文 | 楊 柳

10月28日，繼嘀嗒出行、如祺出行和曹操出行之后，網約車賽道再度迎來新入局者。由上汽集團孵化的享道出行（上海）科技股份有限公司（下稱“享道出行”）正式向港交所遞交招股書。

弗若斯特沙利文數據顯示，按2024年交易總額（GTV）計算，享道出行在國內網約車平臺中排名第五，位列頭部梯隊。

然而，這份在行業內占據一席之地的享道出行，卻面臨著長期虧損。享道出行在過去三年半的時間內累計虧損超過19億元，盈利壓力巨大。同時，享道出行尚未解決網約車行業普遍存在的合規“頑疾”——平臺運營車輛與司機的許可資質問題，報告期內相關行政處罰記錄多達149條。

在資本市場門前，享道出行如何向投資者證明其盈利能力，以及如何拆解合規風險，已成為其闖關上市的關鍵。

盈利困局：三年半累虧19.1億元

對享道出行而言，其經營躲不掉“虧損”二字。

招股書顯示，2022年至2025年上半年，享道出行分別虧損約7.81億元、6.04億元、4.07億元和1.15億元。三年半時間，公司累計虧損19.07億元。

巨額虧損，對其資產負債表造成了壓力。為此，享道出行在上市前進行了一次財務調整。2025年7月，公司股東決定將注冊資本總額由41.06億元削減至3.5億元，減資幅度高達91.48%。據媒體報道，此舉主要目的是專項用于彌補公司的累計虧損。

虧損的同時，享道出行的營收卻在不斷增長，并從2022年的47.29億元增至2024年的63.95億元，年均復合增長率約為16.3%。

2025年上半年，享道出行營收約為30.13億元，較2024年同期的30.99億元微降2.8%，增長勢頭戛然而止。招股書將其歸因于核心業務網約車服務收入下降。2025年上半年，該業務收入22.98億元，同比減少5.4%，主要由于完單量減少。

享道出行的業務主要分網約車服務、車輛租賃服務、車輛銷售及Robotaxi服務。其中，網約車是絕對核心，2025年上半年貢獻了76.3%的收入；車輛租賃服務（享道租車）貢獻了18.7%的收入。

核心業務收入的波動，暴露出享道出行模式的“脆弱”——對第三方聚合平臺的極端依賴。招股書披露了一個關鍵數據：2022年至2025年上半年，來自聚合平臺的訂單量分別約為1.35億單、1.59億單、2.17億單和1.02億單。

如果換算成占比，則更為清晰：2022年至2025年上半年，聚合平臺訂單占比分別為91.8%、92.4%、97.3%和98.1%。也就是說，在享道出行2025年上半年1.04億總訂單中，僅有約150萬單來自其自有渠道（享道出行APP等）。

極度依賴聚合平臺，意味著享道出行必須向“上游”支付高額的傭金（計入銷售成本），這在早期嚴重侵蝕了其利潤。

不過，盡管面臨重重壓力，享道出行試圖在招股書中講一個“走出虧損”的故事。這個故事的核心，是其運營效率的持續改善。重中之重是毛利率的顯著提升。享道出行的整體毛利率已從2022年的1.0%，增至2023年的6.6%、2024年的7.0%，并在2025年上半年達到11.3%。

更關鍵的信號來自其核心業務。網約車服務的毛利率，在2022年尚為-5.4%（虧損），到2025年上半年已成功扭轉為12.2%（盈利）。這表明公司在訂單調度、司機管理和成本控制上的精細化運營開始顯現成效。

同時，享道出行的虧損率也在持續收窄。公司凈虧損率已由2022年的16.5%，收窄至2025年上半年的3.8%。

最具說服力的一點，是經營性現金流的“轉正”。2022年至2024年，公司經營活動現金流凈額均為負值，分別流出7.41億元、3.78億元和2.04億元。而2025年上半年，該項數據首次轉為正流入，錄得凈額8330萬元。

盡管現金流“轉正”是一個積極信號，但它依然建立在2025年上半年營收微降，且對聚合平臺依賴度達98.1%的脆弱平衡之上。享道出行必須向資本市場證明，這種“微利”狀態是可持續的，而非暫時的。

合規頑疾：149張罰單背后的挑戰

與早前上市的曹操出行、如祺出行一樣，享道出行在招股書中也明確提示了合規風險。公司承認：“截至2025年6月30日，公司平臺上的部分車輛及司機尚未取得必要的運輸證及╱或網絡預約出租汽車駕駛員證。”

天眼查數據顯示，截至2025年10月29日，與享道出行相關的行政處罰累計達到149條，累計處罰總金額為384.3萬元。

對于這些處罰，享道出行在招股書中表示，報告期內，公司因不合規而被處以的罰款總額“不超過有關期間收入的0.1%”。基于罰款金額、相關交通部門的意見及法律顧問的意見，公司董事認為該等不合規事宜“并無亦不會對公司的業務、財務狀況及經營業績產生重大不利影響”。

這一定性，是所有“B2C”與“C2C”混合模式網約車平臺在上市時必須向監管機構作出的陳述。網約車行業作為一個高度依賴“零工經濟”的行業，其司機（C端）與車輛（C端或B端）的合規性一直是行業“頑疾”。

根據國家規定，網約車合規運營需要“三證齊全”：平臺獲得《網絡預約出租汽車經營許可證》，駕駛員獲得《網絡預約出租汽車駕駛員證》（即“人證”），車輛獲得《網絡預約出租汽車運輸證》（即“車證”）。

享道出行的風險點，正集中在后兩項。截至2025年6月30日，在享道出行平臺注冊的司機數達106.22萬名。如此龐大的司機基數，確保每位司機、每輛車都完全符合其運營所在城市的地方性法規，是巨大的管理挑戰。

這個問題在聚合模式下變得更復雜。當享道出行（作為運力方）的訂單有98.1%來自聚合平臺（作為流量方）時，其對司機的準入審核和日常管理能力肯定會面臨更大考驗。

享道出行雖在招股書中承諾，預計“得益于業務策略及內部控制措施，公司的訂單合規率將不斷提高”。但對于港交所的審核而言，這依然是一個繞不開的關卡。監管機構需要評估的是，這種不合規狀態是否構成上市的實質性障礙，以及公司是否已采取了足夠且有效的內部控制措施來降低風險。