文|阿爾法工場

01 兩個變量

據接近一道新能的內部人士透露，三峽集團將從一道新能“淡出”。一道新能正與新的意向投資方談判，目前進展順利。

早在今年4月，三峽集團領導班子調整時，就有“三峽集團要退出一道新能”的傳聞。該說法在6月發(fā)生了反轉，即三峽集團決定繼續(xù)留在一道新能。

不過，近期“退出”的消息又起，這次似乎更真切了一些。

尤其是在8月16日一道新能撤回IPO申請后。

02 三峽的訴求

過往數年，三峽集團給予一道新能莫大支持，一道新能也沒有辜負期望。但如繼續(xù)支持下去，對三峽集團而言，恐怕弊大于利。

未能成功IPO實現退出、還要持續(xù)“輸血”，或是三峽集團考慮退出一道新能的直接催化劑。

2019年11月與2020年12月，三峽集團通過旗下北京睿匯海納科技產業(yè)基金（有限合伙）（簡稱睿匯海納）兩次投資一道新能。

首輪投資中，睿匯海納出資0.6億元，占比31.04%。按此計算，當時一道新能估值為1.93億元。

截至最新招股書披露的6月29日，睿匯海納共計持有一道新能約1.03億股，持股比例約為19.46%。

至2023年6月底，一道新能經歷了多輪融資，估值也超過了77億元。睿匯海納持有的股權價值，也相應增長至15億元左右。

從賬面看，三峽集團對一道新能源的投資獲利豐厚。但若無法實現退出，這些收益也只能算是紙上富貴。

2023年，一道新能源歸屬于母公司的凈利潤4.59億元。在招股書的三年報告期內，一道新能沒有進行過分紅，三峽集團未能獲得任何真金白銀的“落袋”收益。

況且，作為一家正處于產能擴張階段的制造企業(yè)，還需要股東更多的支持。

一道新能源在招股書中提到，通過IPO計劃募集的20億資金，將全部投入到14GW的N型TOPCon項目的建設中。公司還計劃通過自籌資金，進一步擴建20GW的高效單晶組件項目。

假設后者這20GW高效單晶組件全部為TOPCon，根據安信證券的研報，新建TOPCon產線的設備投資額，大約為每GW 1.6-1.7億元。這意味著，僅這部分20GW組件的建設，就至少需要32億元資金。

與擴產所需的龐大資金相比，一道新能自己的資金實力，可謂杯水車薪。

截至2023年末，一道新能的貨幣資金不到31.5億元。自2021年到2023年，經營活動產生的現金流量凈額分別為63,088萬元，-11,332萬元和-11,455萬元。

正常經營，難以為新項目“造血”。擴產的“子彈”，將幾乎來源于外部籌資。

招股書顯示，2021年到2023年，一道新能的資產負債率分別為87.71%、86.54%和86.89%，普遍高于其他光伏巨頭。

在IPO失利、債務杠桿幾乎用盡的情況下，只能依靠外部股東繼續(xù)“輸血”。

而在2023年6月，一道新能源剛剛完成一筆10.2億元的融資。再融更大規(guī)模的資金，恐力有不逮。

上市未果，通過二級市場退出的途徑也不再可行。三峽集團如考慮通過股權轉讓退出一道新能，邏輯上是一個合理的選擇。

過往三年，作為公司第一大股東，三峽集團不僅在資金層面提供了堅實支持，更為一道新能帶來了大量的訂單。

這幾年，三峽集團可以說是一道新能第一大客戶。

2022年和2023年，來自三峽集團的訂單節(jié)節(jié)攀升，銷售金額分別為11.56億元和69.74億元，占當期營業(yè)收入比例分別為13.31%和30.69%。

至少從2023年看，三峽集團貢獻了一道新能近1/3的收入。

三峽集團的背書效應，對一道新能獲得大唐集團、中國華能集團、中國能源建設集團等一眾央國企客戶的訂單，想必也有不少正面影響。

當然，三峽集團的付出，肯定不只是“做慈善”。

從企業(yè)自身利益出發(fā)，作為大型電力企業(yè)，三峽集團對光伏組件有大量需求。入股一道新能，不僅保障了供應鏈的穩(wěn)定，還可獲得價格優(yōu)惠與優(yōu)先供貨權，實現業(yè)務協同。

只是，這些優(yōu)勢難以超過未來持續(xù)付出的代價。

光伏行業(yè)正面臨產能過剩的嚴峻挑戰(zhàn)。目前，TOPCon組件的價格已跌至0.8元附近。

為了爭奪市場份額，企業(yè)不得不賠本銷售，這使得行業(yè)的產能出清過程，顯得漫長和不確定。

2023年上半年，一道新能源實現了歸母凈利潤5.81億元，但全年凈利潤卻降至4.59億元。

這表明，在2023年下半年，公司出現了虧損。并且，根據一道新能源的招股說明書，按照2024年5月組件價格測算，預計2024年上半年將出現經營虧損。

今年一季度，三峽集團的領導班子，進行了換屆調整。

3月，三峽集團黨組召開會議，通報了中央關于王昕偉、吳勝亮任三峽集團副總經理、黨組成員的決定。

4月，劉偉平任三峽集團董事長、黨組書記。6月，李富民接替韓君，任董事、總經理、黨組副書記。

對于央企來說，國有資產保值增值是“紅線”。在上屆領導班子履職其間，賬面浮盈；而本屆其間如預計虧損，權衡之下，或許早做處理，更符合各方面利益訴求。

況且，三峽集團的光伏產業(yè)布局并不依賴一道新能源“單條腿走路”。

通過資本投資，三峽集團已經涉足多家光伏企業(yè)，形成了多元化的產業(yè)投資組合。

在光伏產業(yè)上游硅料領域，三峽集團旗下長江證券創(chuàng)新投資，是青海麗豪的戰(zhàn)略投資者。

自2021年成立至今，青海麗豪完成了數輪融資。在2022年9月的22億元B輪融資中，長江證券創(chuàng)新投資便參與其中。

憑借資金支持，青海麗豪幾乎是火箭般的擴產速度。其20萬噸硅料產能，已經在多晶領域占有一席之地。

此外，三峽集團還通過旗下三峽新能源和三峽綠色產業(yè)（山東）股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡稱三峽綠色基金），分別與正泰集團和正泰集團旗下正泰安能建立了合作關系，進一步拓展到光伏電站環(huán)節(jié)。

更為關鍵的是，早在2022年4月，正泰電器已將其間接持有的正泰新能100%的股權，轉讓給了包括三峽綠色基金在內的多個受讓方。

這表明，即便三峽集團退出一道新能，依然能借助正泰新能持續(xù)在光伏組件領域耕耘。

03 誰是下一個“真愛”？

通威股份（600438.SH）計劃以不超過50億元取得潤陽股份不低于51%的股權一案，拉開了光伏界并購整合序幕。

有傳聞稱，有意入主一道新能的，并非是光伏業(yè)內公司，而是跨界企業(yè)。

筆者認為，這種說法確有可能。

目前，一道新能源在組件出貨榜上位列第八位，擁有30GW的電池片產能和30GW的組件產能。這樣的規(guī)模，對于排在前面七位的光伏企業(yè)，是一個難以消化的挑戰(zhàn)。

這些“巨無霸”光伏巨頭，連自己的產能都消化不了，何況收購一道的產能？

然而，對于跨界光伏的企業(yè)，一道新能仍是一個頗具吸引力的收購目標。

一道新能在國內市場已占有一席之地。以約9GW的中標規(guī)模，在今年上半年組件企業(yè)的中標排名中躋身前三。

雖然海外布局產能仍未落地，但一道新能海外增長潛力不可小覷。

此外，作為N型光伏技術的領導者，一道新能源擁有自主研發(fā)的TOPCon4.0 Plus電池技術，這也為潛在的收購方提供了強大的即時生產能力。

在TOPCon 產能過剩后，一道新能轉向BC陣營。2024年SNEC展會上，一道新能源展示了N型DBC組件。

搭載N型TOPCon 4.0 Plus電池技術的BC組件，如能順利擴產、開發(fā)和落地，也有望成為新熱門產品。

不過，擴產DBC組件、布局海外市場都需要錢。誰將摘下一道新能這朵“玫瑰”，整個行業(yè)都在密切關注。