在國產AI硬件公司集中快速上市、股價狂飆的資本盛宴中，一家產業資本的身影頻頻出現在聚光燈下，且命中率高得有些蹊蹺——聯想創投。

它罕見地同時投中了寒武紀、海光信息、摩爾線程和沐曦股份這四家明星企業。當人們還在津津樂道，某地國資因為押中沐曦股份可獲得百倍回報之類的故事時，聯想的布局已經準得不能用精準來形容了。

聯想集團股價表現（自2021年1月至今）

比起這些被投AI硬件在二級市場上的風光無限，聯想自身的股價表現就要平淡的多。從2023年就開始講的AI PC故事，雖然可以支撐股價反彈，但也只能支撐住規模有限的溫和反彈。

聯想顯然會非常愿意讓公司的估值邏輯轉向AI，但似乎還未獲得市場的認可。

類似這樣的企業——或者說資本，最擅長的就是在主業增長見頂時，通過股權投資或海量投入獲得進入新市場的門票。在AI時代，這已經完全不再是秘密了。

操作

聯想創投成立于2016年，是聯想集團的戰略投資機構，或者說“科技瞭望塔”，致力于為集團貢獻財務回報、構建產業生態、發現未來科技巨頭。

成立以來，聯想創投累計投資超280家科技企業，其中20家已上市，還培育了約50家獨角獸或準獨角獸企業。除了開頭提到的算力股，聯想創投的明星項目還包括寧德時代、蔚來汽車、智譜AI等。

從這些投資案例中不難發現，作為一家很會資本運作的企業，聯想已經把西方資本體系穿越技術周期的那套生存法則融會貫通。

資本的存在需要持續不斷的新載體，僅靠傳統的業務，終究會衰老并被淘汰。

所以股權投資對資本保持流動性——也就是活性來說非常重要。傳統產業資本只是生產資料的擁有者，而現代產業資本則在瓜分未來。

這些面向未來下注的資本，通常會通過各類風險投資（VC）、私募股權（PE）和居民理財產品，將龐大的資金注入各種各樣的技術苗頭之中，并加速其成熟。

即便這些苗頭之中只有1%能長成參天大樹，各路資本也能從中獲得足夠的超額回報，讓自己的肌體保持青春，繼續存活壯大。

因為股權協議并不僅是財務收益的憑證，而是可以嵌入投票權、董事會席位、優先清算權、反稀釋條款等等內容的權力代碼。規模巨大的產業資本實際上早已超越單純的資金提供者，而是成為技術思潮的源頭、人才網絡的樞紐和投資邏輯的編劇。

聯想就在試圖講一個從“財務支持者“轉向”生態共建者“的資本故事，因為它在人工智能時代同樣野心勃勃。

聯想創投合伙人宋春雨在上個月曾經做過一次分享，首次系統復盤了他們“從去年開始堅定投Agent”的全部底層邏輯，總結下來就是一套以“平臺型機會”為核心、旨在定義并掌控未來AI生態秩序的頂層戰略。

這套戰略的根基是AI基礎設施與操作系統，比如AI時代的操作系統AIOS、服務于智能體架構的新一代Infra。載體是能承載最大商業價值、具備平臺潛力的智能體，比如AI Coding平臺、內容生成平臺，并借此重塑營銷流程、社交體系。

盡管目前我們看到的是AI上游產業（硬件）的資本盛宴，但是當AI時代真正來臨時，一定會有下游應用跑出來，甚至像iPhone6那樣徹底重塑一個產業鏈條和商業規則。

所以在過去的600天，僅Agent相關，聯想創投就出手了Youmind、Aha Lab、Liblib AI等10余個Agent項目。其中Liblib AI價值1.3億美元的B輪融資，正是今年國內AI應用賽道最大的單筆融資。

可見，聯想這樣的硬件龍頭并不打算把只自己局限在硬件的軀殼里。也許有一天手機、PC都不再存在，但是會以AI時代原生的新硬件，作為新的終端，作為AIOS的載體，誕生出新的平臺型機會。

作為一個早就上了餐桌的全球資本，聯想自然不會放過這樣的好機會。

隱患

在另一面，PC市場在全球已經只剩少量玩家，盈利不成問題，但整個逃脫不了“缺乏想象力”的外部審視。對聯想這個行業第一來說，想象空間是一個明顯的拖累。

今年Q3，聯想PC電腦出貨量達1940萬臺，同比上升17.30%，市場份額環比上升0.4pct。據IDC測算，聯想市場份額為25.5%，環比上升0.4pct。

但藏在龍頭企業市場份額持續上升背后的，是整個市場規模的增長焦慮。

2025年一季度，全球臺式電腦、筆記本和工作站出貨量6270萬臺（yoy+9.4%），二季度全球臺式電腦、筆記本和工作站出貨量6760萬臺（yoy+7.4%），PC市場的復蘇主要寄希望于疫情期間購入的設備更新需求，而不是出現新的消費群體。

事實上，全球PC市場受Win11換機步入尾聲，及存儲成本飆升影響，將面臨較大的壓力。有分析師預計，明年全球PC出貨量將同比微降2%至2.75億臺。

AI PC或許是一種新的需求，但相對高昂的定價和并不明晰的價值，讓其銷售潛力受到一定阻礙。而且中國、歐洲等地區的宏觀經濟環境，也在抑制消費者對PC，尤其是高價格PC的需求增長。

在此背景下，再看聯想發布的FY2026Q2財報（對應自然年2025Q3），會有相比此前積極的財務表現不同的狀態。

聯想2025Q3當季營收同比增長15%至1464億元，創下財季歷史新高，超出市場普遍預期；但是毛利率同比下滑0.3pct至15.4%；凈利潤同比下滑5%至3.40億美元，環比下滑33%。

分業務板塊來看，公司主營業務（IDG/ISG/SSG）營業額均有雙位數同比增長，但最有貢獻度的是人工智能相關業務，其收入占比已達公司整體的30%，同比增長13pcts。

2025Q3，公司智能設備業務集團實現收入151.07億美元，同比增長12%。其中，人工智能終端設備收入占智能設備集團整體36%，同比增長17pct。可以說，AI PC這種高利潤產品，正是維持公司盈利能力領先于行業的關鍵。

消費者對AI PC的要求就是要足夠AI。否則，等新鮮勁過去了，這種高利潤產品的后續銷售就容易出現乏力。尤其是在中國這個聯想最大的單體市場，國補政策的對3C產品銷售的拉動也在退潮、滑坡，高利潤產品的市場前景并不明朗。

畢竟目前很多標榜的AI功能（如文生圖、文案助手）實質是預裝或便捷調用云端大模型（如ChatGPT、DeepSeek），其核心能力并未與PC硬件深度綁定。

目前對聯想業績的支撐，或多或少都建立在AI PC滲透率快速提升，并維持高溢價的強預期之上。但如果AI PC的功能一直停滯在云服務快捷入口層面，無法催生讓人必須換機的殺手級應用，這種滲透率對于主機廠來說價值就會打折扣。

到時候，PC這個主業可能重回依靠性價比和渠道內卷式競爭之中，毛利率下滑，利潤空間繼續被壓縮。

混戰

對聯想來說，最壞的情況就是AI時代真正的原生設備會脫離PC。

想象這樣一種情景：清晨你推開辦公室的門，你腕上的手表已基于睡眠數據與日程安排，建議了今日最佳的工作節奏；佩戴的眼鏡實時翻譯著國際會議的發言，并提煉重點生成紀要；耳內設備根據環境噪音動態優化通話質量……

在這樣略顯科幻的場景里，PC出場的頻率大概率比手機低，也比那些可穿戴智能設備低。

但這并非遙遠的科幻故事，從阿里推出AI眼鏡、字節推出AI手機的那一天起，科技巨頭就在將人工智能的戰火引向傳統硬件廠商。

過去二十年，PC與智能手機憑借其強大的綜合處理能力與交互界面，牢牢占據數字世界的核心入口。幾乎所有的服務、體驗與生態，都圍繞著這兩塊屏幕展開。

控制硬件入口，就意味著掌控流量、數據與生態的主導權，這也是硬件巨頭影響力的根源，不然就不會有“蘋果稅”這種利潤豐厚的商業模式了。

然而，端側AI的成熟，正在靜默地改變這一中心化法則。人工智能，可以不再集中于某一兩個設備里，也可以不再分散在各個APP里——雖然現在還沒有人能知道AI時代人機交互的最普適方式是什么。

所以科技巨頭會做各種各樣的嘗試，上下游企業之間縱橫捭闔，都想搶占一分先機。在這種情況下，傳統硬件廠商里的“鏈主”反而是更被動的那個，于是聯想的焦慮與自救，清晰地映射在它們的戰略投資版圖上。

聯想創投投資了多家GPU公司，從高性能訓練到邊緣推理，從通用計算到特定場景優化，在技術路徑與產品定位上形成互補。這意味著聯想不僅在為自身的AI PC儲備算力技術，更試圖在未來占據基礎設施供應商的關鍵位置。

聯想表示希望為被投的AI企業提供“場景、產研、技術與市場通道”。這實則是將自身數十年積累的硬件設計、制造、供應鏈管理、全球渠道網絡，轉化為面向AI創業公司的“賦能平臺”。

理想情況下，未來聯想不再只賣電腦，還可以賣AI硬件創新的孵化器與加速器，這種生態地位就類似于英特爾之于PC時代。一家原本應該被去中心化的企業，靠著資本聯結又可以重新回到中心化的位置。

當然，打著同樣如意算盤的資本可不只聯想一家，實力更雄厚、背景更高深、更能幫助AI初創公司上市的資本恐怕也不在少數。

聯想最大的劣勢在于，他是從PC時代成長起來的傳統科技企業。在AI時代，甚至連蘋果都并沒有獲得足夠的品牌認可。

一個鮮明的對比是，剛剛完成上市的摩爾線程，在2025MUSA開發者大會上發布了旗下首款AI筆記本電腦“MTT AI BOOK”， 內置AI智能體和AI數字人，可切換Android、Windows、Linux三種系統，定價9999元，下個月就將發售。

聯想給出去的資金，讓其在面對這種競爭時，可以稍顯輕松一些。但根本上的焦慮和壓力，卻并不是那么容易被化解。（小盧魚）