業績向上，股價卻急轉直下。最近，順豐股價跌得就是如此猝不及防。

時間拉回到8月28日晚間，順豐公布半年報，營收同比增長9.26%至1468.58 億元，歸母凈利潤同比增長19.37%至57.38億元。

不過，在業內遙遙領先的營收規模、與行業平均水平相當的增速以及還不錯的盈利增長，并沒能帶動市場信心。

次日開盤，順豐股價快速跳水，且下跌之勢持續至9月12日收盤。過去的11個交易日中，其累計跌幅近14%，市值已蒸發超300億元。

這不禁令人好奇，順豐到底怎么了？

圖/視覺中國

激勵有錯？

在中央財經大學副教授劉春生看來，順豐近期公布的“共同成長”持股計劃（A股），是其股價暴跌的重要誘因。

這是一次長期激勵安排。順豐公告顯示，該計劃的股票來自其控股股東明德控股的無償捐贈，總數不超過2億股，總價值近百億元，激勵對象覆蓋董事、監事、公司高管及核心骨干員工（包括收派員、運作員等基層員工）等，鎖定期長達十年。

考慮到順豐董事長王衛持有明德控股99.9%的股權，這相當于王衛自己要拿出真金白銀來贈予員工。

這聽起來是個對公司長期發展有利的事兒，但市場的解讀卻截然不同。

一個不小的爭議在于，順豐“共同成長”持股計劃設置的行權條件過于寬松。

根據公告，該計劃在公司層面的業績考核目標是年度凈利潤增長率為正。在不少投資者看來，這意味著極低的門檻。

“員工本就無須出資，業績考核門檻極低，（這一計劃）被質疑為‘福利’而非激勵，可能滋生‘躺贏’心態，難以真正激發員工積極性?！敝袊髽I資本聯盟副理事長柏文喜對中國新聞周刊表示。

同時，該計劃可能給股東的利益帶來一定沖擊。

一方面，該計劃或無法避免侵蝕順豐的利潤。柏文喜指出，根據股份支付會計準則，無償贈與的股份需按公允價值在等待期內計入相關成本或費用；今年順豐計劃首次授予虛擬股份單元8114.4萬份，預計未來11年的總攤銷費用約4.25億元；隨著激勵股份全部完成發放，其面臨的累計攤銷費用可能高達數十億元，“這將直接壓低順豐的凈利潤”。

另一方面，該計劃可能對順豐未來的股價帶來較大影響。劉春生解釋，這種擔憂緣于待十年鎖定期一過，員工手中的股票解禁，可能導致大量低價股票入市沖擊股價。

如是種種可能對股東利益的潛在稀釋，也就引發了投資者用腳投票。

業績質量隱憂

不過，綜合多位行業分析人士觀點，更深層的原因，還要在順豐的業績中尋找。

一方面，行業普遍的價格戰困局，順豐也無法幸免。

宏觀來看，快遞市場量增價跌的現象已成常態。國家郵政局數據顯示，今年上半年，國內快遞業務量累計完成956.4億件，同比增長19.3%，快遞業務收入累計完成7187.8億元，同比增長10.1%；由此計算，單票平均收入為7.5元，較去年同期下降7.7%。如果將時間拉得更長，當前的票均價格已不足2007年（平均單票價格28.6元）的零頭。

順豐的單票收入也在持續下降。據其披露，今年7月，其單票收入為13.55元，相比于去年同期的15.76元下降14.02%。而在2018年，順豐的票均收入為23.18元。

雖然降價為順豐換得了市場份額的提升——行業數據顯示，其今年上半年市占率較去年提升0.6%至8.2%，中通、韻達、申通等則有小幅下降，但在柏文喜看來，這種增收不增利，可能導致投資者對其可持續性存疑。

另一方面，順豐速運物流業務之外的部分還沒能真正支棱起來。

尤其是供應鏈及國際業務，雖然今年上半年為順豐貢獻342.34億元營收，占比提升至23.31%，但尚未扭虧為盈，半年虧損約2.96億元?！绊権S的海外業務還處于燒錢階段，這也是導致其股價下跌的不利因素之一。”財經人士屈放表示。

外部環境的變化也為其雪上加霜。柏文喜認為，美國取消800美元以下進口包裹免稅政策，直接推高了跨境物流成本，這也引發了市場對其海外業務布局的擔憂。

而這些因素也導致順豐的盈利質量并不盡如人意。

“雖然歸母凈利潤同比增長19.37%，但扣非凈利潤增速只有 9.72%，到了二季度更是只有3.46%，遠低于市場預期?！卑匚南卜治稣f，這顯示其核心業務的盈利能力在下滑。

劉春生進一步指出，順豐核心利潤在一定程度上依賴子公司處置，主業盈利質量并沒有看起來那么強。順豐半年報顯示，其來自處置子公司的投資收益為7.78億元，這也為其拉高了當期利潤。

順豐盈利能力承壓，從毛利率的變化上亦可見一斑。今年上半年，順豐的毛利率較去年同期下降0.6%至13.22%，第二季度單季更是同比下降1.4個百分點。

雖然在當下行業“反內卷”的政策引導之下，順豐有望提升單票價格，從價格戰壓力中得到部分解放，但柏文喜指出：“若行業漲價導致電商客戶成本上升，可能引發短期業務量波動，順豐需平衡價格與量的關系；同時，中通、圓通等對手仍具成本優勢，若‘反內卷’執行不到位，價格戰可能反復?！睆倪@一點來看，順豐單票價格回升空間或許有限。

如此形勢，難免令投資者擔憂。

歸根結底，投資者在意的不只是順豐當下的增長數字，更是對未來增長質量的疑慮。

因而在劉春生看來，順豐想要重新獲得市場信心，關鍵在于提升時效快遞等核心業務的盈利能力，加快供應鏈、國際業務調整以改善虧損，強化同城業務優勢。

“反之，若價格戰持續且國際業務拖累加劇，順豐的市值可能會進一步縮水。”柏文喜判斷。（中國新聞周刊）