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近日，《財富》評論認(rèn)為，特斯拉首席執(zhí)行官埃隆·馬斯克的萬億薪酬將會導(dǎo)致股東財富蒸發(fā)。

《財富》稱，11月6日，特斯拉股東批準(zhǔn)了首席執(zhí)行官埃隆·馬斯克價值高達(dá)1萬億美元的薪酬方案——這是全球首例萬億美元薪酬。董事會將其稱為績效薪酬的典范。從表面看，這一說法似乎成立：馬斯克要想獲得任何報酬，尤其是達(dá)到那驚人的十三位數(shù)最高薪酬，必須跨越看似遙不可及的門檻。持懷疑態(tài)度的人不禁要問：“面對如此不可能完成的目標(biāo)，他真能被激勵嗎？”

圖為外媒報道截圖

然而，特斯拉的忠實支持者，以及華爾街四分之三給予該電動汽車制造商“買入”或“持有”評級的分析師，卻盛贊此次協(xié)議，認(rèn)為其與2018年的協(xié)議如出一轍——當(dāng)年那份協(xié)議激勵馬斯克創(chuàng)造了奇跡，至少在推高股價方面是如此。他們推測：“埃隆已經(jīng)成功過一次。現(xiàn)在他更有動力留下來，再創(chuàng)奇跡。若真如此，股東將再次收獲巨額回報。”馬斯克本人也對此表示認(rèn)同。

但細(xì)究這份新計劃，便會發(fā)現(xiàn)一個“進(jìn)退兩難”的困局：那些容易達(dá)成的目標(biāo)過于簡單，而真正能夠大幅提升盈利能力的更高目標(biāo)卻又難以企及。最可能的結(jié)果是：馬斯克最終雖然無法獲得近萬億美元的財富，但仍將躋身美國企業(yè)界最富有的行列——而股東則將承受損失。

這一計劃之所以面臨失敗風(fēng)險，是因為存在兩大漏洞，這使得馬斯克能夠憑借其最擅長的手段——通過宏大承諾炒作股價——獲得豐厚回報，即便在實質(zhì)業(yè)務(wù)方面只兌現(xiàn)了極小部分。

馬斯克的新薪酬方案如何構(gòu)建？

該方案包含12個層級的限制性股票授予。每個“業(yè)績里程碑”的解鎖需同時滿足估值目標(biāo)和運營目標(biāo)，類似于保險箱模式，必須用兩把鑰匙才能開啟。市值觸發(fā)條件從2萬億美元起步，以5000億美元為增量遞增，最高可達(dá)8.5萬億美元——比英偉達(dá)近期創(chuàng)下的5萬億美元市值紀(jì)錄（使其成為全球市值最高公司）高出70%。

第二個“鑰匙”是“運營里程碑”，其中四個涉及關(guān)鍵產(chǎn)品的銷售，包括整車與“機(jī)器人”（主要為人形機(jī)器人）交付量、商用無人駕駛出租車運營以及全自動駕駛軟件訂閱量等累計目標(biāo)；其余八個為EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）層級，從500億美元起步，最高達(dá)4000億美元。

簡而言之，每當(dāng)馬斯克實現(xiàn)一個新的市值目標(biāo)，并以任意順序達(dá)成十二項運營目標(biāo)中的任意一項，他將獲得3531.2萬股特斯拉限制性股票，使其當(dāng)前近16%的持股比例增加約1%。

當(dāng)然，最引人矚目的是：若馬斯克將公司市值推高至8.5萬億美元并實現(xiàn)全部12項運營目標(biāo)，他將獲得價值1萬億美元的股票——相當(dāng)于4.24億股。馬斯克有十年時間來完成觸發(fā)這些股票授予的指標(biāo)。

馬斯克獲得價值1萬億美元的股票的前提是，將公司市值推高至8.5萬億美元并實現(xiàn)全部12項運營目標(biāo)（資料圖）

已賺取的股份分兩個階段歸屬，前五年達(dá)成的目標(biāo)將于2033年初歸屬，第六至第十年達(dá)成的目標(biāo)則于2035年末或十年計劃結(jié)束時歸屬。

在第三季度財報電話會議上，馬斯克多次強(qiáng)調(diào)，他需要將持股比例增至“20%以上”，以確保“擁有足夠的投票權(quán)來施加顯著影響力”。他實際上在感謝董事會給予他實現(xiàn)這一目標(biāo)的機(jī)會，并顯然認(rèn)為自己極有可能贏得董事會的控制權(quán)。若成功，馬斯克的持股比例將達(dá)約28%，從而實現(xiàn)其目標(biāo)。

馬斯克薪酬方案中的更高目標(biāo)顯得不切實際

事實上，馬斯克實現(xiàn)任何更高目標(biāo)的可能性極低。先從運營方面看：除一項外，其他目標(biāo)幾乎都要求實現(xiàn)超乎尋常的計劃。例如，無人駕駛出租車目標(biāo)需要組建100萬輛的運營車隊。目前，特斯拉僅在奧斯汀開展了極小規(guī)模的試點，而行業(yè)龍頭Waymo也僅有2000輛無人駕駛出租車上路。就連最簡單的EBITDA目標(biāo)也高達(dá)500億美元——達(dá)到這一數(shù)字可能需要將當(dāng)前EBITDA運行率提高約五倍。然而，特斯拉目前的盈利狀況正在惡化，利潤微薄且持續(xù)下滑。唯有在其未經(jīng)市場檢驗的產(chǎn)品在競爭激烈、資本密集的行業(yè)中獲得巨大成功時，特斯拉才能扭轉(zhuǎn)這一下滑趨勢，達(dá)到運營里程碑中規(guī)定的最低盈利水平。

再來看估值里程碑。特斯拉股票目前看來已被嚴(yán)重高估。基于過去四個季度汽車和電池業(yè)務(wù)僅36億美元的“核心”收益（不包括監(jiān)管積分銷售等項目），其當(dāng)前市盈率高達(dá)375倍。要達(dá)到2.5萬億美元的次高市值里程碑，股價還需再漲85%。當(dāng)前股價已反映了尚未實現(xiàn)的巨大增長，因此持續(xù)大幅上漲的可能性微乎其微——盡管由馬斯克主導(dǎo)的短期飆升并非不可能。

馬斯克的最佳策略：瞄準(zhǔn)兩個最易實現(xiàn)的目標(biāo)

雖然馬斯克可能無法“登頂”，但他或許能實現(xiàn)一部分目標(biāo)。

他極有可能同時達(dá)到2萬億美元的最低市值目標(biāo)和最簡單的運營要求——自獎勵啟動之日起累計交付2000萬輛汽車。就市值而言，自董事會9月初公布該計劃以來，特斯拉股價已從334美元漲至408美元，市值從1.12萬億美元增至1.35萬億美元——該計劃已將這一增長計入馬斯克的業(yè)績。因此，若馬斯克能將股價再推高48%至2萬億美元，他便滿足市值的初步要求。規(guī)則規(guī)定，特斯拉股價需連續(xù)六個月及最后30天的平均市值達(dá)到或超過2萬億美元，才能最終達(dá)成目標(biāo)。

這極有可能發(fā)生。馬斯克已證明自己是推動股價飆升的高手：他不斷承諾無人駕駛出租車、全自動駕駛（FSD）和機(jī)器人領(lǐng)域的輝煌前景，即便尚未實現(xiàn)這些技術(shù)的大規(guī)模商業(yè)化。更多的承諾可能引發(fā)更強(qiáng)烈的市場興奮，從而導(dǎo)致特斯拉股票再次出現(xiàn)基于過高預(yù)期的投機(jī)狂潮。

自董事會9月初公布該計劃以來，特斯拉股價已從334美元漲至408美元，圖為特斯拉logo

在運營層面，尤其是從長期來看，最易實現(xiàn)的目標(biāo)是銷售2000萬輛汽車。這一條款值得仔細(xì)審視：根據(jù)9月5日提交給美國證券交易委員會（SEC）的文件，該計劃的要求并非從零開始，而是基于特斯拉自成立以來的累計銷量。文件明確寫道：“交付2000萬輛特斯拉汽車：將特斯拉目前800萬輛電動汽車的保有量提升至2000萬輛，將進(jìn)一步增加其調(diào)整后EBITDA，使特斯拉能將資金再投資于其他新興產(chǎn)品線。”因此，由于特斯拉已售出800萬輛汽車，馬斯克只需再交付1200萬輛即可達(dá)成這一運營目標(biāo)。

這是一個極其寬松的要求，也是損害股東利益、偏向馬斯克的兩大問題之一。過去四個季度，特斯拉交付了190萬輛汽車。馬斯克承諾將擴(kuò)大產(chǎn)品線，推出一款價格親民的新型電動汽車，并向客戶銷售自動駕駛汽車。若特斯拉年均銷量達(dá)到200萬輛，到第六年底即可實現(xiàn)1200萬輛的交付目標(biāo)。因此，馬斯克只需推動特斯拉汽車銷量實現(xiàn)小幅增長，便能達(dá)成運營目標(biāo)。

這是董事會拋出的第二個“軟球”。只要馬斯克將市值提升至2萬億美元或以上，并維持六個月，他便大功告成——沒有退路可言。無論此后股價如何波動，他都已鎖定勝局。正如特斯拉提交給SEC的文件中詳細(xì)說明的：“一旦達(dá)到市值里程碑或任何特定運營里程碑，就該里程碑作為分紅獲取股份的資格而言，其將永久被視為已達(dá)成。”（勃潺）