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近日，孩子王（）公告稱，公司已通過控股子公司江蘇星絲域完成了對珠海市絲域實業(yè)發(fā)展有限公司（下稱絲域實業(yè)）100%股權的收購，交易金額達16.5億元，交易完成后，絲域實業(yè)正式成為孩子王控股子公司。

這一交易的完成，標志著孩子王正式切入養(yǎng)發(fā)賽道，試圖通過跨界并購破解企業(yè)線下擴張遇阻與線上沖擊加劇的雙重困局。然而，這場孩子王寄予厚望的收購背后，卻隱藏著交易高溢價、業(yè)務低協(xié)同與股東爭相減持等多重隱憂。

瓶頸效應顯現

孩子王實控人汪建國為連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，1960年生于江蘇，畢業(yè)于江蘇商業(yè)專科學校，曾任江蘇省商業(yè)廳干部，1998年汪建國創(chuàng)立五星電器并讓其發(fā)展為家電連鎖前三強。2009年出售五星電器后，他成立了五星控股集團，孵化出孩子王、匯通達（）等三家獨角獸企業(yè)，同時還作為星納赫資本創(chuàng)始人布局投資領域，參與了鼎暉、紅杉等知名基金的出資。其個人通過江蘇博思達等關聯方合計控制孩子王46.25%的股權。

2021年IPO時，孩子王股東陣容包括高瓴、華平投資、騰訊、大鉦資本、中金公司、萬達集團等頂級機構，其中高瓴為孩子王最大的外部機構股東。此外，汪建國還通過星納赫資本與紅杉、鼎暉等資本形成深度聯動，構建了產業(yè)與資本協(xié)同的生態(tài)網絡。

孩子王自2009年成立以來，憑借著商品+服務+社交的模式快速擴張，2021年上市時，孩子王已成為擁有近500家直營店的母嬰連鎖巨頭。但近年來，隨著線上購物方式的普及，孩子王規(guī)模擴張的邊際效益持續(xù)遞減，已成為制約其發(fā)展的核心瓶頸。

孩子王2022年期末擁有門店508家，總收入85.2億元，其中非線上平臺收入為75.82億元，店均收入達1492萬元；2023年孩子王通過收購樂友國際，公司門店數量激增至1025家，實現翻倍，但總收入僅微增2.73%至87.53億元，其中非線上平臺收入76.08億元，以總門店數計算，店均收入驟降至742萬元，降幅超50%。即使按照孩子王自身的披露，當年公司旗下的508家直營店，店均收入同比也有10.79%的下滑。

2024年孩子王門店數量增至1046家，總收入93.37億元，非線上平臺收入為81.23億元，店均收入回升至777萬元，但仍不足2022年的50%。按照孩子王披露的口徑，2024年，公司的直營門店數減少至506家，店均收入較2023年同期相比，又出現了4.31%的下滑。

門店擴張與收入增長的不同步，反映出孩子王新店培育周期延長、區(qū)域競爭加劇等問題，公司在公告中也坦言部分門店效率承壓。此次孩子王就將2023年公司發(fā)行可轉債募集的4.29億元資金用途更改為絲域實業(yè)收購項目，而這筆資金的募集原用途為零售終端建設項目。

線上渠道的沖擊則進一步加劇了孩子王的經營壓力。2022年至2024年，國內線上母嬰銷售額占比從30.6%升至40.8%，抖音等內容電商成為主要增長引擎，嬰童護理品類線上銷售額增速達21.8%。上游品牌也爭相加碼線上布局，如國內最大的嬰兒奶粉品牌中國飛鶴（），其線上收入占比從2022年的約15%提升至2024年的22.9%，線上增速是線下的6.7倍。

相比之下，主要從事零售業(yè)務的孩子王，線上渠道與上游知名品牌方相比，存在天然的劣勢。盡管2022年公司線上平臺收入為9.38億元，在公司總收入中的占比為11%，但其線上收入的增長卻比較緩慢，到2024年，孩子王的線上平臺收入才增加至12.14億元，在總收入中的占比也僅增長至13%。

圖片《投資者網》拍攝

此外，《投資者網》還發(fā)現，在上海，無論是世博源店還是成山路巴黎春天店，最近的母嬰用品店（愛嬰室）與絲域養(yǎng)發(fā)的門店均存在一些距離。

據孩子王披露，公司90%門店位于10萬㎡以上的購物中心，單店面積超2500㎡；而絲域實業(yè)2503家門店中，2327家為加盟店，多分布于社區(qū)商業(yè)街，單店面積僅60-300㎡。通過AI檢索發(fā)現，30%左右毛利率的孩子王與66%毛利率的絲域養(yǎng)發(fā)，多數門店在商圈選擇策略上并不相同，所謂渠道共享的協(xié)同效應存在較大的不確定性。

股東持續(xù)減持

在孩子王面臨發(fā)展瓶頸、公司增收不增利的情況下，首發(fā)股東的持續(xù)減持更折射出市場信心的不足。自首發(fā)股份解禁以來，包括高瓴系在內的多家機構股東密集減持了孩子王的股份，他們的持股比例顯著下降。

其中，高瓴系旗下HCMKW(HK)HoldingsLimited是減持主力。2022年10月至2023年4月，其通過大宗交易累計減持860.65萬股，持股比例從11.24%降至10.22%；2023年5月至6月，又通過集中競價交易減持1113.51萬股，持股比例降至9%左右；2023年6月至12月，又公告擬減持不超過2224.09萬股的股份，實際減持規(guī)模接近上限。截至2024年10月，該股東的持股比例已降至6%左右。

2025年6月，在公司發(fā)布了并購公告的情況下，HCMKW(HK)HoldingsLimited還是通過詢價轉讓的方式，再次減持了孩子王1893萬股股份，持股比例跌破5%，降至4.04%，按照要求，此后該股東減持可以不公告。

除了高瓴系外，其他首發(fā)股東也紛紛跟進減持。南京維盈創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)在2022年10月至2023年1月期間，通過集中競價交易累計減持了3%的孩子王股份；上海阿杏投資管理有限公司-阿杏玄武1號私募證券投資基金在2023年6月至9月間，也減持了約1%的孩子王股份。

值得注意的是，控股股東一致行動人南京千秒諾在2024年11月通過協(xié)議轉讓方式減持5%股份，以10元/股的價格套現6.29億元，交易時點恰好在公司并購計劃推出前夕。2025年6月，隨著公司股價的上漲，該交易的價格調整至10.59元/股。日前，該筆股權已完成交割。