文｜《港灣商業觀察》施子夫

10月25日，證監會網站披露，關于同意昆山萬源通電子科技股份有限公司（以下簡稱，萬源通）公開發行股票注冊的批復。不出意外的話，公司即將登陸北交所。

回顧萬源通的上市之路，2023年6月，公司遞表北交所獲受理，保薦機構為興業證券。遞表一個月后，萬源通即收到北交所下發的審核問詢函。2023年9月，在第55次上市委審議會議中，萬源通首發上會通過。同月，萬源通收到北交所下發的關于落實上市委員會審議會議意見的函。

今年1月，萬源通對上市會意見的函給出回復。4月初，證監會同意萬源通中止注冊申請。

產品銷售下滑，營收近年來停滯不前

萬源通專業從事印制電路板研發、生產和銷售，產品涵蓋單面板、雙面板和多層板，產品類型包括銅基板、鋁基板、厚銅板、陶瓷板、埋容/埋阻材料線路板、高頻/高速材料線路板等特殊基材、特殊工藝類型的產品。公司產品廣泛應用于消費電子、汽車電子、工業控制、家用電器、通信設備等領域。

受下游消費電子、家用電器需求疲軟導致客戶訂單量減少以及外部環境影響等因素所致，在過去兩年中，萬源通來自單面板和雙面板的收入及銷量同比均出現一定下滑。

2022年、2023年，萬源通單面板銷售收入同比-16.80%、-13.83%，銷量同比-23.58%、-9.60%；雙面板銷售收入同比-13.07%、-5.57%，銷量同比-20.92%、-2.15%。

兩大主營產品銷售收入及銷量的下滑也間接影響到了公司整體的收入表現。2021年-2023年及今年上半年（報告期內），萬源通實現營收分別為10.12億元、9.69億元、9.84億元和4.64億元。盡管2023年公司收入同比出現提升，但仍未恢復至2021年時期水平。

結合目前的訂單情況、經營狀況以及市場環境，公司預計2024年度營業收入約為10億元至10.5億元，同比增長幅度約為1.62%至6.70%;歸屬于母公司所有者的凈利潤約為1.2億元至1.3億元，同比增長幅度約為1.65%至10.12%。

其他盈利指標方面，報告期內，萬源通實現歸母凈利潤分別為1935.42萬元、5252.81萬元、1.18億元和6021.98萬元，扣非后歸母凈利潤分別為1601.08萬元、5294.63萬元、1.10億元和5737.54萬元。

報告期內，萬源通的毛利率分別為12.0%、17.83%、24.39%和23.52%，期內出現明顯走高態勢，但2021年至2022年度，萬源通當期的毛利率表現要明顯低于可比公司均值21.11%、22.16%。

而造成毛利率差異化的明顯原因，主要系萬源通東臺工廠投產后產能爬坡，以及對子公司江蘇廣謙與昆山廣謙進行整合，由于磨合及整合階段存在人員熟練度不足、設備磨合等多方面因素，使公司雙面板、多層板單位成本較高所致。

同時，萬源通也提示稱，當原材料價格出現大幅波動，且公司不能及時有效地將原材料價格波動壓力向下游傳導或通過技術工藝提升抵消成本波動，將會對公司毛利率水平產生不利影響，從而影響公司整體盈利水平。

報告期內，萬源通主營業務成本中直接材料占比分別為62.91%、67.53%、62.90%和62.75%，原材料成本占主營業務成本的比重較大。

以2024年上半年為例，單面板、雙面板、多層板的單位材料成本分別為99.48元/平方米、230.04元/平方米、367.88元/平方米，毛利率分別為21.76%、17.25%和31.38%，而當材料成本增加10%時，單面板、雙層板、多層板的毛利率分別-5.8%、-4.64%和-4.11%。

應收賬款周轉率下降，償債能力弱于同行

隨著公司經營規模的不斷擴大，萬源通的應收票據及應收賬款、存貨的規模也呈增長趨勢。

報告期內，公司應收票據及應收賬款賬面價值分別為4.59億元、4.11億元、4.61億元和3.73億元，占流動資產比重分別為49.51%、52.33%、55.13%和47.48%；存貨賬面價值分別為2.00億元、1.42億元、1.55億元和1.82億元，占當期流動資產的比例分別為 21.62%、18.02%、18.53%和23.18%。

報告期各期，萬源通的應收賬款周轉率分別為2.62次、2.39次、2.34次和1.11次，存貨周轉率分別為5.35次、4.43次、4.72次和2.01次，三年六個月的時間分別下滑了1.51次、3.34次。此外，萬源通的應收賬款周轉率要明顯低于同時期同行可比公司均值3.82次、3.33次、2.99次和1.48次。

應收款及存貨的逐年走高也影響到了萬源通的償債能力。報告期內，公司資產負債率分別為75.42%、68.14%、60.01%和53.27%，流動比率分別為 0.83、0.87、1.03和1.15，速動比率分別為0.65、0.71、0.84和0.88。

若與同時期同行可比公司相比，萬源通的償債能力要明顯弱于可比公司均值水平。報告期各期，同行可比公司的資產負債率均值分別為55.32%、39.18%、35.04%和36.59%，流動比率均值分別為1.21、1.97、2.17和1.92，速動比率均值分別為0.93、1.64、1.87和1.61。

財經評論員張雪峰對《港灣商業觀察》表示，當企業的流動比率低于1時表明企業的流動資產不足以覆蓋其流動負債，這可能導致資金短缺。間接會影響企業的經營穩定性和可持續性。企業可能無法及時應對突發的經營需求或市場變化，從而導致經營風險增加。

產能利用率持續下滑，董秘違規被罰匆忙離職

此次IPO，萬源通計劃募資3.50億元，其中2.56億元用于新能源汽車配套高端印制電路板項目（年產50萬平方米剛性線路板項目），9425.77萬元用于補充流動資金與償還銀行貸款。

不過萬源通產能能否消化也備受外界質疑。前述曾提到萬源通的存貨持續攀升，不僅如此，期內公司的產能利用率還呈現大幅放緩趨勢。報告期各期末，公司的產能利用率分別為99.33%、77.20%、76.43%和69.74%。

在此前北交所下發的第一輪審核問詢函中，萬源通募資規模及用途合理性遭到了監管層的問詢。北交所要求萬源通補充披露募投項目預期投資回報的測算依據；說明補充流動資金及資金規模的必要性、合理性，是否與發行人現有經營規模、財務狀況、技術水平、管理能力和發展目標等相適應。

對此，萬源通表示，本募投項目預計達產后年均將形成收入和凈利潤分別為3.3億元和2733.69萬元，稅后投資回收期為6.93年，稅后內部收益率為14.15%。上述結果僅為測算，不構成對未來業績的盈利預測。

對于新增固定資產折舊攤銷額預計對發行人未來業績的影響，萬源通表示，本次募投項目固定資產折舊計算中，房屋建筑物按照30年計提折舊，殘值率為5%；各類設備按照10年計提折舊，殘值率為5%。本次募投項目達產后預計每年新增的固定資產折舊金額可達1614.24萬元，新增折舊占達產當年預計新增營業收入的比例為4.89%。若未來下游市場發生重大不利變化，募投項目無法實現預期收益，則可能會造成公司未來業績出現下滑。

在今年1月上市會出具的審議會議意見的函中，北交所對于萬源通不同生產線的具體運行情況、業績大幅波動及未來業績增長的可持續性進行了關注。

對此萬源通回復稱，報告期內，公司凈利潤呈現下降后回升趨勢，除受原材料價格波動影響外，不同生產中心亦有差異。公司2022年對昆山工廠雙面多層板產能進行整合，使昆山工廠雙面多層板產能2022年度減少。報告期內，隨著逐步完成產能爬坡，東臺工廠產能逐漸提升。

同時，萬源通表示，隨著消費電子應用領域的銷售額已駐底回升及汽車電子應用領域可持續增長，公司未來業績增長具備可持續性。

內控方面，報告期期初，萬源通存在轉貸、票據找零、關聯資金拆借等內部控制執行不到位的事項。

2020年，萬源通全資子公司昆山廣謙與江蘇廣謙存在通過供應商轉貸的情況，金額合計3560萬元，轉貸主要通過昆山譽超電子有限公司、上海大示電子產品有限公司進行，報告期內，相關供應商注冊資本及參保人數較低。

2021年，萬源通子公司昆山廣謙存在將大額銀行承兌匯票背書轉讓給供應商后換取小額票據的情況，支付票據金額合計726萬元。

外界關注到，在IPO的關鍵時期，萬源通董秘突發離職。根據招股書顯示，2024年3月，季佳佳因個人原因申請辭去公司副總經理、董事會秘書、財務總監。同時自3月15日起，由董事、總經理汪立國兼任公司董事會秘書，聘任徐健為公司副總經理、財務總監。

對于離職原因，猜測聲音眾多。不過從萬源通3月18日在新三板發布的高級管理人員任命公告中內容來看，董秘季佳佳原作為簽字會計師參與了某文化上市公司（2008年上市）上市后2018年年報審計工作，并出具了保留意見的審計報告。近日季佳佳收到證監局行政處罰事先告知書，認定該上市公司2018年財務報表審計過程中存在缺陷,擬對季佳佳女士進行行政處罰。

萬源通表示，鑒于上述特殊情況，為避免對公司造成的影響，季佳佳擬辭去副總經理、董事會秘書等職務。

據悉，2023年11月份，萬源通在發布的董事長、監事會主席、高級管理人員換屆公告中披露，聘任季佳佳為公司副總經理、財務負責人、董事會秘書，任職期限三年，自2023年11月3日起生效。

也就是說，季佳佳作為多個核心崗位工作，僅工作了4個多月就匆匆離職。（港灣財經出品）