因停貨潮備受關注后，瀘州老窖交出2024年成績單。

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4月27日，瀘州老窖（000568.SZ）公布全年業績顯示，2024年度公司實現營收311.96億元，同比增長3.18%，坐穩300億營收陣營；歸屬于上市公司股東的凈利潤134.73億元，同比增長1.71%。

同時，瀘州老窖公布2024年度利潤分配預案，每10股擬派發現金紅利45.92元（含稅），共計擬派發現金紅利67.59億元（含稅）。若該預案獲審議通過，瀘州老窖2024年度累計現金分紅總額將達87.58億元（含稅），約占2024年度歸母利潤比例的65%。

值得一提的是，在連續幾年高速增長后，瀘州老窖沒有給出2025年的具體增長指引。年報指出，2025年是瀘州老窖“十四五”收官關鍵之年，公司將緊緊圍繞“蓄勢攻堅，精耕細作穩增長；順勢而為，改革創新謀發展”進行發展，經營目標為“全年營業收入穩中求進”。

喊了多年“重回前三”后，瀘州老窖的步伐有所放緩。

營收未達標，董事長也“降薪”

2024年，瀘州老窖未達成其年初既定的增長目標。

去年股東大會上，瀘州老窖董事長劉淼曾表示，瀘州老窖力爭實現2024年營業收入同比增長不低于15%，而最終的同比增速僅為3.19%，據梳理，這是瀘州老窖近十年收入增速的歷史低點，也是近四年來首次增速降至個位數。

瀘州老窖在年報中解釋，目標未達成的主要原因在于近年來酒類消費供需結構出現了明顯的轉移和分化，酒類消費市場進入到存量期，酒業伴隨著經濟增速的換擋，進入到新舊動能轉化的發展階段。

早在去年第三季度，瀘州老窖單季營收就僅微增0.67%，幾乎持平。按三季報數據計算，去年第四季度，瀘州老窖營收和凈利潤分別同比下降16.86%和29.85%，“反映瀘州老窖在去年第四季度面臨一定的市場壓力。”酒業分析師肖竹青指出。

而在有春節傳統節日加持、經銷商集中打款的一季度，瀘州老窖也沒有止住頹勢。

據瀘州老窖同日披露的2025年第一季度，期內實現營收93.52億元，同比增長1.78%，歸母凈利潤45.93億元，同比增長0.41%，在歷年一季度增速中處于較低水平。“都說白酒一季度定全年，一般業績最好的就是一季度。”有小股東對瀘州老窖2025年增長趨勢透露出擔心。

過去一年，瀘州老窖股價累計下跌了超20%，市值較2021年巔峰超4000億元腰斬。為提振股價及股東信心，瀘州老窖相繼使出了中期分紅、回購股份等工具。今年3月14日，瀘州老窖公告稱，控股股東瀘州老窖集團計劃6個月內增持公司股份，金額不低于1.5億元、不超過3億元。

繼去年12月宣布實施2024年中期利潤分配，合計派發現金紅利約20億元后，此次再宣布分紅67.59億元，全年累計現金分紅總額達87.58億元。4月27日，瀘州老窖還披露，2024-2026年度，公司每年度現金分紅總額占當年歸母凈利比例分別不低于65%、70%、75%，且均不低于85億元（含稅）。

業績增長乏力之下，高管們的收入也“縮水”。

據梳理財報，過去一年瀘州老窖多位職務級別在副總經理以上高管報酬下滑。其中核心高管薪酬下降明顯，2024年，董事長劉淼從公司獲得的稅前報酬總額為136.91萬元，較2023年166.2萬元下降29.29萬元，跌幅達17.6%；董事、總經理林鋒亦如此，年薪較2023年下降29.1萬元至135.2萬元。

倒掛與停貨，瀘州老窖要保價

年報發布前夕，瀘州老窖一紙停貨令掀起波瀾。

4月24日，市場傳聞稱，即日起瀘州老窖全國全品系停止訂單接收，停止發貨，至端午節前全國各公司（國窖、特曲、窖齡、大成濃香）全面清理價格、渠道和政策。隨后，瀘州老窖對外回應稱，停貨是常規性調控銷售的一種手段，保證消費者體驗感及渠道服務者利益。

當前，白酒行業動銷不暢、庫存高企已成為行業共識。今年年初以來，不少白酒企業紛紛對旗下單品實施暫停供貨或嚴格配額管控的措施，包括習酒·窖藏1988、汾酒青花20、第八代五糧液等明星單品。

從財報披露的經營指標中，也可窺見瀘州老窖停貨舉措背后的動因。

截至2024年底，瀘州老窖存貨已達133.92億元，同比增長15.2%，占總資產的19.6%。該存貨規模創下歷史新高，在產能未有顯著擴張下，或反映渠道庫存消化的效果有限。

此外，瀘州老窖截至2024年底的合同負債規模為39.78億元，同比增長48.8%。合同負債作為業績“蓄水池”，當前不少酒企為給渠道商減壓、恢復渠道彈性，合同負債已呈下降趨勢。不過今年2月以來，瀘州老窖對瀘州老窖老頭曲500ML裝、特曲60版相繼暫停供貨，一季度合同負債金額較去年末銳減22.9%至30.66億元。

除了促動銷、降庫存，酒企們停貨的重要意義在于通過供需調節緩解價格倒掛現象，穩定終端市場價格，并實現經銷商利潤保障。今年3月初的瀘州老窖經銷商大會上，瀘州老窖高管指出，要深刻認識“無利潤無渠道”，全面加強價格管控，全面提升渠道利潤效益。

瀘州老窖也在年報指出，2025年三大任務之一就是提升渠道利潤，保持高于對應競品的利潤空間；以及提升品牌形象，堅定維護價盤穩定、維護品牌形象，確保國窖 1573牢牢站穩“三大高端白酒”位置。

另據從業內人士獲悉，瀘州老窖總經理林鋒近日在內部直言，本次停貨整治價格即是告訴所有團隊和客戶，價格重于銷量、價格重于動銷、價格不能投機；凡是開瓶酒和倒掛賣酒區域不實施等級獎勵制，堅決對付數字化投機，避免危害價格體系。

但在消費復蘇乏力背景下，高端白酒的景氣度持續走弱，包括飛天茅臺在內的高端酒批價均出現普遍下滑。中國酒業協會數據顯示，2024年上半年倒掛程度前三的價格帶分別為800-1500元、500-800元、300-500元。

而瀘州老窖以中高檔產品為主。當前，其主力產品國窖1573、特曲系列酒都出現“價格倒掛”的情況。其中，國窖1573是瀘州老窖的超級核心大單品，財報顯示2024年國窖品牌穩居200億陣營，占總營收超60%。據“今日酒價”公眾號數據顯示，4月28日，52度國窖1573批價為860元/瓶，仍低于930元/瓶的出廠價。

注意到，2024年，瀘州老窖中高檔酒類產品營收、銷量均呈現上漲， 但毛利率錄得0.42%的下滑，整體酒類毛利率錄得0.79%下滑；根據年報，瀘州老窖中高檔酒代表品牌即為國窖1573、瀘州老窖特曲、百年瀘州老窖窖齡酒。

價格倒掛之下，瀘州老窖傳統渠道運營模式（線下經銷商授權經銷模式）毛利率下降。2024年，該渠道運營模式營業成本上漲12.93%、毛利率下降1.03%。對此，肖竹青指出，當前整個白酒行業價格下行、毛利空間壓縮，推動酒廠需要投入更大的銷售費用去應對水漲船高的渠道促銷成本。

庫存高壓、核心產品價格倒掛、渠道利潤萎縮，瀘州老窖2025年要打的仗并不容易。與此同時，“重回前三”的目標仍有不小的距離，營收放緩之下，截至去年前三季度瀘州老窖與“爭三”路上的勁敵山西汾酒、洋河股份營收差距分別有70.54億元、32.12億元。