文| 《投資者網(wǎng)》蔡俊

石藥集團（01093.HK，下稱“公司”）仍行駛在醫(yī)藥周期的大海之上。

7月，公司公開分拆子公司新諾威的收購進展。這艘醫(yī)藥行業(yè)的巨輪，近年來通過資產(chǎn)騰挪、整合，抬升了石藥系的估值。之前，公司還公開董事會新名單，實控人蔡東晨之子赫然在列。

但資本運作的順風(fēng)順?biāo)荒苊黠@提效公司業(yè)績的增長。市場仍在演變，技術(shù)仍在創(chuàng)新，“再造一個新石藥”的夢想，就看公司能否走出大周期。

“造船”醫(yī)藥巨輪

1994年，石藥集團的前身中國制藥在港交所上市。邁入不惑之年的蔡東晨，拿到了資本市場的第一個“果子”。彼時國內(nèi)的醫(yī)藥市場仍處于持續(xù)擴容的階段，蔡東晨給公司制定了進階之路，以產(chǎn)品、品牌、資本為臺階，逐級而上做大做強。

1997年，河北制藥、石家莊第一制藥、第二制藥，以及第四制藥聯(lián)合重組注入公司，巨無霸的藥企集團誕生，蔡東晨任董事長兼總經(jīng)理。2012年，公司再度戰(zhàn)略重組，通過一系列股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)注入，完成從原料藥向創(chuàng)新藥的轉(zhuǎn)型，此后更名石藥集團至今。

要打響品牌，需要底盤穩(wěn)、馬力強的大單品驅(qū)動，這也是公司實現(xiàn)長坡厚雪的復(fù)利關(guān)鍵。2004年前后，公司研發(fā)的恩必普獲批上市，用于治療輕、中度急性缺血性腦卒。蔡東晨在公開場合中，曾表示該藥前后開發(fā)周期超10年、投入資金過億元，勢將其培育成重磅炸彈。

后來的故事，證明了蔡東晨的預(yù)想。如今，恩必普的年銷售額約70億元，其實該藥也是公司從原料藥切入制劑的一次重要嘗試。21世紀(jì)的頭十年，公司抓住了全球原料藥梯度轉(zhuǎn)移到中國的絕佳機會，不斷鞏固優(yōu)勢換取現(xiàn)金流，進而資本融資夯實資金，投入更大的項目和切入新賽道。

整個過程如同造船，逐步搭建船骨、甲板、船殼，最終鑄為巨輪。蔡東晨公開解釋過打法，“有了產(chǎn)品趕快做品牌，有了品牌趕快想辦法上市融資，再下一步就是依靠企業(yè)文化進行整合”。本質(zhì)上，公司的增長由投資拉動，即通過擴大資本運作和投建項目的規(guī)模，如此往復(fù)。

這段時間，石藥集團也完成轉(zhuǎn)制。2007年到2015年，公司先后完成國有產(chǎn)權(quán)改革、聯(lián)想收購和退出、蔡東晨成為實控人。之后，公司進入一個新的敘事階段。

資產(chǎn)大騰挪

成為實控人后，蔡東晨鮮少出現(xiàn)在公開場合，但資本運作的長袖善舞猶在。

2019年，石藥集團成功拆分新諾威上市創(chuàng)業(yè)板。該企業(yè)主營功能性原料、保健食品，是全球最大的化學(xué)合成咖啡因廠家之一。公司方面，業(yè)務(wù)覆蓋原料藥、普藥、創(chuàng)新藥，治療領(lǐng)域包括神經(jīng)系統(tǒng)、抗腫瘤、抗感染、心血管、呼吸、消化等。

分拆上市至今，也是醫(yī)藥股從大起到大落的一個周期。在資本市場的暴風(fēng)眼中，公司這艘巨輪經(jīng)歷風(fēng)浪洗禮。不少同規(guī)模的企業(yè)，市值跌落千億關(guān)口，甚至部分廠家的業(yè)績大幅收縮。但有趣的是，創(chuàng)新藥的泡沫刺穿與消費醫(yī)療的崛起同時存在，進而帶動醫(yī)藥股的估值重塑。

2022年到2023年，新諾威先后收購石藥集團旗下的石藥圣雪、巨石生物，總計金額超26億元。其中，巨石生物是新諾威通過定增方式收購，前者研發(fā)各類抗癌藥。業(yè)績增厚的角度上，兩個資產(chǎn)尚未有明顯的推動，2023年新諾威的營收同比下滑4.75%，主要受咖啡因原料單價下跌影響。

但收購關(guān)聯(lián)資產(chǎn)后，新諾威實現(xiàn)估值飆升，市盈率從20倍漲至50倍。截至目前，石藥集團、新諾威的市值分別約700億元、350億元，合計超1000億元。同期，新諾威也更名石藥創(chuàng)新制藥股份有限公司，但證券簡稱和代碼不變。

從集團擴張到資產(chǎn)騰挪，公司的急火猛攻還未結(jié)束。今年1月，新諾威公告計劃收購關(guān)聯(lián)方石藥百克，交易方式包括定增及支付現(xiàn)金，目前盡調(diào)、審計、評估等工作仍在推進。2023年石藥百克凈資產(chǎn)46.47億元，主營長效蛋白藥物，覆蓋抗癌和降糖賽道。同期新諾威的凈資產(chǎn)50.9億元，換言之，本輪收購體量上是一場1+1的運作。

“再造一個新石藥”？

石藥集團在資本市場的異?；钴S，讓蔡東晨的身價也水漲船高，但公司能否實現(xiàn)穿越板塊周期，時間會給出答案。

眼下，“藥二代”接班正在市場中不斷上演。今年5月，公司披露了最新一期董事會成員名單。蔡東晨之子蔡鑫，首次出現(xiàn)在董事會名單中。蔡鑫畢業(yè)于普渡大學(xué)藥劑學(xué)，曾在鼎暉投資擔(dān)任分析師，2022年加入公司擔(dān)任執(zhí)行總裁兼營銷決策中心總裁。蔡東晨的另一個兒子蔡磊，早前就加入公司，并于2019年擔(dān)任副總裁，之后成為新諾威的董事。

有定力的品牌和企業(yè)，可通過不斷上市的藥品，夯實自己的長期生存力。2020年，久未公開場合露面的蔡東晨表示，計劃五年內(nèi)上市多個重磅級產(chǎn)品，銷售規(guī)模翻一倍以上，“再造一個新石藥”。同年，公司營收249.42億元，可比企業(yè)復(fù)星醫(yī)藥303.07億元。

近些年的發(fā)展看，公司的創(chuàng)新藥研發(fā)面臨多方挑戰(zhàn)。在內(nèi)部，公司不斷投入研發(fā)費用，2023年已達48.3億元，超過復(fù)星醫(yī)藥。在外部，公司與外資摩擦不斷。

2021年，羅氏制藥披露，創(chuàng)新藥瑪巴洛沙韋片在國內(nèi)獲批不過三個月時，石藥集團子公司遞交了仿制藥上市申請，對其后續(xù)研發(fā)和商業(yè)化工作帶來干擾。無獨有偶，2023年最高人民法院公開審理日本鹽野義與石藥集團子公司的專利權(quán)糾紛，判定鹽野義持有相關(guān)專利的有效，但公司將繼續(xù)申請藥物批文。

2023年，公司營業(yè)收入314.5億元，同比增長1.7%，凈利潤（股東應(yīng)占溢利）58.73億元，同比下降3.6%。其中，神經(jīng)系統(tǒng)用藥為公司貢獻最多營收，達到90.89億元，同比增長12.1%。

同期，復(fù)星醫(yī)藥的營業(yè)收入414億元，雙方之間的差距擴大仍來源創(chuàng)新藥。同為抗腫瘤藥，復(fù)星醫(yī)藥實現(xiàn)76.38億元，同比增長45.54%。公司方面，同期的抗腫瘤藥營收61.4億元，同比下滑16.4%，原因是克艾力受集采降價影響收入銳減。今年6月，公司獲批抗癌藥奧拉帕利片，有望成為新增長點。

石藥集團這艘龐大的巨輪，仍行駛在醫(yī)藥周期的大海上。前方迷霧重重，但又依稀可見彼岸。（思維財經(jīng)出品）■