釋了，為什么有了騰訊這樣重磅的基石投資者情況下，古茗股價依舊會破發。

畢竟從行業趨勢來看，茶飲品牌一旦擴張到了某個節點，持續快速增長的趨勢往往戛然而止，甚至會急轉直下。

對此，市場上有一種解釋是：茶飲品牌這個賽道上，各品牌間所面臨的局勢是高度競合且競爭白熱化的：蜜雪冰城在全國市場多點開花，憑借更低價格和更輕的供應鏈模式占領更大的用戶基數；喜茶、樂樂茶等高端品牌在新品創意和形象升級上加速迭代；茶百道、滬上阿姨、霸王茶姬也在瘋狂拓店，搶占中端市場。

下沉市場固然有空間，但一旦市占率趨于飽和，品牌們就會陷入無休止的價格廝殺與加盟糾紛，最終演變成大規模的門店淘汰和洗牌。這樣的客觀條件下，古茗要想走出獨立行情，恐怕并不容易。

上市前突擊分紅17.4億

古茗到底缺不缺錢？如果站在上市前大手筆分紅這一維度，古茗似乎沒有展示出募資的迫切性來。

2025年1月，即上市前一個月，古茗開啟了大手筆分紅模式：對公司現有股東分派17.4億元，占賬面現金+各種理財合計約33.2億元中的一半以上。

這些錢絕大多數落入公司創始人和高管們的腰包。

招股書顯示，發行上市前，王云安、戚俠、阮修迪、潘萍萍等訂立一份一致行動協議，截至最后實際可行日期，一致行動安排的訂約方合共控制17.28億股股份，約占古茗總持股的79.5%。

其中，古茗董事會主席兼首席執行官王云安持股為43.21%，總裁戚俠持股為19.78%，執行董事阮修迪持股為13.74%，潘萍萍持股為2.76%。此外，美團龍珠持股8%，紅杉資本旗下的Max Mighty Limited持股4%。

按全球發售前持股，本次17.4億元的派息，公司創始人王云安將獨享7.52億元分紅，總裁戚俠能拿到3.44億元，阮修迪能拿到2.39億元，美團旗下的龍珠能拿到1.39億元，紅杉資本能拿到0.7億元。

按照規劃，到2025年底，古茗還將有派發20億元的特別股息給新老股東。

因為股價下跌，包括騰訊在內的基石投資者已經浮虧。

古茗控股基石投資者包括騰訊旗下Huang River Investment Limited，以及GM Charm Yield (BVI) Limited（元生資本）、LVC（正心谷資本）、Long-Z Fund I, LP（美團龍珠）、Duckling Fund，2月12日，一共認購7100萬美元。

其中，Huang River Investment Limited認購2500萬美元，GM Charm Yield (BVI) Limited（元生資本）認購1500萬美元，LVC認購1500萬美元（正心谷資本），Long-Z Fund I, LP（美團龍珠）、Duckling Fund分別認購800萬美元。

以此計算，騰訊“打新”古茗已浮虧135.81萬美元，約和986萬元人民幣。