文｜數讀社

2020年，上市公司和而泰參與投資了一家初創公司。

懂技術的劉建偉并沒有十足的把握，和而泰只參與了早期的兩輪就沒再跟投。

讓和而泰沒想到的是，這筆投資在5年后，給公司的股價打了"雞血"。4天3個漲停板，促使股價一年上漲接近兩倍。

這家公司名為摩爾線程，目前已完成上市輔導，有望成為"國產GPU第一股"。

摩爾線程之外，沐曦股份同樣完成過會，燧原科技和壁仞科技也已在路上，國產GPU熱潮襲來。

中國版英偉達、AMD

2022年，在摩爾線程的發布會上，創始人張建中的身著一身黑色皮衣登場，這一幕讓人很難不聯想到英偉達CEO黃仁勛。

事實上，張建中與英偉達有著深厚的淵源。

畢業于南京理工大學計算機系的張建中，曾在戴爾、惠普等IT巨頭任職。2006年，張建中加入英偉達，一待就是14年。

張建中擔任英偉達全球副總裁和大中華區總經理，主要職責是開拓英偉達GPU的中國市場。

在他的參與下，英偉達在國內的市占率從2008年的不到50%，提升到了2020年的80%。他是英偉達的"封疆大吏"，也是黃仁勛十分倚仗的高管之一。

2019年，國內掀起了芯片創業的第一輪浪潮。張建中離開英偉達創立摩爾線程。如此高級別的高管離職，并且成為競爭對手，黃仁勛"放虎歸山"。

另一邊，幾乎是同一時期，陳維良告別了老東家AMD。

在AMD，陳維良主要負責GPU設計及產品研發，主導并完成15款高性能GPU產品的流片與量產，離職時擔任AMD上海公司高級總監，已在AMD工作了十余年。

與在英偉達、AMD"十年磨一劍"的狀態不一樣，張建中、陳維良創立摩爾線程、沐曦股份后幾乎是"跑步"往前趕。

2020年6月創立的摩爾線程，12月拿到天使輪融資。百天長成獨角獸，Pre-A輪融資額數十億元。不到300天誕生首款GPU芯片。

6月，摩爾線程IPO申請受理，短短88天完成過會，跑步進入科創板。

沐曦股份成立僅2個月就完成近億元天使輪融資，在短短兩年半時間，經歷七次增資、八次股權轉讓。

從誕生之日起，這兩家公司就是眾星捧月的焦點。究其根本，與英偉達、AMD密切關聯的團隊是關鍵原因。

在摩爾線程，除了張建中，整個高管團隊都與英偉達有千絲萬縷的聯系。

聯合創始人周苑，曾任英偉達市場生態高級總監。

聯合創始人、董事、副總經理張鈺勃，在英偉達任GPU架構師，工作了4年。

聯合創始人、副總經理王東，在英偉達任銷售總監。

副總經理宋學軍，在英偉達任高級銷售經理，工作了近7年。

副總經理楊上山，在英偉達擔任了8年的GPU架構師。

在沐曦股份，陳維良創業時帶走了AMD兩位高管——彭莉、楊建。

彭莉是AMD全球首位華人女科學家，歷任AMD首席SOC架構師、系統架構師、GFXIP架構師等職務。

楊建則是AMD大中華區第一位科學家，后來在華為技術和華為海思擔任架構師。

可以說，摩爾線程與英偉達，沐曦股份與AMD有著強關聯關系。這個關系，在當前階段的確充滿了誘惑力。

在上市前，不少機構為押注上市后的流動性溢價，不惜高價向原有股東收購老股。

2025年1月至2月，摩爾線程發生了9筆股權轉讓，包含厚雪資本、深創投、溫州科信等。其中，溫州科信與海松資本的股權轉讓價格達到了74元。

沐曦股份IPO申報前的12個月里，沐曦股份新增了近百位股東。其中，在今年2月和3月的增資中，沐曦股份新增超80個股東。

IPO發行前，摩爾線程融資估值達298.45億元，股東數量多達82家。沐曦股份股東124個，估值高達210.71億元。

作為創始人，張建中和陳維良無疑是最大的贏家，其中，張建中直接和間接控股比例合計為36.36%。按照持股比例推算，其身價已經超過百億。

除了創始人，早期的投資人也將賺得盆滿缽滿。摩爾線程的天使輪股東"沛縣乾曜"，上市前持有月1700萬股，起初只對摩爾線程投資了190萬元，按照目前的估值，其持有的股份已經達到12.68億元，翻了667倍。

可以料想，這將又是一場資本盛宴。

情緒價值

"國產GPU"的故事充滿著吸引力。

沐曦股份主打AI訓練和推理、通用計算與圖形渲染領域。產品矩陣包括用于智算推理的曦思N系列GPU產品，用于訓推一體和通用計算的曦云C系列GPU產品，以及用于圖形渲染的曦彩G系列GPU產品。

摩爾線程走的是全功能GPU發展路線。不僅擁有面向消費類的GPU顯卡，也有面向企業級的專業圖形加速卡、面向服務器的智算卡和圖形加速卡，以及SoC產品（系統級芯片）。

摩爾線程每年推出一代GPU架構芯片，至今已推出"蘇堤""春曉""曲院""平湖"四代芯片。是國內為數不多在B端和C端均有布局的國產GPU企業。可以說，摩爾線程就是致力于成為"中國版英偉達"。

AI智算領域，摩爾線程的夸娥（KUAE）千卡智算集群，已能支撐千億參數大模型訓練。

圖形加速產品方面，專業級包含MTT S3000/S2000/S1000 等系列，以及一體機等解決方案。

桌面級則是MTT S80/S70/S50/S30/S10/X300/X100 等系列顯卡。2022年，摩爾線程推出了第一款國產游戲顯卡MTT S80，成為首款支持DirectX 12的國產顯卡，可流暢運行《黑神話：悟空》等3A大作。

SoC產品方面，2024年，摩爾線程推出了智能SoC芯片"長江"。

最重要的，摩爾線程也推出了自己的"CUDA"架構，命名為MUSA架構，集成AI計算、圖形渲染、科學計算、視頻編解碼四大引擎。

兩家公司都處在高速增長期。

2022年-2024年，沐曦股份營業收入分別為42.64 萬元、5302.12萬元、7.43億元，今年一季度，其營收3.2億元，僅一個季度就逼近了去年營收的一半。

摩爾股份增長更加顯著。2022年至2024年，摩爾線程營業收入分別為0.46億元、1.24億元和4.38億元，三年復合增長率達到208.44%。

今年上半年，摩爾線程實現營收7.02億元，半年營收超過了此前三年。可以確定，摩爾線程正處于快速增長期。

隨著營收增長，各項指標都在逐漸變好。

2024年，摩爾線程AI智算產品毛利率達90.7%，公司總毛利率從2023的26%上升到2024的71%。已經初步具備了英偉達的毛利水平。

公司的盈利模型非常清晰，其凈虧損從2022年的18.40億元，縮減至2023年的16.73億元，2024年進一步收窄至14.92億元，2025年上半年為2.71億元。

兩家公司給出了非常積極的預期。沐曦股份預計今年1-9月，營收將同比增長437.36%至464.23%，預期到2026年實現盈虧平衡。

摩爾線程的招股書披露，2025年6月底已在洽談訂單合計超20億元。預計2027年可實現較高幅度業績增長，并且最早可于2027年實現合并報表盈利。

在這些積極因素與當前AI火熱行情的共同作用下，摩爾線程與沐曦股份所獲得的高度關注，很大程度上源于市場情緒與未來預期。

在情緒價值之外，國產GPU公司還有很長的路要走。

想辦法，活下來

現階段將摩爾線程、沐曦股份與英偉達、AMD對比是不公平的。

以MTT S80顯卡為例，摩爾線程號稱對標英偉達3060系列，這是英偉達2021年的產品。

即便如此，相比于英偉達成熟的產品，MTT S80在明暗表現、光線追蹤、畫面幀率上，仍然有很大的提升空間。

MUSA短期內也沒有挑戰英偉達CUDA的能力，因此，摩爾線程選擇曲線救國。

MUSA與英偉達CUDA生態兼容，能自動轉換英偉達的CUDA代碼，大幅降低用戶切換成本。這些說到底還是為了CUDA做出的妥協。

畢竟，摩爾線程剛剛成立5年，相比于"滿級村大佬"，現階段更多應該考慮如何活下來。

在回復問詢時，摩爾線程表示，在國內GPU市場中的份額占比則低于1%。摩爾線程還沒有太多受追捧的產品，也沒有那么多客戶。

沐曦股份同樣如此，其僅有訓推一體芯片曦云C500系列單一產品能夠形成規模收入。

兩家公司都處在高投入、高虧損、波動性大的階段。

2024年，摩爾線程AI智算業務從無到有，拔地而起貢獻收入3.36億元，占比77.63%。今年上半年，AI智算創造營收6.65億元，占比進一步增加到94.85%。

這同時也凸顯出摩爾線程營收結構還很單一的問題。To C市場并未得到檢驗，是AI風口讓摩爾線程的"平地一聲雷"。

大客戶依賴度較高，并且集中度是一直在加深。上半年，摩爾線程前5大客戶貢獻營收98.29%，其中第一大客戶貢獻56.63%，半壁江山靠一家客戶維系。今年1-3月，沐曦股份前五大客戶占比達到88%。

GPU是一個高投入、技術壁壘清晰的賽道，對研發投入度要求極高。

2024年，摩爾線程研發費用率高達310%，沐曦股份為121%。也就是說，兩家公司營收完全無法覆蓋研發投入，處于純燒錢狀態。

隨著營收增長，情況會有所好轉，但摩爾股份的研發費用率依然高達79%，沐曦股份則降至68%。短期內，兩家都很難達到自負盈虧的狀態。

即便跑步前進，摩爾線程、沐曦股份前方依然需要中國產業鏈的支持。

摩爾線程、沐曦股份采用業界通用的Fabless，即無晶圓廠模式，只負責研發和設計，生產制造環節交給專門的晶圓廠代工。

可預見的未來，摩爾線程、沐曦股份真要講成"中國英偉達、AMD"的故事，不但需要自身技術突破，還要等待中國產業鏈的技術突破。

當然，摩爾線程、沐曦股份并不一定非要去跟英偉達、AMD掰手腕。事實上，搶到"國產自主可替代"的市場機遇已經足夠。

AI產業仍然處于發展早期，GPU芯片處于明顯的供不應求。1-3月，沐曦股份的產銷率達到132%。這個機遇不是虎口奪食，而是吃肉喝湯的關系。

這也是現階段沖刺上市的關鍵。趁著行情火爆，上市可以補充資金、擴大影響力，一旦市場追捧，可以獲得更多樣的融資渠道，有更多的機會搶占客戶。

目前，"國產GPU四小龍"都在加緊IPO進程。燧原科技、壁仞科技于去年8月和9月發布了輔導備案報告；沐曦股份、摩爾線程正在努力爭搶"第一股"。相比挑戰巨頭，摩爾線程、沐曦股份要與客戶的需求賽跑，與同一水平線的同行賽跑。