在國產替代的浪潮中，寒武紀看似偶然，又有諸多必然。我們聚焦“國產替代浪潮中的隱形冠軍”，也是在聚焦那些在細分賽道扎根深耕的硬科技企業。

它們中，有的借天時地利人和實現業績躍遷，成為產業自主的攻堅尖兵；有的在資本市場的估值重塑中，印證了硬科技從研發投入到價值兌現的邏輯，成為科技牛市的核心標的。通過這些典型樣本研究，拆解中國科技企業從技術攻堅到資本突圍的破局與成長，也為市場讀懂硬科技的長期價值提供參照。

曾作為全球CMOS（互補金屬氧化物半導體）圖像傳感器產業重要成員、亦是果鏈參與者而被外界熟知的韋爾股份，今年6月已正式更名為豪威集團。

今年2月，那場大佬云集的全國民營企業座談會，豪威集團創始人、董事長虞仁榮受邀參加，并作為6位發言企業家之一、半導體行業代表就民營經濟發展建言獻策。與他一同參會的科技界企業代表，還包括小米集團雷軍、宇樹科技王興興等。不過當時，他的頭銜還是“韋爾股份”。

無論是如今的豪威，還是曾經的韋爾，能在半導體賽道突圍，核心離不開三個關鍵支撐：一是舍得在研發上下血本，以持續的技術投入筑牢硬實力內功，為產品迭代與場景適配提供底氣；二是擅長通過并購等手段整合核心資源，像2019年收購北京豪威這樣的關鍵動作，就快速補齊了技術短板并直接搶占市場份額，帶來業績；三是多線布局，在消費電子周期波動時提前押注車載賽道，成功培育出脫離消費電子周期依賴的第二增長曲線。

從“廠工”到車載視覺芯片龍頭

過去數年，豪威集團的前身韋爾股份始終未能擺脫消費電子行業的周期性束縛，業績隨下游市場需求波動而起伏，估值也長期被貼上“周期股”的標簽。而在智能汽車從“電動化”向“智能化”躍遷的浪潮中，作為智能駕駛與智能座艙的核心入口，視覺感知催生出千億級的車載芯片市場，這一趨勢為豪威提供了突圍契機，憑借并購積累的CMOS圖像傳感器核心技術與行業資源，豪威從消費電子周期波動中走出，逐步成長為車載視覺芯片領域的核心玩家。

對于這種轉型的關鍵價值，天使投資人、資深人工智能專家郭濤對北京商報記者表示：“汽車業務占比提升，標志著豪威從周期性較強的消費電子賽道，轉向高壁壘、長周期的車規級領域，而這種轉向也成為豪威集團估值邏輯從周期股向成長股切換的核心驅動力量。”

業務轉型的成效，首先體現在車載收入的爆發式增長。財報顯示，在韋爾股份的核心業務板塊“圖像傳感器解決方案”中，去年來自汽車市場的收入達59.05億元，同比增長29.85%，占圖像傳感器解決方案總營收的比例超30%，成為與智能手機業務齊頭并進的另一核心收入來源，且增長率高于智能手機業務3個百分點。

作為較早切入車載視覺芯片賽道的玩家，豪威率先享受了智能汽車行業的賽道紅利。來自群益證券的研報指出，今年以來，“智駕平權”已成為車載行業明確的核心趨勢，比亞迪、吉利、江淮等主流車企紛紛推出相關戰略，其中比亞迪尤為典型，其全系超七成的20萬元以下車型將全面推進智能化升級，將加速L2+級智能駕駛的普及。從需求端來看，L2+智駕車型對攝像頭的搭載需求較傳統車型大幅提升，單車攝像頭數量接近10顆，這不僅為攝像頭模組、雷達等上游環節帶來巨大增量空間，更直接拉動車載CIS（CMOS圖像傳感器）的市場需求。

作為國內車載CIS領域的龍頭企業，目前豪威集團在該賽道的市占率已接近30%且產品具備顯著競爭優勢。據了解，其車載CIS不僅分辨率高、傳感器尺寸緊湊，還擁有更強的弱光環境適應能力與更低的功耗，能匹配不同車企的智能化車型需求。此外，豪威集團在技術迭代上亦保持領先，去年底推出的業界首款1200萬像素車載傳感器，進一步拉高行業高端產品的技術標準，并強化自身在高分辨率車載視覺芯片領域的競爭實力。第一證券的研報進一步指出，在當前全球車載CIS市占率層面，韋爾股份的銷量已連續兩年超過安森美成為行業龍頭。

業務增長的韌性也在財務數據層面得到印證。財報顯示，隨著圖像傳感器產品在智能駕駛領域的持續滲透，今年上半年豪威集團營收同比增長13.49%—15.97%，歸母凈利潤增幅更達到39.43%—49.67%，其中二季度營收創下歷史新高。這一表現不僅驗證了車載業務的增長潛力，也為估值邏輯的切換提供業績支撐。支撐這一轉型的深層邏輯，在于智能汽車產業從“電動化”向“智能化”躍遷催生的結構性機遇。而業務結構的重塑還推動盈利模式的升級，國際注冊創新管理師盧克林對北京商報記者表示：“車載業務的成長屬性并非天然成立，需通過業務增長質量與盈利穩定性來驗證，只有持續實現高質量增長，才能讓市場真正認可其成長價值。”

北京社科院副研究員王鵬亦認為，目前豪威采取的策略，不僅成為其實現定位升級的關鍵，也為市場將其估值邏輯從周期股向成長股遷移提供了核心依據，這種策略既保障了產品的競爭力，也為盈利穩定性奠定基礎。

懂并購，另一種打法

今年6月11日，上海韋爾半導體股份有限公司發布的2024年年度股東大會決議公告顯示，股東大會上，《關于變更公司名稱及證券簡稱的議案》獲得出席會議股東超99.9%的壓倒性同意票。這意味著，這家以半導體分銷業務起家、市值曾一度突破4000億元的芯片巨頭，將正式告別在A股市場使用八年的“韋爾股份”，更名為“豪威集團”，全稱為“豪威集成電路（集團）股份有限公司”。

這次更名并非臨時起意，“豪威”籌劃已久。2019年，韋爾股份完成了一次A股半導體發展史上經典的“蛇吞象”式并購。根據彼時的公告，2018年，韋爾股份營收39.64億元，總資產46億元，而作為被收購標的的北京豪威科技，同期營收87.1億元，總資產約87.98億元，體量遠超收購方。豪威科技曾是全球CMOS圖像傳感器領域的明星企業，1995年成立于美國硅谷。作為蘋果早期的供應商，其曾因iPhone 3GS和iPhone 4的成功聲名鵲起。但自2011年蘋果iPhone 4S將主攝像頭訂單轉向索尼后，豪威科技逐漸失去了消費電子領域的頂端光環，但其技術底蘊和市場地位依然穩固，始終位列全球CIS市場前三位。

除業務開拓與技術進取外，擅長并購成為韋爾股份身上的另一個標簽，且其并購策略向來精準，始終圍繞產業鏈補位展開。公開資料顯示，2013—2015年，韋爾股份先后收購3家公司。在2019年吞下比自己大5倍的豪威科技后，韋爾股份又瞄準思比科等企業。

買了思比科，便補上中低端圖像傳感器產品線；2019年收購豪威，直接拿下全球高端CIS核心技術和客戶網絡；2020年從Synaptics收購TDDI業務，切進顯示芯片；2023年收購芯力特、芯測半導體，補上模擬芯片和封測能力。既有底層技術迭代能力，也有市場布局整合能力。技術是護城河，并購給它增長空間。過去多年，這家公司也在“技術—資源—場景”之間，不斷重構自己的能力邊界。

從“韋爾”到“豪威”，有錢還是缺錢

今年6月，完成更名的豪威集團迅速遞表港交所，開啟港股的IPO進程。兩個月后，豪威集團便收到來自港交所的備案反饋，被要求重點說明“控股股東認定結果不一致的原因”及“控股股東股份質押具體情況及其對控制權的影響”，其中實控人虞仁榮的高比例質押，或被認為已威脅其公司控制權的穩定性。

今年8月21日，豪威集團發布的最新公告顯示，虞仁榮持有公司3.33億股股份，占總股本的27.65%，累計質押1.78億股，占其所持股份的比例達53.51%，占公司總股本的14.8%，其中部分質押用途明確為“償還借款”，該質押比例在申萬半導體行業165家A股上市公司中排名第二位，結合港交所相關上市規則中的“發行人需證明控股股東具備持續控股的財務能力”要求，虞仁榮若無法合理解釋高質押下的資金用途及財務穩定性，或將成為港股上市的實質性障礙。

“若上市公司實控人質押股份比例超過50%，需注意質押風險問題。如果后續公司股價下跌，金融機構還可能要求追加擔保，一旦質押比例繼續走高，其中的風險也會越大。”財經評論員張雪峰告訴北京商報記者，半導體行業屬于典型的技術密集型制造業，技術壁壘也較高，如果上市公司的研發費用率接連走低，可能使公司面臨未來市場份額流失等風險。

與港股上市爭議相伴的，是豪威集團在A股市場股價表現與半導體板塊行情的顯著背離。今年以來，A股半導體板塊在國產替代與需求回暖驅動下持續走強，4月9日—8月28日的98個交易日內區間累計漲幅達51.12%。本該迎風向上的豪威集團，同期股價卻僅上漲24.09%，跑輸板塊超27個百分點，截至8月28日其股價收于142.89元/股，1723億元的總市值位列板塊第五位。

對于這種股價背離，郭濤分析稱：“這種差異或許可被視作估值邏輯切換的階段性體現。一方面，雖然豪威實現業績增長，但消費電子周期影響仍在，疊加實控人高質押、研發費用率下滑等風險，市場對其從消費電子向車載芯片切換的定位尚未形成共識；另一方面，全球車載CIS市場競爭格局復雜，投資者對豪威長期市占率保持觀望，業務成長性的不確定性直接反映在股價上，導致公司未能充分享受半導體板塊紅利。”

作為技術密集型企業，豪威集團的研發投入情況，直接關系其在車載CIS等核心賽道的競爭力，但相比早年的“舍得”，現在的豪威集團有些“手緊”。2022—2024年，豪威集團的研發數據呈現“費用波動、費率下滑”趨勢，與車載芯片“高研發強度”的行業特性形成鮮明反差。具體來看，2022年，豪威集團研發費用為24.96億元，2023年降至22.34億元，去年雖回升至26.22億元，但整體看未能保持穩定增長。同時，研發費用率連續三年走低，2022年為12.43%，2023年降至10.63%，去年進一步降至10.19%，且營收在同比增長22.41%的情況下，研發費用同比增幅約17.37%，未能與營收增速同步。

針對研發投入的問題，盧克林對北京商報記者表示，車載CIS技術迭代速度極快，目前豪威雖領先行業，但研發費用率的下滑可能影響后續的技術儲備，長期將削弱其產品的競爭力。研發費用率與豪威“車載芯片核心玩家”的定位不相匹配，難以支撐估值，進一步加劇了市場對其長期成長性的疑慮。

另一點同樣值得關注。與研發費用率持續下滑形成鮮明對比的是，豪威集團董監高薪酬在去年逆勢大幅上漲，且在實控人“質押還債”背景下，形成了顯著的資金分配悖論。從薪酬數據來看，2023年，豪威集團董監高的薪酬總額為883.88萬元，去年增至1240.81萬元，同比增幅超40%。其中，董事仇歡萍的年薪從21.52萬元漲至147.7萬元，董事吳曉東年薪從182.92萬元漲至287.14萬元，董事長虞仁榮的年薪更從111.16萬元增至226.69萬元。同時，去年豪威集團分紅5.04億元，其中虞仁榮個人獲分紅約1.69億元，其本人及一致行動人還捐贈6060萬股（市值約61.72億元）用于教育事業。

一邊是實控人質押股份償還借款，另一邊是高額捐贈、分紅與董監高薪酬大漲，這種資金分配悖論，不僅導致薪酬增幅遠超研發投入增幅，若不能與研發突破、技術領先性掛鉤，將進一步損害市場對公司的信任。北京商報記者就相關問題嘗試與豪威集團取得聯系，但截至發稿尚未得到回復。

盡管豪威集團已成長為車載CIS領域龍頭，但行業競爭與自身發展的挑戰仍不容忽視。郭濤表示：“巨頭及大量車企自研團隊仍在智駕領域加速滲透，豪威要鞏固成長股定位，還需持續滿足一系列核心驗證方向，例如汽車業務增速能否跑贏行業平均水平、高毛利智駕相關業務占比能否持續提升、研發投入強度能否維持行業領先等。這些維度的表現，將直接決定其能否在競爭中保持優勢。”

北京商報記者 陶鳳 王蔓蕾 實習記者 王天逸

豪威集團