摘要：

截至今年5月，華映的投資金額已達(dá)去年3倍。

科技《浪潮》出品

作者｜董雨晴

編輯｜劉毓坤

如果給這兩年的一級市場畫一個分界線，那么DeepSeek的引爆無疑是一個關(guān)鍵節(jié)點。

原本充滿不確定性的賽道，因為模型層的能力躍遷，產(chǎn)業(yè)邏輯發(fā)生了一定改變。這極大影響著中國的風(fēng)險投資，它在某些層面助推科技投資成為更強的共識，如何在強共識中找到非共識機會，是如今擺在每一個投資機構(gòu)面前的問題。

在2025華映資本年度大會召開前夕，科技與華映資本創(chuàng)始管理合伙人季薇進(jìn)行了一場獨家對話。早在2023年華映資本年度大會上，季薇就曾提出堅持遵循“共識+非共識”的投資方法論，其中“共識”更多用于對市場和趨勢的判斷，而“非共識”則指向創(chuàng)新機會的確認(rèn)和投資時點的判斷。

華映資本成立于2008年，始終堅持以數(shù)字化為主線，圍繞創(chuàng)新做投資，如今隨著數(shù)字化含義的深化，華映的投資方向已經(jīng)覆蓋人工智能、先進(jìn)制造、能源迭代、材料科技、消費民生等多個領(lǐng)域。

季薇告訴科技，從去年下半年她就感受到了市場轉(zhuǎn)暖，華映年初至今投資金額已達(dá)去年全年的3倍。當(dāng)信心恢復(fù)已成為新共識，非共識又會有哪些變化？

“當(dāng)下，VC投資科技是共識，但這樣只會更難”季薇說，除了投資策略外，入場時間也成為了影響投資結(jié)果的一個重要因素，“趨勢強共識前提下，什么時候該出手存在非共識。我們出手早晚，對于處于不同產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段的賽道是不一樣的。”華映在今年先后投出了自變量機器人、魔法原子、星動紀(jì)元、云深處科技、國瑞新材等項目，明顯處于企業(yè)不同的發(fā)展階段。華映的非共識確實也在奏效，部分項目在投資后，短期內(nèi)估值已經(jīng)翻倍。

以下是科技《浪潮》欄目與季薇的對話，經(jīng)編輯發(fā)布：

科技： 你在2025年初就明確提過，2025年是作為之年，投資數(shù)量和金額將遠(yuǎn)超去年。今天的硬科技投資，尤其是AI、機器人的投資熱潮是否印證了這一判斷？

季薇： 我其實從去年下半年就已經(jīng)感覺到，不管是政策還是行業(yè)發(fā)展都呈現(xiàn)出更有信心的趨勢。今年年初清科的投資人百人論壇的標(biāo)題就是“拐點”。

如果說整個行業(yè)都認(rèn)同拐點已經(jīng)到來，那證明：第一，它確實是市場的turn around，而非僅是政策的；第二，信心恢復(fù)已成為共識。從實際結(jié)果來看，截至今年5月，華映的投資金額已達(dá)去年3倍。

而這個前提是市面上有好項目可投，我們在某些領(lǐng)域看到了系統(tǒng)化布局的機會，比如AI、具身智能這些都是巨大的市場，而且AI不僅僅只是一個賽道，而是影響各行各業(yè)的橫向工具；還有低空領(lǐng)域，除了強政策支持，我們認(rèn)為其在技術(shù)迭代、產(chǎn)品呈現(xiàn)、適航證申請上路徑非常明確，是值得關(guān)注的領(lǐng)域；另外材料科技領(lǐng)域也有長青機會，在新興產(chǎn)業(yè)的新需求或成熟產(chǎn)業(yè)的效能迭代上都有新材料的需求。

科技： 一級市場的氛圍變化確實很明顯，去年上半年還在討論寒冬期斷崖式下降，今年就無縫切換到“大干快干”的節(jié)奏。DeepSeek的爆發(fā)在其中扮演了怎樣的角色？

季薇： DeepSeek是一個引爆點。但其實從去年下半年中期開始，投資行業(yè)就有很多政策暖風(fēng)，包括提出“耐心資本”、并購相關(guān)政策、國辦一號文、以及近期六部委對消費企業(yè)A股上市的支持等，政策頻次非常高，從政策傳達(dá)至市場有個過程。對海外資本來說，也有FOMO（Fear of Missing Out）情緒，認(rèn)為中國在科技發(fā)展中仍是重要配置地。投資信心恢復(fù)，資金就充沛起來。

去年市場上還存在很多系統(tǒng)性問題，比如大量的存量資產(chǎn)如何退出，直至“耐心資本”被提出，很多國資都在細(xì)則上解決了企業(yè)存續(xù)期和接續(xù)化資金支持的問題。最終是產(chǎn)業(yè)發(fā)展、政策解綁、熱點事件爆發(fā)三方面結(jié)合促成了今天日漸活躍起來的市場。

再談非共識新共識催生新非共識

科技： 您之前強調(diào)很多次“共識和非共識”投資方法論。在硬科技領(lǐng)域，華映如何挖掘并堅持有價值的非共識？有哪些具體的行業(yè)案例？

季薇： 低空目前就是一個存在較多非共識的行業(yè)，很有趣的一點是這雖是個非共識賽道，但頭部企業(yè)卻相對確定。大家關(guān)注它主要有兩個原因：一是能源替代，即把地面交通電動化、智能化；二是政策扶持，當(dāng)前各地都在試水低空經(jīng)濟(jì)，加強場站建設(shè)、成立低空空域協(xié)調(diào)及運營服務(wù)平臺。但質(zhì)疑之聲也從不間斷：低空是否只是電動版直升機？市場是否為偽需求？

我們認(rèn)為低空是未來中國空天地一體化的重要組成部分。它并不僅僅局限于一個電動直升機，而是整個地面交通的延伸，將帶動上下游巨大的建設(shè)投資（如高密度場位建設(shè)），起著拉動國家經(jīng)濟(jì)的重要作用。中國航空工業(yè)原是短板（大飛機核心供應(yīng)商在國外），中國核心企業(yè)若能崛起，將有機會重新部署全球價值鏈，這與國家戰(zhàn)略（空域管理、國家安全、應(yīng)急、標(biāo)準(zhǔn)制定）息息相關(guān)。從成功的可能性來說，中國擁有世界最強的三電產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)，且過去20年我國完成了民航體系和人才體系建設(shè)。

這個賽道在我們機構(gòu)內(nèi)部最初也是非共識賽道，經(jīng)過大半年激烈討論，最終才達(dá)成一定共識，并在低空整機及核心環(huán)節(jié)做了部署。

科技： 硬科技研發(fā)周期長、投入大。在募資端和投后管理端，華映如何踐行“耐心資本”理念？

季薇： 中國科技企業(yè)從設(shè)立到上市一般有12-15年周期，遠(yuǎn)長于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，四五年的基金周期根本無法支持。因此，我們看到很多政策在倡導(dǎo)拉長基金周期，我們自己的做法是進(jìn)行多策略投資，在基金到期時做好接續(xù)，更長期陪伴優(yōu)質(zhì)企業(yè)。從基金管理層面和工具箱建立層面做努力，更好符合科技投資與企業(yè)成長的客觀規(guī)律。

科技： 當(dāng)前硬科技投資浪潮中，最讓您興奮的一個前沿方向是什么？最讓您擔(dān)憂的一個潛在風(fēng)險又是什么？

季薇：我覺得最大的機會肯定是AI，AI是第四次工業(yè)革命的推動力，它在影響著各行各業(yè)——我們的信息獲取方式、工作生活方式、教育思維方式等等，所以AI當(dāng)之無愧是當(dāng)下最大的主題。

擔(dān)憂也確實存在，過往的硬科技賽道我們還是能較為清晰地厘清項目的壁壘在哪里，但如果說AI所帶來的是一次類似于互聯(lián)網(wǎng)爆發(fā)的機會，作為財務(wù)投資人面臨的是更為復(fù)雜的處境——行業(yè)內(nèi)創(chuàng)業(yè)企業(yè)尚在早期；企業(yè)估值變動和機構(gòu)出手速度比當(dāng)年互聯(lián)網(wǎng)投資更迅速且猛烈；巨頭虎視眈眈且有著并不遜色于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的部署能力與推進(jìn)速度。

我們很難從實際壁壘和那么早期的數(shù)據(jù)來判斷一切的合理性，而更多又回歸到了互聯(lián)網(wǎng)年代的投資邏輯，即更多基于團(tuán)隊對AI與商業(yè)的理解能力進(jìn)行適配性判斷，這些判斷很多時候可能都較為主觀。

科技： 展望未來一年，華映在硬科技賽道優(yōu)先發(fā)力的三個賽道是什么？

季薇：第一是AI及具身智能領(lǐng)域。我們目前做了初步部署，這個階段的任務(wù)基本已經(jīng)完成，但由于AI涉及的行業(yè)非常廣，創(chuàng)業(yè)機會太多，所以我們會繼續(xù)觀察行業(yè)變化。

第二是材料。美日德這些大國在崛起時都伴隨有巨頭材料企業(yè)崛起（延續(xù)兩三百年），所以在中國邁向發(fā)達(dá)國家進(jìn)程中，必然孕育著超級材料企業(yè)崛起機會。當(dāng)前，成熟市場技術(shù)迭代（鋰電新材料）、 產(chǎn)業(yè)升級增量需求（高端制造）都會帶來新材料行業(yè)機遇。它是橫向為所有產(chǎn)業(yè)服務(wù)的長期性朝陽行業(yè)。

第三是空天地一體化（尤其通訊）。目前已有較多標(biāo)的在研究判斷中，將進(jìn)行更多布局。

AI應(yīng)用層面將復(fù)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用的爆發(fā)

科技： 華映的科技投資經(jīng)歷了從數(shù)字化應(yīng)用到數(shù)字化全流程，再到科技賦能全行業(yè)的幾次升級。AI和機器人在這張圖譜中處于什么位置？

季薇： AI對我們非常重要。多年來，華映一直堅持以數(shù)字化為主線，圍繞創(chuàng)新做投資。2014年開始進(jìn)行科技數(shù)字化的投資，投資從應(yīng)用層向中間層、系統(tǒng)層、基礎(chǔ)層逐步進(jìn)化，也是從軟件到硬件迭代的過程。截至2023年，已經(jīng)實現(xiàn)了數(shù)字生態(tài)全流程的覆蓋，即從軟到硬、從應(yīng)用層到基礎(chǔ)層的發(fā)展。

當(dāng)下AI給整個數(shù)字化底層到應(yīng)用層都帶來了巨大變革。

先看基礎(chǔ)技術(shù)層，算力是基礎(chǔ)，運力是必須。全球算力依然存在巨大缺口，未來幾年算力整體體量將增長驚人，在DeepSeek出現(xiàn)后，英偉達(dá)的股票曾一路暴漲。我們持續(xù)關(guān)注賽道里的通用計算芯片GPU、異構(gòu)計算芯片和高速通信芯片。

再往上，中間層和系統(tǒng)層開始融合，從資源分層抽象進(jìn)化為AI能力抽象。以往的系統(tǒng)層大廠提供計算、存儲、通訊等資源，如今必須具備大模型能力。這個領(lǐng)域，我們重點關(guān)注顛覆性技術(shù)，如新創(chuàng)新架構(gòu)的大模型、AIGC模型、Agentic AI相關(guān)技術(shù)等。

至于應(yīng)用層，將全面智能化，一定會復(fù)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用的爆發(fā)。下個階段，我們認(rèn)為最終勝出的企業(yè)是那些最懂?dāng)?shù)據(jù)、了解用戶訴求又會運營客戶的團(tuán)隊。另外，消費、零售、教育、科研等垂直行業(yè)應(yīng)用將有很大機會。

因此，AI對我們數(shù)字化布局的四個層面（應(yīng)用、中間、系統(tǒng)、基礎(chǔ)）都有巨大影響和行業(yè)性機會，不容錯失。

機器人（具身智能）可以算作是AI的一個分支賽道，但它與其他AI相關(guān)的領(lǐng)域有所不同，它是AI大模型結(jié)合本體與物理世界互動。華映過往在布局先進(jìn)制造領(lǐng)域的過程中，投資了非常多硬件，對制造業(yè)與應(yīng)用場景的結(jié)合有較深的認(rèn)知，這些認(rèn)知使得我們能夠在短時間迅速完成對賽道內(nèi)數(shù)家頭部企業(yè)的布局。

科技： 華映在篩選AI項目時最看重哪些非共識性的關(guān)鍵要素？

季薇： 我們對不同科技賽道的投資并非一概而論（如非要早期或成熟期），而是會根據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展周期和大國競爭，將科技賽道放入三個維度：

第一是定義權(quán)。這個階段特點是顛覆性技術(shù)，實驗室驗證，且技術(shù)可能還未收斂，比如量子計算、腦機、可控核聚變。在該階段，機構(gòu)出手非常早，會提早布局頭部企業(yè)和團(tuán)隊，關(guān)心技術(shù)的產(chǎn)品化。

第二是主導(dǎo)權(quán)。這個階段特點是萬億戰(zhàn)略大賽道、產(chǎn)業(yè)鏈較長、上下游可能帶動極大投資、涉及到生態(tài)話語權(quán)爭奪，比如現(xiàn)在的新能源、未來的具身智能賽道。未來中美會在這些領(lǐng)域產(chǎn)生非常激烈的競爭，華映會賽道式布局，產(chǎn)業(yè)化覆蓋。

第三是參與權(quán)。這個階段特點是技術(shù)追趕，全球化技術(shù)鏈/成熟產(chǎn)業(yè)鏈的的效率升級。中國希望強鏈補鏈，進(jìn)一步深化國產(chǎn)替代。在該階段，華映會更注重企業(yè)規(guī)模化收入的確定性。

AI現(xiàn)在是主導(dǎo)權(quán)之爭。華映原來的軟件組、TMT組、硬件組都交叉在這個賽道，從AI應(yīng)用層到基礎(chǔ)層，我們對于不同層級企業(yè)判斷的標(biāo)準(zhǔn)也有所不同：應(yīng)用層，技術(shù)演進(jìn)與商業(yè)化場景理解能力并重（對數(shù)據(jù)理解、用戶訴求理解、運營客戶能力都需具備）；基礎(chǔ)層、系統(tǒng)層等則側(cè)重核心技術(shù)創(chuàng)新力跟產(chǎn)品化能力。

科技： DeepSeek的成功極大提振了市場對中國AI的信心，基座大模型接下來還會有哪些機會嗎？

季薇： 大家現(xiàn)在都在關(guān)注創(chuàng)新架構(gòu)的大模型，例如非Transformer架構(gòu)的大模型，這其中可能會出現(xiàn)顛覆性技術(shù)。當(dāng)前賽道仍處于早期，資源和資金并非決定因素，國外巨頭萬億投入也未必主導(dǎo)技術(shù)路線發(fā)展，顛覆性技術(shù)產(chǎn)生的概率極高，我們會非常關(guān)注其中的初創(chuàng)企業(yè)機會。

科技： 但是朱嘯虎還是比較呼吁大家趕快來做AI應(yīng)用，說看到了移動互聯(lián)網(wǎng)的影子。你認(rèn)可這個觀點嗎？

季薇： 我認(rèn)同，前面也提到，AI應(yīng)用層面會復(fù)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用的爆發(fā)。但AI不僅僅是AI應(yīng)用，我們關(guān)注三個層面（AI應(yīng)用、基礎(chǔ)模型、算力）。

大國競爭下的具身智能賽道

中國必將誕生行業(yè)巨頭

科技： 您之前提過具身智能有望在接下來3年迎來“頓悟時刻（aha moment）”。判斷的具體依據(jù)是什么？您認(rèn)為會首先發(fā)生在哪個具體場景或能力維度？

季薇：3年也許太樂觀了，未來5-10年吧。前面有提到具身智能賽道被我們歸類為“主導(dǎo)權(quán)”競爭階段，而新能源也是中國在主導(dǎo)權(quán)之爭中勝出的萬億大賽道。簡單回顧新能源車（EV）行業(yè)來對標(biāo)：2018年前，以“蔚小理”為代表的公司均獲得巨額融資，但還無量產(chǎn)交付；2018-2020年三家陸續(xù)上市交付，估值直接上漲至千億人民幣，2020年也因此成為了中國新能源車爆發(fā)元年；之后巨頭入場，比亞迪估值達(dá)到萬億，市場進(jìn)入講供應(yīng)鏈、消費電子邏輯階段。借此我們可以看到，創(chuàng)業(yè)企業(yè)真正有機會的是技術(shù)仍有創(chuàng)新機會、市場導(dǎo)入的階段。

回到具身智能領(lǐng)域，2022年ChatGPT實現(xiàn)了語言通用大模型的突破，具身智能大模型主流觀點是VLA（Visual-Language-Action）端到端的大模型，此前AI已解決感知層、控制層突破，決策層突破需要通用大腦模型（如DVLM）提升智能水平。我們相信通用大腦是機器人領(lǐng)域最重要的節(jié)點，同時，我們也判斷，具身智能行業(yè)當(dāng)下正處于類似EV領(lǐng)域2018年前夕的時刻——賽道仍在早期、資本預(yù)期高漲、泡沫與之共生。

華映看中該階段創(chuàng)業(yè)企業(yè)的機會，整體投資邏輯是提早進(jìn)行賽道式布局，特別關(guān)注兩個點：第一，大模型研發(fā)能力突出，在技術(shù)上能夠穿越周期，所以可以看到我們投資了自變量機器人這樣專攻通用大腦研發(fā)的公司，對標(biāo)美國的Physical Intelligence；第二，在場景化應(yīng)用上占據(jù)優(yōu)勢、有造血能力、可以實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流的企業(yè)，比如云深處科技在行業(yè)巡檢、消防應(yīng)急等場景領(lǐng)先入局，收入爆發(fā)式增長；魔法原子最早孵化于追覓體系，天然具備應(yīng)用場景。

總結(jié)來說，站在VC的視角來看，現(xiàn)在布局是必然的，等到具身智能“ChatGPT時刻”到來、技術(shù)突破后，就到了靠資金與資源血拼的節(jié)點，而這是大廠的舒適區(qū)，VC和初創(chuàng)公司幾乎不再有機會。

科技： 中國在硬件迭代速度、產(chǎn)業(yè)鏈完整性、工程化人才儲備等方面具備顯著優(yōu)勢，這些優(yōu)勢如何在具身智能領(lǐng)域具體轉(zhuǎn)化為投資機會和競爭壁壘？

季薇：先說結(jié)論，具身智能的巨頭，中國一定會出現(xiàn)。因為具身智能不僅與AI相關(guān)，更與制造業(yè)、數(shù)據(jù)、場景緊密結(jié)合。中國優(yōu)勢巨大——是聯(lián)合國工業(yè)門類最全的國家，國內(nèi)制造業(yè)供應(yīng)鏈一騎絕塵；中國每年培養(yǎng)的工程師占全球三分之一，成本僅為歐美的三分之一。中國在人才和落地場景上的優(yōu)勢無可比擬。

具身智能對中美都極其重要：美國面臨制造業(yè)回流與勞動力短缺、移民政策收緊問題，急需勞動力，Nvidia就宣布與富士康在休斯敦工廠大量部署機器人；中國大腦研發(fā)與美國你追我趕，但在數(shù)據(jù)、應(yīng)用場景與制造業(yè)結(jié)合上有明顯優(yōu)勢。這種背景下，中國必將出現(xiàn)具身智能巨頭。

科技： 之前您透露過華映投資的某個具身智能項目兩個月內(nèi)融了三輪，估值翻倍。現(xiàn)在頭部項目估值快速攀升成為明星的局面非常多，華映怎么判斷估值的合理性？

季薇： 我覺得比較幸運的是，我說這句話的時候，實際上華映已經(jīng)投了，我沒有投在高點上。今年機器人交付量預(yù)估最多（四足+人形）不超過3萬臺，大部分公司僅幾百臺，無法單憑產(chǎn)品交付量來判斷估值。

目前市場資金仍大量涌入該領(lǐng)域，可能在某種程度上也代表著行業(yè)內(nèi)企業(yè)估值還未達(dá)到最高點，對比新能源車行業(yè)：“蔚小理”在量產(chǎn)交付前估值已達(dá)50億美元左右，汽車已是巨大賽道，具身智能是比車更廣闊的行業(yè)。

當(dāng)然巴菲特最著名的數(shù)學(xué)公式也說過，價格一定要小于價值。價值是對于企業(yè)未來巨大的成長空間及其形成的根本壁壘的判斷。如果投資人能認(rèn)同價格還小于價值，就值得在當(dāng)前階段部署。

科技： 現(xiàn)在機器人投資的入場券變得越來越昂貴，你認(rèn)可這個趨勢嗎？

季薇： 是的。現(xiàn)在頭部機器人在資金的選擇上比較青睞兩種：要么是產(chǎn)投（產(chǎn)業(yè)方幫助企業(yè)進(jìn)行訂單落地），要么是大國資（幫助企業(yè)資本化和獲取政府資源），大資金量+行業(yè)資源。對于財務(wù)投資機構(gòu)而言，越到后期，越難拿到份額，華映在企業(yè)早期入局有兩個依據(jù)：一是在我們看到目前行業(yè)內(nèi)有非共識，這種非共識并非對具身智能未來的質(zhì)疑，而是對何時出手的困惑，這恰是一家VC核心能力的展現(xiàn)；二是根據(jù)我們所說的科技競爭三階段（定價權(quán)、主導(dǎo)權(quán)、參與權(quán)），并非所有賽道都是到了場景落地才進(jìn)行投資。

科技： 對于涌入AI和機器人領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者，您最想分享的一條關(guān)鍵建議是什么？

季薇： 這個建議并不限于是對AI/機器人創(chuàng)業(yè)者，而是對于所有創(chuàng)業(yè)者來說，創(chuàng)業(yè)一定要考慮最本質(zhì)的問題：你要解決這個世界的哪個實際問題以及你能否解決這個問題。一切都要從這兩個問題出發(fā)，做好底層思維閉環(huán)，而非僅因研究方向匹配、賽道熱、或為了創(chuàng)業(yè)而創(chuàng)業(yè)。若創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)業(yè)的核心驅(qū)動力并非源于改變世界的初心，也許不能走到最遠(yuǎn)。