文 | 創(chuàng)業(yè)最前線，作者 | 段楠楠，編輯 | 馮羽

作為國(guó)內(nèi)最大的民營(yíng)電解鋁企業(yè)，中國(guó)宏橋給投資者留下的印象是高成長(zhǎng)、高分紅。正因如此，資本市場(chǎng)也給了中國(guó)宏橋極為正面的反饋。自2012年8月以來，中國(guó)宏橋股價(jià)累計(jì)漲幅接近9倍。

不過中國(guó)“鋁王”也有自身的煩惱，受制于限電問題，中國(guó)宏橋向云南產(chǎn)能搬遷尚存在不確定性。此外，在連續(xù)高分紅的背景下，相較于龐大的債務(wù)，公司現(xiàn)金流并不寬裕。當(dāng)合規(guī)產(chǎn)能到達(dá)天花板，中國(guó)“鋁王”能否尋找到第二增長(zhǎng)曲線？

1、股價(jià)累計(jì)漲超9倍，實(shí)控人家族身家超720億

提起中國(guó)宏橋，就不得不提魏橋集團(tuán)（公司實(shí)控人控股關(guān)聯(lián)公司）及其創(chuàng)始人張士平。1946年，張士平出生在山東鄒平縣的魏橋村。

因?yàn)榧揖池毢瑥埵科胶茉缇瓦M(jìn)入一家油棉小廠扛棉花，這一干就是十多年。1981年，35歲的張士平迎來自己事業(yè)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，其被任命為鄒平縣第五油棉廠的廠長(zhǎng)。

剛接手時(shí)，該廠虧損嚴(yán)重，在張士平一系列大刀闊斧的改革下，第五油棉廠順利扭虧為盈。后續(xù)由于行業(yè)不景氣，該廠棉花也賣不出去。

為了解決公司棉花產(chǎn)量不足問題，張士平開始向下游延伸，不久后便建立了毛巾廠和紡紗廠。在此基礎(chǔ)上，張士平成立了魏橋創(chuàng)業(yè)集團(tuán)。

由于紡織廠用電量極大，為了保證生產(chǎn)的電力供應(yīng)，魏橋紡織開始自建電廠。在張士平的努力下，魏橋集團(tuán)在1999年建成了公司第一家熱電廠。

據(jù)悉，魏橋集團(tuán)發(fā)電成本比國(guó)家電網(wǎng)還要低，由于發(fā)電量過多，魏橋集團(tuán)紡織業(yè)務(wù)無法消耗電量。

得知電解鋁45%的成本來源于電力成本，張士平又將目光投向了電解鋁行業(yè)。21世紀(jì)初，張士平成立了中國(guó)宏橋的前身魏橋鋁業(yè)。

成立后不久，中國(guó)宏橋第一條25萬噸電解鋁生產(chǎn)線投入生產(chǎn)。此后，中國(guó)宏橋又從魏橋集團(tuán)不斷收購(gòu)電解鋁產(chǎn)能，到2010年公司總產(chǎn)能增加至約92萬噸。

2011年，中國(guó)宏橋順利在港交所完成上市，借助資本的力量，中國(guó)宏橋進(jìn)入了高速發(fā)展期。2012年，中國(guó)宏橋集團(tuán)宣布與礦土商和船運(yùn)商投資10億美元于印度尼西亞成立氧化鋁生產(chǎn)公司，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能為200萬噸，分兩期建設(shè)，分別于2016/2021年投產(chǎn)。

2014年，中國(guó)宏橋聯(lián)合其他幾家公司在幾內(nèi)亞成立了贏聯(lián)盟博凱礦業(yè)公司，據(jù)悉該礦區(qū)已探明及控制鋁土礦資源量6億噸。

2017年，鋁行業(yè)開啟供給側(cè)改革，作為國(guó)內(nèi)最大的電解鋁民營(yíng)企業(yè)，中國(guó)宏橋獲得了電解鋁合規(guī)指標(biāo)646萬噸，從此確定國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能上限。截至2023年底，公司電解鋁產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到規(guī)定上限的646萬噸。

由于發(fā)電成本低，加之公司建立了“鋁土礦→氧化鋁→電解鋁”一體化布局，中國(guó)宏橋毛利率在鋁行業(yè)內(nèi)一直名列前茅。

數(shù)據(jù)顯示，2024年上半年中國(guó)宏橋毛利率高達(dá)24.19%，作為對(duì)比，國(guó)內(nèi)最大的電解鋁企業(yè)中國(guó)鋁業(yè)同期毛利率只有17.26%。

由于產(chǎn)能不斷擴(kuò)大，加之毛利率較高，中國(guó)宏橋無論是營(yíng)收還是凈利潤(rùn)都較剛上市時(shí)增長(zhǎng)明顯。

2012年上半年公司收入和凈利潤(rùn)分別為126億元、28.40億元，2024年上半年中國(guó)宏橋收入和凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)至735.9億元、91,55億元。

由于業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，中國(guó)宏橋股價(jià)也一路上漲，自2012年8月至今公司股價(jià)漲超9倍，市值突破1200億港元。

憑此，2023年，中國(guó)宏橋?qū)嵖厝藦埐易?/strong>（張波系公司創(chuàng)始人張士平兒子）以427.9億元身家登頂山東省首富寶座。到2024年，張波家族身家漲至720億元，位列胡潤(rùn)全球富豪榜第217名。

2、山東首富家族累計(jì)獲近280億元分紅，公司短期債務(wù)卻超340億元

除股價(jià)持續(xù)上漲為張波家族財(cái)富不斷增值外，中國(guó)宏橋持續(xù)的大額分紅也讓張波家族受益匪淺。

Wind數(shù)據(jù)顯示，自2006年至今中國(guó)宏橋累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1171.16億元，累計(jì)分紅金額多達(dá)434.82億元，分紅率為38.92%。

尤其是近幾年，公司分紅率也開始逐步提升。2021年至2024年上半年，公司分紅率分別為50.37%、50.36%、47.66%、55.96%。

截至2024年6月30日，張波家族通過家族信托的方式持有中國(guó)宏橋64.36%股權(quán)，這也意味著，中國(guó)宏橋大部分分紅都落入張波家族手中。

以張波家族持有股權(quán)計(jì)算，自2006年以來中國(guó)宏橋分紅的434.82億元，有近280億元現(xiàn)金落入張波家族之手。

通過分紅，張波家族掙得盆滿缽滿。由于持續(xù)大額分紅，中國(guó)宏橋雖然持續(xù)盈利，但其債務(wù)壓力并不小。

截止2024年6月30日，中國(guó)宏橋現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為375億元，同期公司一年內(nèi)需要償還的銀行借款則為344.3億元，此外公司一年內(nèi)需要償還的擔(dān)保票據(jù)為21.26億元。

這也意味著，以公司現(xiàn)有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物也僅夠未來一年償還債務(wù)。此外，公司還有125.1億元應(yīng)付債券以及96.10億元一年后需要償還的銀行借款。以中國(guó)宏橋的資質(zhì)及經(jīng)營(yíng)狀況，如期償還該類債務(wù)并不困難。

2024年3月26日，中國(guó)宏橋發(fā)行了一筆364天期限的美元債券，規(guī)模達(dá)到3億美元，該筆最終定價(jià)為7.75厘（年利率）。2024年上半年，公司也因此付出了14.93億元利息開支。

此外，穆迪等信評(píng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，中國(guó)宏橋債務(wù)主要以短期債務(wù)為主，一定程度上面臨到期兌付的壓力，從公司現(xiàn)金及債務(wù)情況來看確實(shí)如此。

但從中國(guó)宏橋仍堅(jiān)持2024年中期大額分紅來看，公司對(duì)到期債務(wù)兌付顯然并不擔(dān)心。從財(cái)務(wù)角度而言，公司獲得大額盈利應(yīng)優(yōu)先償還大額的債務(wù)，然后再進(jìn)行分紅。

中國(guó)宏橋更傾向于分紅，孰對(duì)孰錯(cuò)很難界定。但不可否認(rèn)的是，中國(guó)宏橋的大額分紅的確讓實(shí)控人張波家族掙得盆滿缽滿。

3、產(chǎn)能搬遷云南遇阻，欲將汽車打造成第二增長(zhǎng)點(diǎn)

對(duì)于中國(guó)宏橋而言，由于電解鋁合規(guī)產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到上限，未來如何布局讓公司保持成長(zhǎng)，是眼下公司管理層需要重點(diǎn)思考的問題。

從中國(guó)宏橋布局來看，公司推動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)轉(zhuǎn)型主要體現(xiàn)在控制成本及尋找第二增長(zhǎng)點(diǎn)上。在控制成本上，中國(guó)宏橋選擇將電解鋁產(chǎn)能往云南搬遷。

與其他省份不同，云南雨水充足，其80%以上的用電量來源于水力發(fā)電。與火力發(fā)電相比，水力發(fā)電價(jià)格較低。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，水力發(fā)電每度電的成本大約在0.07-0.1元之間?，而?火力發(fā)電的成本較高，每度電的成本大約在0.28-0.32元之間??。

根據(jù)相關(guān)規(guī)劃，中國(guó)宏橋計(jì)劃向云南轉(zhuǎn)移396萬噸/年產(chǎn)能，占全部產(chǎn)能的 61.3%，目前云南203萬噸/年電解鋁產(chǎn)能主體工程已完成。

不過此次整體搬遷能否順利進(jìn)行猶未可知。2021年至2023年，云南連續(xù)三年在枯水期，出現(xiàn)電力供應(yīng)緊張，當(dāng)?shù)仉娊怃X在枯水期受到了減產(chǎn)影響。機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，近三年，云南限電對(duì)該地電解鋁產(chǎn)量影響大概在50萬噸/年左右，2023年云南電解鋁產(chǎn)能為565萬噸。

根據(jù)規(guī)劃，“十四五”末全省電解鋁產(chǎn)能將達(dá)1000萬噸左右。以現(xiàn)有的產(chǎn)能云南枯水期尚不能完全消化，若中國(guó)宏橋396萬噸/年產(chǎn)能完成遷移，云南現(xiàn)有的水電系統(tǒng)能否消化還存在很大的疑問。此前，由于云南限電，中國(guó)宏橋產(chǎn)能搬遷計(jì)劃也被推遲，從這點(diǎn)來看中國(guó)宏橋產(chǎn)能搬遷道阻且艱。

在積極尋找新增長(zhǎng)點(diǎn)方面，張波領(lǐng)導(dǎo)下的中國(guó)宏橋則將目光投向了汽車領(lǐng)域。

2019年，宏橋投資100億元聯(lián)合中國(guó)科學(xué)院大學(xué)、中信信托成立魏橋國(guó)科高等技術(shù)研究院，組建航空宇航、智能技術(shù)等研究中心。

目前，中國(guó)宏橋推出了“以鑄代鍛”的三個(gè)系列6款鑄造鋁合金新材料。2024年上半年，中國(guó)宏橋的鋁合金加工產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收75.8億元，同比增長(zhǎng)34.3%，是公司增長(zhǎng)最快的業(yè)務(wù)。

為了業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，中國(guó)宏橋關(guān)聯(lián)方魏橋集團(tuán)還對(duì)外投資了多家汽車企業(yè)，中國(guó)宏橋也向相關(guān)企業(yè)銷售了產(chǎn)品。

不過魏橋集團(tuán)投資的汽車企業(yè)銷量均一般，以北京汽車制造（包含極石和北京牌）為例，乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，旗下品牌上半年銷量不到一萬輛。

這也意味著，僅靠關(guān)聯(lián)企業(yè)推動(dòng)鋁合金加工產(chǎn)品持續(xù)增長(zhǎng)顯然不現(xiàn)實(shí)。為此，中國(guó)宏橋也在積極拓展外部客戶。不過該領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，中國(guó)宏橋外部拓展能否見效還有待關(guān)注。

對(duì)于中國(guó)宏橋而言，由于持續(xù)、大額分紅，公司短期有一定的債務(wù)壓力，此外公司推動(dòng)企業(yè)產(chǎn)能搬遷至云南也由于電力供應(yīng)等問題存在較大的不確定性。

過去十年投資者對(duì)于公司優(yōu)秀的業(yè)績(jī)表現(xiàn)給予了極為正面的反饋。若能尋找到第二增長(zhǎng)點(diǎn)，中國(guó)宏橋也必然能百尺竿頭更進(jìn)一步。