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近日，聯創光電（600363.SH）擬以溢價率2193.78%收購參股公司聯創超導11%股權，引發上交所火速發函關注，拷問商業合理性、交易價格、業績承諾、履約能力等多個交易細節。

尤其聯創超導11.00%股權的交易對價高達4.906億元，對應的凈資產賬面值僅為2138.83萬元，溢價率近22倍。其中標的公司8%的股權源自江西省電子集團，后者正是聯創光電的控股股東，二者之間構成關聯交易；其次，3.00%股權的股權源自聯創超導的專家團隊持股平臺共青城智諾嘉。

監管施壓下，這樁交易并未“一問即撤”，而改為部分增資。9月20日晚，聯創光電披露《關于調整購買參股公司江西聯創光電超導應用有限公司部分股權方案暨關聯交易的公告》，調整后交易方案為：聯創光電擬以現金1.33億元收購共青城智諾嘉持有的聯創超導3.00%股權，并擬以現金3.56億元單獨向聯創超導增資，而這筆巨資已經超過聯創光電2024年全年凈利潤。

這也意味著對標的公司在近200倍的盈利預測前，令人浮想聯翩的“高溫超導”乃至“可控核聚變”技術并未支撐起業績，但其董事長及專家團隊仍將先行套現。

聯創光電則將依靠這個重金收購的自家虧損公司“實現在高溫超導領域的產業布局，增強公司持續盈利能力”。

標的公司去年只有1個客戶，業績對賭預期增長200倍

據收購公告，聯創超導主營業務為提供專業高溫超導磁體應用技術綜合性解決方案，2019年6月由江西電子集團和聯創光電共同設立，注冊資本2億元人民幣，江西電子集團出資1.2億元，持股比例60%；聯創光電出資8000萬，持股比例40%。聯創光電重點發展的未來主業之一高溫超導業務，也將由聯創超導具體實施。

聯創超導主營產品，圖源公司公告

交易完成后，聯創光電對聯創超導持股比例將由40%提升至47.2%，公司與共青城智諾嘉簽署了《表決權委托協議》，累計控制聯創超導58.7963%表決權，成為聯創超導的控股股東，并獲得董事會5席中的3席，將其納入并表范圍。

聯創超導自成立以來主要財務數據，圖源：公司公告

聯創超導在成立后，在2019和2020年產生了幾乎可以忽略不計的營收，值得注意的是，隨后的2021和2022年公司尚未產生營業收入，并且一直處于虧損的狀態；這一情況在2023年得到改變，去年聯創超導實現營收7539.82萬元，凈利潤678.55萬元；而2024年前六個月，聯創超導再次虧損，實現營收2345.89萬元，凈虧損335.36萬元。

因而其超高溢價成為市場焦點——采用收益法，估值達到55.75億元，增值率2767.22%，因為交易不得不“為減輕公司負擔”，最終按評估結果的80%（即44.6億元）作為本次交易計價基礎。而資產基礎法下，聯創超導的評估值約1.19億元，增值率為510.14%，增值額差距超過4億元。

值得注意的是聯創超導2023年開始實現真正意義上的收入，是因為單一大客戶貢獻了大額意向合同，當期營收7539.82萬元全部來自寧夏旭櫻；2024年上半年，聯創超導實現收入2262.48萬元，客戶僅有寧夏旭櫻和上海交通大學，后者采購系用于科研。公司與寧夏旭櫻銷售款項的付款周期長達24個月，截至2024年6月末應收賬款余額高達7106.10萬元。

盡管如此，公司仍在回復中給出了超高的盈利預測：目前聯創超導在手訂單4.9億元，框架協議訂單金額約 11.15億元，正在跟蹤的意向客戶及金額預計8150萬元，已超過近2年的預測收入金額。并且，聯創超導承諾在2024年~2026年實現的經審計合并報表歸屬于母公司所有者的凈利潤累計不低于6億元。

據公司預測，標的公司未來各項業務均實現大幅度增長。聯創超導2024年的主要收入來源是超導磁控單晶爐業務，年底該業務收入目標2.91億元。2026年超導磁體業務將超過超導磁控單晶爐業務收入，在2029年達到16.57億元。而2024年末，這項業務收入預計138.05萬元，2025年要達到2.76億元，同比增長速度近200倍。

董事長兼首席專家套現9400萬元

需要注意的是，在巨量盈利預期下，這筆原本“惠及”大股東的收購仍向專家團隊敞開套現大門——共青城智諾嘉系標的公司專家團隊持股平臺，聯創光電本次以現金1.33億元收購后，聯創超導的首席科學家兼董事長戴少濤預計將套現約9400萬元。

資料顯示，戴少濤為北京交通大學教授、博士研究生導師、中國電工技術學會超導應用技術專業委員會秘書長，持股比例71%。

共青城智諾嘉合伙份額構成情況，圖源公司公告

其股份源自2022年3月大股東江西電子集團轉讓，轉讓對價3100萬元，據這筆轉讓測算，兩年前聯創超導的整體交易估值僅僅只有2億元。

圖源：2022年3月聯創光電公告

另一面，受問詢函掣肘未能直接受益的大股東江西電子集團也一直處于高質押狀態，截至今年8月中旬累計質押近8成公司股份，用于生產經營。

圖源：8月16日聯創光電公告

2020年-2021年，其未經審計的凈利潤總額為2.6億元、1.9億元，家底略薄，原方案中3.56億的收購款接近這家省屬國企兩年的利潤總額。（本文首發，作者 | 黃田）