文｜證券之星 陸雯燕

7月30日晚間，新東方-S(下稱"新東方"，09901.HK)披露了2025財年年報和四季度報告。雖然本財年錄得凈營收、歸母凈利潤雙增，但第四財季表現(xiàn)不佳，錄得經(jīng)營虧損867.4萬美元，歸母凈利潤直降73.7%，拖累了全年盈利表現(xiàn)。

顯然，這樣的業(yè)績表現(xiàn)并未令二級市場滿意，新東方美股7月30日及31日連續(xù)收跌，港股7月31日亦收跌4.11%。截至8月1日發(fā)稿，新東方港股報34.7港元/股，跌幅0.86%。

證券之星注意到，與教育業(yè)務(wù)的強勢增長形成鮮明反差的是，東方甄選(01797.HK)自營及直播電商業(yè)務(wù)尚未恢復(fù)元氣。人氣主播相繼出走導(dǎo)致的盈利和帶貨能力雙雙下滑，無疑是東方甄選發(fā)展中難以忽視的負面信號。這家轉(zhuǎn)型中的教培機構(gòu)在"去頭部化"過程中遭遇的陣痛顯然還未終結(jié)。

業(yè)績指引趨保守

財報數(shù)據(jù)顯示，新東方第四財季實現(xiàn)凈營收12.43億美元，同比增長9.4%，主要是由于教育新業(yè)務(wù)帶動收入增加所致。

同期，新東方經(jīng)營虧損867.4萬美元，較去年同期的1052.7萬美元下滑182.4%，同比盈轉(zhuǎn)虧；錄得歸母凈利潤710萬美元，同比下降73.7%。

證券之星注意到，盈利能力的大幅下滑主要來自成本的增長，第四財季的經(jīng)營成本及開支為12.52億美元，同比上升11.2%。其中計提的商譽減值為6029.9萬美元，去年同期則為0。此外，經(jīng)營成本及開支內(nèi)的以股份為基礎(chǔ)的薪酬開支總額同比增加11%至2863.6萬美元。剔除上述因素，新東方Non-GAAP經(jīng)營利潤為8167.8萬美元，同比上升116.3%。

2025財年業(yè)績方面，新東方實現(xiàn)凈營收49億美元，同比增長13.6%；對應(yīng)歸母凈利潤3.72億美元，同比增長20.1%。2025財年前三季度，新東方實現(xiàn)凈營收36.57億美元，同比增長15.1%；對應(yīng)歸母凈利潤為3.65億美元，同比增長29%。由此可見，第四財季的表現(xiàn)拖累了全年利潤的增長。

據(jù)了解，新東方目前涵蓋教育服務(wù)、生活服務(wù)、文旅服務(wù)三大領(lǐng)域。在核心教育業(yè)務(wù)方面，新東方董事會執(zhí)行主席俞敏洪表示，出國考試準備和出國咨詢業(yè)務(wù)營收分別同比增長約14.6%和8.2%。針對成人及大學(xué)生的國內(nèi)考試準備業(yè)務(wù)錄得同比增長約17%。

整合以往季度財報可以看到，前三個季度新東方出國考試準備業(yè)務(wù)的同比增長率分別為18.8%、21.1%、7.1%；出國咨詢業(yè)務(wù)的同比增速分別為20.7%、31%、21.4%。相較于Q3，Q4的出國咨詢業(yè)務(wù)營收增速大幅放緩。

這反應(yīng)出美國留學(xué)需求的短期降溫。據(jù)了解，4月關(guān)稅之后，美國簽證審批雖已恢復(fù)，但日均審批量減少，審批難度有所增加，這使得新東方占比頗高的美國市場需求受到抑制。

另一方面，教育新業(yè)務(wù)在本季度保持強勁增長勢頭，營收同比增長32.5%。其中，非學(xué)科類輔導(dǎo)業(yè)務(wù)在近60個城市開展，本財季報名人次約91.8萬；智能學(xué)習(xí)系統(tǒng)及設(shè)備亦在約60個城市中采用，本季度活躍付費用戶約25.5萬。

證券之星注意到，新東方2026財年一季度及全年營收指引相對保守。公司預(yù)計2026財年第一季度的凈營收在14.64億美元至15.07億美元之間，同比上升2%到5%；預(yù)計2026財年全年凈營收將在51.45億美元至53.9億美元之間，同比上升5%到10%。其增速顯著低于當前業(yè)務(wù)的實際增長速度。

根據(jù)海豚投研披露的財報電話會紀要，指引相對保守的主要原因在于當前季度系與去年同期的高基數(shù)進行比較。此外，東方甄選的重組在2025財年第一季度尚未發(fā)生，以及今年春節(jié)的提前導(dǎo)致臨時課程重新安排，推動了2025財年下半年的收入確認，但相應(yīng)減少了2026財年第一季度的收入確認。

頭部主播流失代價凸顯

財報顯示，不包括東方甄選自營產(chǎn)品及直播電商業(yè)務(wù)在內(nèi)，新東方第四財季的凈營收為10.89億美元，同比上升18.7%；經(jīng)營虧損約1590萬美元，去年同期經(jīng)營利潤為750萬美元。

由此粗略估算，東方甄選自營產(chǎn)品及直播電商業(yè)務(wù)第四財季的凈營收約1.55億元，經(jīng)營利潤約722萬美元。

2024財年四季報，新東方強調(diào)第四財季凈營收增加的主要原因是教育屬性新業(yè)務(wù)以及東方甄選自營產(chǎn)品及直播電商業(yè)務(wù)帶動收入增加。但今年關(guān)于凈營收的增長僅提及了教育新業(yè)務(wù)的推動，且財報中對東方甄選及直播電商業(yè)務(wù)的披露也較為有限。

證券之星注意到，盡管對東方甄選相關(guān)業(yè)務(wù)著墨不多，但其內(nèi)部正經(jīng)歷著嚴峻的人才流失危機。618大促收官當天，東方甄選頭部主播頓頓宣布離職，未來將以"東方甄選榮譽產(chǎn)品推薦官"的身份繼續(xù)合作。2022年，東方甄選集體轉(zhuǎn)型直播帶貨，頓頓憑借英語繞口令、詩詞即興創(chuàng)作等特色迅速走紅，與董宇輝同期成長為東方甄選核心主播。在外界看來，頓頓的個人發(fā)展訴求與公司限制沖突或是其離職的核心動因。

灰豚數(shù)據(jù)顯示，離開東方甄選后，頓頓抖音賬號近一個月漲粉3.3萬，最新粉絲數(shù)216萬。相比之下，近一個月東方甄選抖音號掉粉11.4萬，截至目前粉絲數(shù)2825.9萬。

證券之星注意到，這是繼2024年董宇輝、敬文出走后，東方甄選一年內(nèi)流失的第三位頭部主播，這一系列事件印證著東方甄選"全力打造自主產(chǎn)品、弱化主播權(quán)重"的運營選擇。然而，頭部主播的離開不僅加劇了東方甄選的人才危機，也給新東方業(yè)績帶來不小負面影響。

2025財年半年報顯示，東方甄選實現(xiàn)營收21.87億元，較上年同期的27.95億元縮水近兩成。其中，東方甄選持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)(自營產(chǎn)品及直播電商業(yè)務(wù))的凈營收同比減少9.3%至21.87億元，錄得凈虧損9650萬元。若剔除由于與輝同行剝離所產(chǎn)生財務(wù)影響，即與輝同行剝離產(chǎn)生的一次性影響，該業(yè)務(wù)凈利潤為3270萬元，遠不及上年同期的1.6億元。

關(guān)鍵經(jīng)營數(shù)據(jù)也呈現(xiàn)同比下滑的態(tài)勢。2025財年半年報顯示，東方甄選自營產(chǎn)品及直播電商分部的GMV由57億元降至48億元，降幅為16.2%。

誠然，頭部主播離職的底氣來自其自身的"造血"能力。據(jù)了解，董宇輝單飛后與輝同行兩個月創(chuàng)下15億GMV，頓頓離職前單月銷售額反超主號。

新東方在2024財年年報中就提及了主播依賴的問題。公司表示，我們依賴主播透過各項直播賬戶主持直播，直播電商業(yè)務(wù)的成功受主播的人氣影響。目前來看，與董宇輝分道揚鑣后，東方甄選因缺少超級主播坐鎮(zhèn)，盈利和帶貨能力雙雙下滑，目前尚未走出"去頭部化"的陣痛期。