“塑料茅臺”泡泡瑪特，不香了？

“擁擠的人潮不見了，曾經過萬元高價出售的拉布布盲盒被黃牛折價甩貨，股價4個月跌掉超四成。”——這是眼下泡泡瑪特的真實寫照。曾經一“盒”難求的拉布布，如今正把公司從“情緒價值第一股”拉回到現實。

今年8月，憑借爆品拉布布的人氣流量，泡泡瑪特股價沖到339.8港元的歷史高點，此后一路下滑。

到了12月，股價壓力再增。17日，股價收盤一度跌至每股195.7港元。與此前的高位相比，已經掉了四成還多，市值蒸發2000億港元。

曾經被熱捧為“資本神話”的泡泡瑪特，正在被市場重新打量。

從萬元跌至百余元，爆款盲盒被清倉出

12月17日工作日中午，搜狐科技來到位于中關村領展購物中心的泡泡瑪特壹號店，店內沒有了年中的人潮接踵。到店的顧客多為在附近餐廳吃飯順路看看，并非專為拉布布而來。

走到僅有展品的拉布布柜臺，店員介紹，“熱銷的拉布布款式店內沒有現貨，需要掃碼關注粉絲群線上搶購預定。雖然名額仍有限，但比起火爆的那陣子現在好買得多。”

在二手市場，降溫來得更加明顯。“虧本出”“打包清倉”的掛單在平臺頻見。

搜狐科技在閑魚平臺溝通多家在售電商了解，年中引爆市場的拉布布3.0版本，單只發售價為99元，整套6只總價594元。今年4月份，該系列盲盒價格一路高漲，隱藏款“本我”最高炒至5萬元。

眼下熱度驟降，爆款“本我”僅需百余元的價格便可買到，支持現發貨，且商家表示會提供防偽碼保真。

盡管平臺仍有少數商家將產品售價標高，部分隱藏款的售價過千元。但對話的商家直言，“現在熱度沒了，你可以去看看掛高價的店有多久沒開單了。”

隱藏款外，“幸運”“希望”“歡樂”等常規款的價格更是看低，有商家迫于積貨壓力，給出66元的破發售價。如果用戶不指定款式，單只隨機盲盒的價格低至50元。要知道，這些款在年中也都曾賣出成百上千元。

值得關注的是，新一代拉布布4.0的人氣熱度持續得更短。價格的快速下跌，讓不少網友“哭暈在廁所”。

8月22日發售時，4.0迷你系列拉布布單價79元，單套售價1106元（共2套，字母A-M、N-Z分別為一套），共30款（含2只隱藏款）。

開售當晚，在二手交易平臺，整端二手價從1500元至3200元不等，單盒售價在89元至240元之間，隱藏款（“愛心”和“嘆號”）的成交價格飆升至近千元。

僅一周后，價格開始明顯下跌。

搜狐科技向閑魚平臺商家了解現價：4.0系列隱藏款價格為單只188元，常規款價格為單只68元，不指定款式的話單只盲盒56元，同樣每個盒上貼有防偽碼保真。

當“硬通貨”變為“滯銷品”，留下一群緊追風口的“黃牛”商家陷入困境。

壓貨百萬元無人接盤，黃牛直言“天塌了”

“虧麻了，倉庫里還壓著近百萬元的貨。”12月10日，一名黃牛在投資交流平臺表示，手中積壓的泡泡瑪特熱門產品不但沒升值，反而價格持續跳水。

有商家向搜狐科技坦言，“剛火的時候搶到就是賺到，受歡迎的款式輕輕松松賣到幾千元，只要有貨根本不愁賣。現在不行了。”

真正讓“黃牛”交易市場變天的，是產能暴增導致的稀缺性下降。

據報道，為緩解上半年“一貨難求”的情況，4月，泡泡瑪特坦言產能已從2024年初的月均30萬只激增至1000萬只。8月業績會上，管理層則透露毛絨品類的當月產能突破3000萬只，產量相當于去年同期的數倍。

這樣一來，“黃牛”的高溢價銷售策略自然不再好用，頻頻表示“天塌了”。

用戶粘性不足是另一誘因。據伯恩斯坦最新研究顯示，泡泡瑪特的客戶群以新用戶為主（39%在過去一年內開始購買），缺乏長期用戶（僅12%購買超過兩年）。

此外，近七成（68%）用戶為沖動型或審美驅動型買家，而非系統性收藏家（僅占6%）。未來12個月，13%的用戶計劃完全停止購買，存在明顯用戶流失風險。

伯恩斯坦給出的結論是，泡泡瑪特的商業模式像是一個“漏水的桶”，需要不斷投入大量營銷和產品創新來獲取新客，以彌補老用戶的自然流失和興趣減弱，因此給予“Underperform”（表現不佳）的評級。

“情緒泡沫”破了？

“盲盒”這門生意，真正開始變味，是從消費者感到“不值”的那一刻。

“稀缺性”的喪失是核心因素。產能拉升，門店的補貨周期縮短，二手價格回落，消費者不再享受中彩票般的搶貨快感。

消費端的降溫迅速傳導至資本市場，海外做空機構的集中“開火”，讓本就犯難的泡泡瑪特雪上加霜。

從該公司交出的2025年第三季度財報數據來看，整體收益同比激增245%-250%。業績增長主要是得益于泡泡瑪特此前推出的迷你拉布布等新品。

具體到中國市場，收益同比增長185%至190%。在海外市場，其收益同比增長365%至370%。其中，亞太地區同比增長170%至175%，美洲地區同比暴增1265%至1270%，歐洲及其他地區同比增長735%至740%。

傳奇投資人、步步高創始人段永平近期評價，“看不懂泡泡瑪特，不會投資其股票，但高度認可這家公司把情緒價值產品做到這樣的能力。”

不過，業績增長并未阻止其股價持續受挫。晨星、伯恩斯坦等多家研究機構認為，泡泡瑪特在2025年的營收增速已是“天花板”，明年起若缺少拉布布級別的產品爆款，增長可能放緩。

伯恩斯坦在報告中把拉布布與上世紀 90 年代的“豆豆娃”類比：同樣由藝術家原創、同樣靠稀缺營銷出圈、同樣難逃“價格泡沫—全民炒作—庫存高企—需求崩塌”的宿命。

當真正面臨用戶疲勞、資本恐高，泡泡瑪特的下一站，該往哪走？

據多家機構調研數據，中國潮玩市場規模從2020年的200多億元飆升至2024年的700多億元，年均復合增長率超過30%；2025年的市場增速雖然開始放緩，但預計仍將保持在20%左右的水平。到2026年，中國潮玩市場規模將穩步邁向千億級別。

有業內人士分析，中國潮玩市場“野蠻生長”階段已經接近尾聲，伴隨市場競爭加劇，下一階段面臨IP深度培育、供應鏈成本控制、消費者忠誠度維系等挑戰。

對泡泡瑪特而言，拉布布市場的降溫未嘗不是“擠泡沫”的契機，當盲盒不再稀缺，消費者和投資者都會用手中的鈔票投出現實的一票。（搜狐科技）