獨立 稀缺 穿透

著眼長期價值，做難而正確的事

作者：聞道

編輯：一然

風品：晨晨

銠財——銠財研究院

越是洗牌期，越是修心時。2025年，當不確定性成為新常態，醫療器械業的長期價值標尺正悄然轉變：增速不再是唯一指標，財務健康度、全球化布局、創新實力與股東回報共同構成了價值新坐標。

8月27日，邁瑞醫療發布2025年中報，正是這種轉變下的現實注腳。上半年營收167.43億元，其中，國際業務同比增長5.39%。歸母凈利50.69億元，扣非后凈利49.49億元，基本每股收益為4.1840元。

同時，公司推出2025年第二次中期分紅方案，合計派發現金股利將達15.88億元，加上第一次17.10億元（含稅）的中期分紅，2025年累計現金分紅將至32.98億元（含稅），占2025半年度凈利的65.06%。

拉長維度看，穩健高分紅已是邁瑞常態，上市以來公司已連續七年分紅，累計分紅額將達357億元（包含回購股份20億元），相當于IPO募資額的6倍。

在銠財看來，上述經營韌性價值已遠超紙面數字。隨著下半年國內招標回暖、醫療專項債放量、流水線新品密集鋪貨，行業增長拐點清晰可見。在高端化、數智化、全球化的多輪蓄力中，邁瑞已悄然構建起全新生態體系，離下一價值躍升期又有多遠？

01

國際三大業務加速跑

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國內設備更新收入確認延遲、行業增速回歸常態，海外關稅壁壘橫亙、地緣政治波動加劇......不得不說，當下醫療健康產業挑戰空前。邁瑞能交出一份韌性成績單難能可貴，背后離不開持續修煉內功、培育多元增長極。

細分市場，國際業務持續引領發展，2025上年營收83.32億元，占比提至50%。三大業務線均跑出“加速度”：國際體外診斷業務同比雙位數增長，國際化學發光產品線增超20%，生命信息與支持、醫學影像業務產線的國際收入占比分別攀至67%、62%。

追其原因，主要得益于高端客戶群的持續突破、本地化平臺建設的逐步完善，以及全球各主要地區收入的均衡分布。其中，發展中國家營收54.35億元，以6%的增幅引領業績增長。

以國際體外診斷業務為例，突破超160家全新高端客戶以及超50家已有高端客戶的橫向突破，國際體外診斷產線占國際收入的比重已提升至29%。

國際生命信息與支持業務，報告期內突破了超100家全新高端客戶，還有近390家已有高端客戶實現更多產品的橫向突破。受益高值耗材放量元年到來，微創外科核心業務如超聲刀、腔鏡吻合器等高值耗材正迎來快速放量。

國際醫學影像業務實現了中高個位數增長，國際收入占該產線的比重進一步提升至62%，超高端超聲實現近4億元銷售，規模已追平2024全年水平，推動高端產品收入占比突破60%，進一步鞏固了邁瑞在超聲領域的龍頭地位。

可以說，全球化提速、海外業務喜人，成為邁瑞穿越周期的一大壁壘。尤其在國內市場短期趨冷下，凸顯減震對沖作用。

02

高端替代+兩新紅利

拐點就在三季度

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回望2025上半年，受醫保改革與價格競爭的雙重擠壓，國內體外診斷市場短期承壓。雖然去年12月以來醫療設備的月度招標數據持續改善，但由于醫院采購合規性要求提高，從公開招標到收入確認的周期被顯著拉長，即邁瑞2025上半年確認的國內收入，實際對應的是去年招標下滑的時間段。

而隨著行業整頓常態化，醫療設備更新項目逐漸啟動，2025上半年我國醫療設備招標活動已進入復蘇期，邁瑞醫療的招標采購表現可謂“勢如破竹”，公司預計國內市場第三季度將明顯改善，如期迎來拐點。

客觀數據說話。天風醫藥數據顯示，2025年前五月邁瑞醫療超聲累計中標金額已達17.42億元，同比大增116%。其中5月中標額4.57億元，同比增長151%，環增84%。

同時，依托國產首款全身應用超高端超聲系統Resona A20的持續放量，邁瑞醫療穩固市占率第一，截至2025年6月末高端及超高端型號在國內超聲收入占比超六成。

打深一度看，拐點有兩個核心支撐因素：國產高端替代仍處爆發前夜，兩新政策帶來設備更新紅利，市場長短增量空間均可期。

據粵開證券研報，目前國內體外診斷領域，生化診斷、血液診斷等細分領域已基本完成國產替代，形成邁瑞醫療、安圖生物等國產品牌為主的競爭格局。然而在附加值更高的化學發光、分子診斷等領域，進口品牌依舊占據主要份額。

公開數據顯示，腫瘤檢測項目進口占比六七成，激素類進口占比九成以上，個中國產替代空間巨大。以安徽省2024年體外診斷試劑集采為例，邁瑞在腫瘤標志物和甲狀腺功能檢測市場份額從集采前的9%、8%提升到13%、12%。

另一看點在于流水線業務，作為體外診斷“明珠”，因有極高的研發壁壘，外資品牌長期占據國內主要份額。據動脈網消息，目前流水線市場保有量3000條，更新換代周期約6年，存量市場每年能釋放500～600條的市場空間。

2024上半年，邁瑞醫療體外診斷流水線裝機持續提速，其中MT8000全實驗室智能化流水線上市一周年全國裝機就突破100條。2025上半年，該流水線國際市場售出13套，國內市場新增訂單185套、新增裝機近100套。

行業分析師孫業文表示，隨著醫療需求加速升級，體外診斷流水線已成連接診斷技術與臨床應用的關鍵紐帶、關鍵增量。誰率先把流水線裝進更多核心科室，并以本土化服務、優質軟件體驗、持續迭代把裝機變成扎根，誰就能鎖定未來市場份額。很顯然，邁瑞醫療已卡住了先發優勢。

政策紅利方面，2025年以來，發改委認真落實“兩新”政策，推動重點領域實施設備更新。截至8月，支持設備更新的1880億元超長期特別國債投資補助資金已下達完畢，覆蓋包含醫療在內等領域約8400個項目，撬動了萬億級投資。

邁瑞醫療認為，當前環境對公司而言是重大機遇，在市場集中度和進口替代率加速提升的趨勢下，考慮到體外診斷核心業務如化學發光、生化、凝血在國內的平均占有率僅10%，這為未來加速提升市占率創造了歷史性契機。

的確，整體承壓，難掩結構性機會。IVD之外，微創外科、心血管等成長性強容量巨大的高值耗材業務已是邁瑞醫療新的戰場。以微創外科為例，呈現內生驅動與國產替代交織的發展特征。據弗若斯特沙利文預測，2025年中國微創外科手術量達到約2095萬臺，并在2030年增至約3423萬臺。目前強生等外資巨頭主導，國產替代與市場滲透均擁有巨大空間。

2025年6月，邁瑞醫療在投資互動平臺表示，2024年公司已成功中選多個超聲刀和腔鏡吻合器集采，包括福建聯盟腔鏡吻合器集采、京津冀“3+N”聯盟腔鏡吻合器和超聲刀集采。

業內人士預測，2025年將成為邁瑞超聲刀、腔鏡、吻合器等高值耗材國內放量的元年。市場容量與成長空間遠大于傳統設備類業務，繼而為邁瑞醫療國內生命信息與支持業務的長期增長注入強新動能。

整體而言，市場波動本是常態，每一次調整換擋也是一次蓄力磨煉。2025上半年國內市場的階段承壓，有磨刀石、試金石效應，有助邁瑞夯實業務基礎、提升經營韌性，為下一波起跳蓄勢。

邁瑞預計，2025第三季度整體營收將實現同比正增，并保持逐季環比改善態勢。其中，國際市場增速進一步提升，體外診斷產品線增長尤其強勁；國內市場也如期迎來修復拐點，整體增長韌性愈發明顯。

03

插上數智化“翅膀”

重構醫療生態

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當然，大市場更強競爭，機會總是垂青有準備的人。面對拐點期、放量期，邁瑞醫療一直在做戰略儲備。

看看真金白銀的研發投入，應有更深體會。2025上半年達到17.77億元，占同期營收的10.61%，處于行業領先水平。截至6月末，共計申請專利12240件，其中發明專利8818件；共計授權專利6126件，其中發明專利授權3085件。

目前，邁瑞醫療已建立起基于全球資源配置的研發創新平臺，設有12大研發中心，共有5168名研發工程師。報告期內，武漢研發基地已順利建成并投入使用。

放眼傳統醫療場景，數據孤島、診療碎片、管理粗放的問題尤為突出，造成診斷效率、精準度打折扣、寶貴醫療資源浪費。

為此，邁瑞醫療加碼數智化轉型，搭建起覆蓋全科室的“設備+IT+AI”數智醫療生態系統，以“瑞智、瑞檢、瑞影”專科信息系統為載體，并結合持續進化的啟元AI垂域大模型，完成“數據采集－分析－應用”的數智化閉環，最終實現從賣硬件到賣解決方案的價值躍遷，開創數智醫療新范式。

以ICU重癥醫療為例，患者病情重、病種雜且變化快，面對海量數據、高壓工作節奏，醫護人員亟須化繁為簡、駕馭龐大數據的工具，輔助醫療人員精準把握病情，救萬千生命于危難。

2024年底，邁瑞醫療發布啟元重癥醫療大模型，作為全球首個臨床落地的重癥醫療大模型，其實現了病情問答、建議生成、病歷撰寫和重癥知識查詢四大核心功能，堪稱行業一大里程碑突破。

2025上半年，邁瑞醫療大模型繼續生長，探尋在急診、麻醉科、影像科、檢驗科等科室的智能應用，實現了AI系統對臨床診療思維的深度內化，助力臨床全面提升診療精準度與質量。截至6月末，瑞智重癥決策輔助系統&啟元重癥大模型實現裝機醫院8家；瑞智麻醉決策輔助系統&啟元麻醉大模型實現裝機醫院2家。

也得益于啟元AI垂域大模型的持續進化，賦能數智化方案，讓邁瑞“三瑞”生態快速滲透。2025上半年，“瑞檢生態”數智實驗室解決方案累計裝機近800家醫院，其中約八成為三甲醫院，上半年新增裝機210家。

“瑞智生態”解決方案國內裝機醫院累計千余家，上半年新增項目108個，三甲醫院就有38家，國際市場“瑞智聯M-Connect”僅上半年簽單107個，簽單累計760余個。

“瑞影生態”全國31省裝機超1.77萬套，上半年新增2100套，平臺已匯聚5.4萬專業用戶、8.2萬個社群。

工欲善其事、必先利其器。報告期內，邁瑞數智化整體解決方案落地眾多國內外高端客戶。國內市場，已覆蓋上海仁濟醫院、北京大學深圳醫院、天津市腫瘤醫院等多家醫療機構。

以上海仁濟醫院為例，邁瑞打造了涵蓋手術室、重癥、普護及智慧醫院指揮中心的領先數智化方案，實現高清、實時、多終端同步傳輸，顯著提升了該院醫療管理與協同效率。

海外市場方面，重點客戶包括美國CHS集團、英國圣托馬斯醫院、德國柏林夏里特大學醫院等知名機構，以德國某大學醫院為例，邁瑞完成原有設備接口聯調與系統部署，實現近百萬歐元監護儀替換。

整體來看，全面數智化轉型賦能下，邁瑞醫療如同插上一雙有力翅膀，拓寬了產品線，豐富了場景落地價值。鍛造出更具韌性、創新力、特色化的醫療生態方案，成為驅動企業高端化、全球化的核心引擎。

04

造鐘師三個底氣

新一輪爆發前夜

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風物長宜放眼量，復利效應告訴我們，真正的價值，從不被短期噪音所定義。

回顧本輪醫療器械業的周期調整，自2023年以來，帶量采購、醫保控費與支付方式改革持續深化、競爭日烈，國內醫療器械企業普遍承壓。進入2025年，雖然醫療裝備更新和縣域醫療建設政策不斷釋放新的需求，但行業整體仍處深度調整期。

如何應對呢？邁瑞給出的答案是創新。創新是一場沒有終點的馬拉松，隨著人工智能技術的飛速發展，AI與醫療產業深融已是大勢所向。率先卡住C位的邁瑞，已完成“硬件+數據+服務”的價值鏈重構。從“賣設備”到“賣生態”，不止是新一輪戰略升級，也是一次價值躍升、全新曲線生長的開始。

目光回到全球化，能在這個高階舞臺加速起舞，本身就是一個明確信號。2025上半年，邁瑞醫療持續加大對國際體外診斷業務的生產制造、物流配送、臨床支持、IT服務等本地平臺化能力建設的支持力度。在全球14個國家布局本地化生產項目中，已有11個項目啟動生產。

截至報告期末，公司在美國已覆蓋八成IDN醫療系統和超2700家IDN醫院，其中近35%已覆蓋IDN醫院使用公司兩種及以上產品組合。在亞洲最大的私立醫療保健集團新加坡IHH醫療集團，邁瑞實現了該集團下屬新建醫院項目的全品類突破。在巴西、秘魯、土耳其等多國政府機構集采項目中，也取得持續突破......

一個個突破，既是對邁瑞保持戰略深耕、打磨產品方案多面手的獎勵，更是對其敢為人先、不斷突破舒服圈、自我進化的肯定。豐富的產品組合、嫻熟的全球資源配置力，疊加領先的數智醫療生態系統，讓邁瑞產線間協同互補進一步加強。

梳理至此，邁瑞醫療的發展路徑已清晰可見，一方面，通過高值耗材放量、AI醫療產品上市和國際化拓展，為公司注入新增動能；一方面，堅持高研發投入與數智化雙軌并行，從單一設備供應商向智慧醫療生態構建者轉型，多維度戰略鍛造出周期穿越的底氣。

正如邁瑞醫療董事長李西廷所言，邁瑞成立至今已經有34年，經歷過低谷期，但每當邁瑞經歷短暫時間的低谷期之后，都會重新回到快速增長的軌道上。李西廷堅信邁瑞一定會再次克服重重困難險阻，并回到快速增長的發展階段。

這份信心主要來源于三點，首先，長期看，醫療需求由技術進步和人口老齡化驅動的本質并沒發生改變，我國對醫療投入的重視程度仍然很高，市場將長期高質量增長；其次，邁瑞的產品創新能力已逐漸步入國際一流水平，數智化解決方案能真正幫助醫院提升診療能力和效率；第三，邁瑞有能力在任何環境下敏銳地捕捉外部市場機遇，獲得比同業競爭對手更優異的表現。

《基業長青》一書曾言，真正持久優秀的企業是“造鐘師”而非“報時人”。秉持“生命科技”初心，全球化與數智化雙線發力，構筑堅實而持久的高端競爭壁壘。這不僅是一家領軍企業的成長敘事，更是中國高端醫療制造向上突破、全球強音的時代縮影。

重識邁瑞，可預見的業績拐點只是開端。始終著眼長期價值，做難而正確的事，完成多維蓄力深蹲的邁瑞，已握緊了新一輪價值爆發密碼，站在新一輪價值躍升的前夜。